经典，AI vs AI 真实攻防战👍 这次事件与我们以往处理过的任何事件有一个重要区别：它是由一个自主 AI Agent 系统从头到尾驱动的，而我们也主要依靠自己的 AI 来检测和剖析它。 … 这次行动由一个自主代理框架执行（看起来是基于一个代理式安全研究框架构建的，具体使用的是哪个 LLM 尚不清楚），它在大量短生命周期沙箱组成的集群中执行了数千个独立操作，命令与控制（C2）服务器自迁移部署在公共服务上。这与行业一直在预测的“代理式攻击者”（agentic attacker）场景完全吻合。 … 不对称性问题（The asymmetry problem） 当我们开始日志分析时，首先尝试使用商业 API 背后的前沿模型。但这行不通：分析需要提交大量真实的攻击命令、利用负载和 C2 产物，而这些请求被提供商的安全护栏（safety guardrails）拦截了——它们无法区分事件响应者和攻击者。 我们最终改用 GLM 5.2 在自己的基础设施上运行取证分析。这带来了第二个好处：没有任何攻击者数据或它引用的凭证离开我们的环境。

好，我已经彻底领悟。 tldr：两个二阶导正在同步拐头。我的操作：做多2Y和5Y国债，做多GOOG和NBIS，不做多半导体。 第一个拐点：Fed鹰派再定价的速率见顶。 FOMC维持3.5-3.75%不变，3名委员异议支持hike，但Hammack、Kashkari、Logan已经打光了弹药还是输了，说明鹰派的天花板就在3票。Warsh也在淡化AI相关价格压力，把利率上行归因于经济强劲而非市场加息信号，暗示市场利率已经替代加息——"rates are higher today than June, markets didn't pause"。这个框架一旦建立就是结构性鸽派：只要市场利率维持在高位，Warsh就有理由按兵不动。而市场目前定价9月加息60%，但是我觉得很可能全年都利率不动。6月核心CPI -0.02%如果延续到8月PCE，前端利率会快速下行。 做多2Y是最pure的mispricing表达。加5Y是因为它同时捕获Fed路径重新定价和增长减速。避开10Y+，因为Warsh偏鸽会推高通胀预期，长端被breakeven和Q3国债供给contaminate。 第二个拐点：AI价值链从半导体建设端向云计算消费端的shift。 MSFT是AI capex叙事启动以来第一个超大规模企业没有上调capex指引，与此同时，微软Azure加速到43%固定汇率增长，Copilot付费座位突破3000万（净增1000万），Google Cloud +82% yoy。 这里的关键是价值链的时序结构。半导体订单是领先指标，云计算消费是滞后6-12个月的确认指标。现在出现了一个罕见剪刀差——半导体增长率在减速（MSFT capex收窄），但云计算消费增长率在加速（Azure 43%+Copilot 30M）。这个窗口通常只持续1-2个季度。 还有一些被忽略的细节：韩国存储专家电话会议透露LTA（长期协议）覆盖超过50%的服务器DRAM，包含预付款和take-or-pay条款。这意味着云服务商已经锁定了内存成本——明年HBM定价翻倍的预期主要由没签LTA的买家承担。半导体在卖"涨价预期"，云服务商在享受"成本锁定+消费加速"。 所以我做多云不做半导体。GOOG的Cloud +82%最猛但被反垄断压制估值，asymmetry更好。NBIS是pure-play AI云基础设施，直接表达utilization加速。不做空半导体是因为一阶导仍然很强（HBM翻倍、博通AI收入>$1万亿），做空一阶导仍然强劲的资产timing不对会被squeeze，正确的表达是不参与而非做空。 认错条件：8月核心PCE >0.25% m/m则债券thesis invalidate；Google或Amazon Q3 capex继续上调而非收窄，则AI价值链shift判断错误，本次维持capex是孤立事件。

吴说获悉，Tezos 生态 EVM 二层网络 Etherlink 宣布，其 EVM Bridge 遭遇安全攻击尝试。出于谨慎考虑，团队已暂停所有跨链转账，以保护用户资金。官方表示目前暂无资金损失，正与 LayerZero、Asymmetric Research 和 Zeeve 合作调查并缓解风险，恢复时间尚未公布。

$APP 被低估了吗？机会在哪？ 最近重新梳理了一遍 AppLovin（$APP），我的结论是现在的 APP 已经进入一个值得认真研究的估值区间，但决定它是否被低估的是 E-commerce 能不能成功打开第二增长曲线。 1. 股价腰斩，但基本面变差了吗？ APP 从高点已经回撤接近 60%，但公司基本面没有同步恶化。2026 Q2 Revenue 约 1.92B，同比增长 53%。Net Income 约 1.27B，同比增长 55%。Adjusted EBITDA 约 1.61B，同比增长 58%，Margin 高达 84%。 所以它是一家在保持 50% 左右增长的同时，还拥有极强盈利能力和现金流的公司。 市场现在担心的是未来增长率能不能维持。APP 过去经历过 60%–70% 甚至更高的增长，但管理层自己也多次提到，长期更现实的增长中枢大约是 30%+。所以市场现在是在提前交易 Growth Deceleration，把 APP 从超级成长股重新定价成成熟成长股。 2. P/E 已经来到历史最低区间 从历史数据来看，APP 的 P/E 中位数大约在 50x，现在已经压到 23x 左右，基本来到公司实现稳定盈利以来的最低水平。Forward P/E 按不同口径计算已经来到十几倍。APP 现在是已经被压到了历史估值区间最底部。 对于一家保持高增长、80%+ Adjusted EBITDA Margin，同时拥有强劲 FCF 的公司来说，这个估值算是比较有吸引力了。但我认为 APP 最大的机会是市场可能在低估它未来 TAM 扩张的可能性。 3. APP 真正的护城河是 AXON APP 真正核心的资产其实是 AXON 广告预测系统。 广告主投放后，AXON 会根据安装、购买、转化等数据不断学习哪些用户最容易产生消费，再寻找更多类似用户。Prediction Accuracy 越高，广告主的 ROAS 越好，预算自然就会继续增加。 这也是 Performance Advertising 最强的地方：如果广告主花 1刀能稳定赚回来更多的钱，它根本不需要 APP 的销售团队去说服，ROI 就会推动广告预算不断扩大。所以 APP 真正的护城河就是 AXON 的 Prediction Accuracy。 4. 第二增长曲线：E-commerce 问题在于过去 AXON 最主要服务的是 Mobile Gaming。这个市场利润很好，但 TAM 不够大，单靠手游广告很难支撑 APP 长期走向几千亿美元甚至更高市值。 所以 APP 现在的战略是把同一套广告引擎扩展到 Gaming 之外，比如E-commerce、DTC Brand 和整个 Consumer Advertising 市场。 如果 AXON 能证明自己不仅能帮助手游公司获取玩家，还能帮助服装、美妆、消费品、电商品牌降低 CAC、提高 ROAS，那么 APP 面前的 TAM 会完全改变。管理层认为 Non-gaming Opportunity 可以达到 Gaming 的 5–10 倍，这才是未来第二轮估值重估的核心。 最近已经开始出现一些 Early Signal。有电商品牌从每天几百美元开始测试 APP，随后迅速把预算提高到数万美元甚至十几万美元，而且在扩大 Spend 的同时 CAC 没有明显恶化。当然，一个广告主不能证明 E-commerce 已经成功。但如果未来越来越多广告主都出现类似结果，就意味着 AXON 在 Gaming 之外同样有效。 这才是我认为接下来几个季度最值得跟踪的数据。 5. APP 到底值多少钱？看三个剧本 Bear Case是E-commerce 最终没有跑出来，Gaming 增速继续下降，长期 Growth 掉到 15%–20%。这种情况下市场长期只给 15–20x P/E不奇怪。 Base Case是 E-commerce 开始贡献增量，公司长期维持 25%–30% Growth，同时保持极高 Margin 和 FCF。按照这个剧本，现在的估值已经开始具备吸引力。 Bull Case是如果未来几个季度 APP 能持续证明 E-commerce Advertiser 数量增长、Spend 提升、CAC/ROAS 表现优秀，同时 Non-gaming Revenue 占比不断提高，那么市场对 APP 的定义可能发生变化Mobile Gaming AdTech → AI-powered Performance Advertising Platform。 如果市场重新相信 APP 可以长期保持 30%+ Growth，那么未来重新获得 30x、35x 甚至更高的估值都不是特别夸张。 这就是现在 APP 最大的 Asymmetric Upside。 6. 我的交易计划：不猜底，越接近 Value Zone 越关注 这里我不会因为 APP 已经跌了很多，就认为 $300 一定是底。但我认为这里已经开始进入 Value Zone。 300 附近我会开始关注和分批布局，285–290 是我更感兴趣的第一档位置，如果极端情况下来到270–275甚至240缺口，同时公司基本面和 E-commerce 数据没有恶化，我认为 Risk/Reward 会进一步提高。 等待左侧抄底机会，左侧抄底只买现货。 接下来我主要盯几个东西：E-commerce Advertiser 数量、Non-gaming Spend、广告主 Scaling 后的 CAC/ROAS、Revenue Growth 最终能不能稳定在 30% 左右，以及 EBITDA 和 FCF 能不能继续保持强劲。