截至8月6日美股收盘，闪迪报1258.58美元，当日下跌6.81%，盘中最低跌到1163美元，盘后又一度回到1288美元。从财报前8月4日的1427.62美元算，两天回撤约11.8%；但如果从7月31日算，股价其实仍上涨约3.6%，这也说明下跌里包含财报前抢跑资金的回吐。 看完电话会内容觉得有几个信息比较重要。 第一，ASP还在上涨，但速度正在放缓。 Q4营收增长约三分之一来自销量、三分之二来自涨价；下一季度管理层预计销量和价格都会增长，但对价格的描述变成了温和上涨。这说明需求没有反转，但最猛烈的价格加速阶段可能正在过去。 第二，84.6%的毛利率可能进入平台期。 下一季度指引为83%—85%，管理层认为中80%的毛利率是合理回报，并表示指引还考虑了产品组合、零部件成本等审慎假设。目前还看不到毛利率大幅下滑，但继续快速扩张的空间确实减少了。 第三，长期协议正在改变闪迪的周期交易机制。 目前公司已经与8家客户签署10项NBM协议，加权期限超过4年。FY2027超过50%的bit、FY2028约三分之二的bit已经被协议覆盖，最低合同收入939亿美元，另有165亿美元财务担保。 管理层预计这些协议的毛利率大约在80%左右。也就是说闪迪正在用一部分现货价格继续上涨的空间，换未来四五年的需求、价格和利润确定性。这会降低毛利率进一步冲高的弹性，但也可能降低下一轮NAND价格下行时的风险。 NAND 的周期没有消失，但周期的交易机制正在发生变化。过去是低可见度、季度议价和供需错配。现在开始出现多年需求承诺、价格上下限、履约担保和更有纪律的供给计划。它能不能真的跨越下一轮下行周期，还需要时间验证。 第四，数据中心需求目前没有转弱。 数据中心bit占比已经从一年前约12%升到38%，部分客户签约仅一个季度后又回来增加未来三至五年的需求。公司仍预计供给分配状态会持续到2027年以后，同时坚持中高十位数的bit增长，没有因为当前高利润激进扩产。 需要警惕的是消费业务环比下降32%， 管理层也承认涨价已经影响部分需求，今年手机和PC出货量可能下降约中十位数。数据中心很强，但不能忽略高价格对其他市场的挤压。 所以我现在的理解是闪迪的基本面没有反转，但市场交易的重点变了。过去交易的是ASP上涨、营收增长和毛利率扩张同时发生；接下来交易的是80%左右的高毛利能维持多久，长期合同能不能真正把周期利润变成更稳定的现金流。 按照目前分析师对 FY2027 调整后 EPS 212.95 美元的平均预测，1,258.58 美元对应的远期市盈率约为 5.9 倍。但分析师预测区间从 154.28 美元到 396.08 美元，差距非常大。 主要争议不在于一个简单的估值倍数，而是利润表里的高 ASP 和高毛利率究竟能维持多久。如果拿周期高点的利润做分母，很多周期股看起来都会很便宜。 我目前还没有买入。7 月非农就业报告将在 8 月 7 日美东时间上午 8:30，也就是北京时间今天晚上 8:30 公布。它可能影响利率预期和整个科技板块的风险偏好。因此在没有仓位的情况下，我愿意先等这次宏观波动落地，不急着为了抢一段盘后反弹承担事件风险。 不过非农只能帮助观察短期市场情绪，不能验证闪迪的长期逻辑。对闪迪更直接的下一个节点，是 8 月 13 日投资者日。管理层已经表示，届时会进一步介绍 HBF、AI 存储架构、NBM 和长期财务模型。相比一根反弹阳线，这些信息更能帮助我判断长期合同究竟能给盈利带来多少保护。