qinbafrank
@qinbafrank
Investor in AI、Crypto、TMT，跟踪最前沿科技趋势、野生宏观政经观察、研究全球资本流动性、周期趋势投资。记录个人学习和思考，经常出错常态掉坑爬坑。Runner🏃
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对于前几天热议的“多光空存”，前天这里
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存储板块从6月之前最热的板块，经过一轮调整现在已经是争议最大的板块了，核心市场现在也弄不清到底把存储当做周期还是成长来看。之前行情好认为有成长的迹象，现在一股脑又归为周期，要万劫不复才行。高盛最新这份关于存储的报告，还是很值得看看，它梳理了当下市场八大核心疑虑，也给了我们一个去看待存储的框架。下面图片是高盛报告对市场八大疑虑的分析。 说说我的理解：
1、这八项之中，哪些最有说服力，哪些假设最激进？
最有说服力的三项
1）LTA结构确实发生了实质变化
五年合同、take-or-pay、价格底线和大额预付款都已有公司公开披露，这是本轮周期最不同于历史周期的地方。
2） 原厂库存仍然偏低
2—4周库存明显低于历史下行周期水平，且三星和海力士均公开表示客户需求仍超过供给能力。
3）HBM扩张会挤压普通DRAM供给
HBM trade ratio上升、先进封装约束、洁净室空间不足和新厂建设周期较长，使得“HBM扩产”和“普通DRAM同步扩产”难以同时快速实现。
最激进、最需要验证的两项
1）2027年HBM可比产品涨价约60%
方向上有逻辑，但幅度对：GPU出货、HBM4良率、客户议价、LTA价格上限、三家供应商扩产纪律等这几点非常敏感。
2）长鑫影响长期局限于中国本土
在未来一年可能成立，但放到三至五年维度，这个判断明显偏乐观。除非存储供应链因为政治原因出现明显东西分化。长鑫真正的风险未必是立刻争夺HBM，而是压低普通DRAM长期价格中枢。
2、高盛这份报告最的价值，在于提出了一个可能的框架：
市场仍然用上一轮“现货主导、供应商盲目扩产、库存快速累积”的存储周期，去估值一个越来越由AI服务器需求、先进封装约束、长期同、预付款和价格底线主导的新周期。
其中，最扎实的多头依据是：
LTA条款明显强化；
原厂库存极低；
HBM扩产挤压普通DRAM；
NAND资本开支不足；
服务器存储需求仍在增长。
最需要保持警惕的是：
2027年HBM涨价幅度可能过于激进；
长协既保护底部，也可能限制顶部；
海力士“二季度一次性miss”必须在三季度兑现修复；
长鑫的全球影响短期有限，但中长期绝不能忽视。
3、需要思考的几个点：
1）周期顶部会不会比市场预期更晚？
只要AI服务器、HBM、服务器DRAM和企业级SSD需求持续增长，2027年未必就是盈利终点。
2）下一轮周期底部是不是会显著高于过去？
LTA、预付款、价格底线和低库存，会降低过去那种“价格暴跌—库存爆仓—巨额亏损”的概率。
3）估值逻辑需要从峰值利润转向正常化利润
未来会长时间维持正常会利润（而非峰值利润）么？
一个思考点是：如果把dram、nand当做周期品来看可以理解，但是hbm其实是跟gpu高度绑定的，封装在一起，把hbm当做周期品看的前提是得把英伟达GPU也当做周期品来看（显然gpu并非周期品）。
对于存储企业来说，现在有新周期影子和迹象，但还需要进一步证明，核心还是看需求，未来几年新产能陆续落地后，需求是不是在持续快速增长。
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关于CRWV二季度财报，个人角度看就是“需求与定价出现正向拐点”。
1、CRWV此前对Q2收入的指引为24-26亿美金，实际收入25.75亿美金，接近指引上限，略高于华尔街约25.6亿美金bn的一致预期。财报真正的亮点是： 1）调整后营业利润达到1.28亿美金，高于此前指引上限9000万美金； 2）一季度利润率约1%、2季度利润率5%，经营利润率刚刚开始从极低水平回升； 3）利息支出6.4亿美金，略低于此前6.5-7.3亿美金的指引； 4）新合同定价和贡献利润率明显改善，全年收入与营业利润指引进一步上调。 市场在重新定价单位经济性和利润率路径
2、第三和第四季度指引很强劲
1）Q3收入指引中点约35.25亿美金、环比增长约37%； 同比25年第三季度增长约158%。Q3调整后营业利润中点为2.3亿美金，对应利润率约6.5%，高于Q2的5%，说明公司预计经营杠杆继续改善。
2）第四季度指引很强 按照全年指引中点机械推算： 全年收入中点128亿美金，上半年收入46.53亿美金，Q3收入指引中值35.25亿美金。 能推算Q4收入约46.22亿美金，这意味着Q4还需要在Q3基础上再环比增长约31%。
可以按照此方法推算出隐含Q4营业利率约6.76亿美金，机械计算对应Q4调整后营业利润率约14.6%。营业利润率继续上扬。
当然也可以说全年指引能否兑现，很大程度上依赖Q4出现非常明显的收入和利润率台阶。
3、Backlog：需求确定性极强，但期限明显拉长
1）二季度末CRWV的收入backlog达到1042亿美金，同比增长246%，公司还表示这一数字不包括7月初以来新增的超过250亿美金客户承诺。若仅把后者作为需求信号，两者合计超过1290亿美金。
2）核心是Backlog结构变化
约40%在24个月内、39%在25—48个月、21%在48个月以后。
按1042亿meijin计算，大致为：
24个月内确认约417亿美金；
25—48个月确认约406亿美金；
48个月以后确认219亿美金。
24个月内转化成营收的Backlog/4 基本上是Q2季度应收的4倍以上，是Q4强乐观指引的一倍以上。
3）CRWV二季度末拥有约1.5GW可用电力，季度内增加约500MW，其中仅6月份就新增超过300MW。截至8月11日已签约电力容量约4.2GW；
4、资本开支、自由现金流与资产负债表
1）Capex规模极大
Q2公司定义Capex约93.52亿美金，相当于季度收入的约3.63倍。上半年Capex约161.39亿美金，相当于上半年收入的约3.47倍。
这里需要明确公司定义Capex包含融资租赁取得的资产，并对在建工程变化进行调整，所以现金流量表中体现的Q2现金购置固定资产64.22亿美金。
2）经营现金流转正，并不等于自由现金流转正
Q2经营现金流为正6.79亿美金，较去年同期的负2.51亿美金明显改善。
但其中包含：13.93亿美金的折旧摊销这一非现金项目；
约7.9亿美金递延收入增加带来的工作资本流入；
客户预付款和合同负债对现金流的支持。
自由现金流还是负的。
这个模式只要合同履约、利用率和再出租价值都成立，就可以创造较高股东回报；
3）资产负债表：融资成本改善，但绝对债务负担继续上升
截至二季度末现金约55.24亿美金，长期债务与租赁义务合计超过510亿美金。Q2融资现金流显示，公司取得约$135亿美金债务融资，同时偿还约39亿美金债务，并取得约10亿美金股权融资。换言之，本季度收入和Capex扩张背后，有非常强的资本市场融资支持。
5、最关键的产业信号
1）新合同利润率提高5—10个百分点
管理层表示，Q2新增合同的预期贡献利润率比最近几个季度签署的合同高约5—10个百分点。
这是整场电话会议最重要的正面信息，因为它意味着新增收入不再只是“以更高Capex换更高收入”，而可能带来更好的增量回报率。
2) 7月整体SKU提价约25%
管理层称，7月份对各类SKU进行了约25%的价格调整，同时转嫁部分组件成本上涨。
这说明当前AI云市场还没有进入激烈价格战，至少在高端GPU和短期可交付容量上，供给仍明显紧于需求。
3）老一代GPU的残值表现好于市场担忧
管理层披露，一批A100合同已经延长至2029年，且价格具有吸引力；上一代GPU的定价也维持在一年前或更高水平。这是对“GPU三年后就完全报废”观点的重要反证。
4）Vera Rubin正在成为下一轮利润率驱动因素
CRWV表示自己是首批完成NVIDIA Vera Rubin NVL72部署和验证的云服务商之一，管理层称Vera Rubin是新合同利润率提升的重要来源。
总的来说，CRWV这一份财报证明了其产业需求、定价和交付能力比市场预期的更好， 管理层给了极其强劲的三季度和隐含四季度指引，可能是盘后股价大涨的缘故。
超大CSP的财报证明算力需求在快速增长以及商业化也在速，现在看新云厂商的中大csp也开始证明这一点 。估计明天nbis 的财报也很不错
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聊聊CRWV和NBIS为何本周走势分化？同是NeoCloud的代表，Crwv和nbis本周走势分化还是很值得关注的：CRWV涨了26%，NBIS本周先涨后跌。这跟两者在过去一年走势差别很大：CRWV一直在大区间波动，NBIS2季度末还创了新高。然后近期CSP整体走势都很强，本周这种分化更值得聊聊的：
1、先聊CRWV
近期业务上重要进展：
1）7月底CoreWeave与美国国防承包商Leidos宣布合作，计划面向美国情报机构和国防部门提供安全、主权化的AI云服务；
2）8月4日宣布进入亚太市场，新增360MW印尼项目；
3）独立投行Piper Sandler首次对CRWV和NBIS覆盖，给了CRWV的目标价幅度比NBIS要高不少。
Piper Sandler的分析师明确认为，虽然两家公司都会受益于AI算力需求，但CRWV在近期成本控制、规模化运营和风险收益比方面更有优势，而NBIS存在更高的近期执行和预测风险。
只能说本周CRWV都是正面消息。
2、再看NBIS
1）NBIS在新泽西州Vineland的300MW数据中心，第一阶段已经获批并在建设中，但第二阶段涉及新的现场发电方案。8月5日举行了长达六小时的规划委员会听证会，但听证会结束后没有立即作出审批决定。
这增加了监管及社区审批风险，本质是交付风险。
2）大空头的做空
Michael Burry在8月6日的Substack文章中表示，他当天做空了两只股票。Business Insider随后确认，其中之一是NBIS，做空价格约为212美元，而且仓位相对另一笔空单“稍大”。
Burry公开披露做空把原本分散存在的资本开支、租赁、折旧和执行风险集中成了一个非常容易传播的空头叙事。市场情绪自然也容易受到影响。
3、作为NwoCloud的代表，CRWV和NBIS都是我重点关注的、两位算力规模都不小、也都很巨头签了大合同、RPO前者900亿，后者300多亿。但CRWV的负债率要比NBIS高很多（91% VS 60%多），所以CRWV波动大，NBIS之前更稳健些。
本周走势的分化，一方面是NBIS的一个数据中心项目进度出现了问题再叠加大空头做空的示范效应。
另一方面，在想也可能是crwv之前走势很弱，市场预期也没那么好。nbis之前强势市场计入了更高的预期、所以稍后风险容易引发担忧。
当然最关键的还是下周两家财报发布，从7月初开始提CSP价值重估，超大CSP的价值重估已经明确、就看本周NeoCloud的财报能不能也支撑这一点。
财报看这几个方面：
容量交付、收入质量、资本结构、单位经济性、新模式验证（都在从单纯的算力提供商向更有价值的中间层进化）。
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Manus正式宣布拟恢复独立运营，为遵守特定司法辖区的监管要求Manus需要删除部分用户在2025年12月29日当天及之后（Meta收购期间）产生的数据。4月份发改委的处罚决定出来后，很多人说这还怎么能恢复独立运营，没想到过了4个月真的恢复了。
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AI跨境并购再无灰色地带，国家发改委禁止外资收购Manus，要求撤销交易。很多人说可能都交割完股东们都分完钱了，怎么半？还能怎么办，恢复到交易之前甚至更早的状态。根据《外商投资安全审查办法》第十二条的规定，国家作出禁止投资决定后，当事人不得实施投资；已经实施的，应当限期处分股权或者资产以及采取其他必要措施，恢复到投资实施前的状态。
这一条就是核心法律依据，强调“限期恢复原状 + 消除国家安全影响”，法律为要求说具体哪些环节，但“处分股权或者资产 + 其他必要措施”属于兜底性要求，旨在实现从股权到数据的全面复原。
在Meta收购Manus已完成交割的假设场景下（监管已要求撤销交易），实际执行需覆盖股权、资产、数据、技术、业务、人员等多维度，形成系统性“复原链条”。
“股权→资产→数据→技术→业务→人员→监督”的全链条复原体系。
聊聊被要求撤销交易后，大家最关心的股权、收购资金、数据等环节的安排：
1股权处置（核心起点，限期内必须完成）
各方签署书面终止协议，撤销收购并终止所有配套文件（股东协议、技术转让协议等）。
若Meta已完成股权交割，需将持有的Manus股权全部转回原股东/境内主体，完成工商及境外主体变更登记。
监管部门将监督股权变更，确保无"变相控制"（如协议控制、代持等方式）。
2、资金返还与资产剥离
Meta需将已支付的收购款亿美元（含定金、预付款等）全额退回交易相关账户。
原股东收到资金后，需按监管要求完成外汇原路退回、申报外汇监管部门。
双方处理中介费用、违约金等，禁止通过"补偿款""咨询费"等名义变相完成对价支付。外汇管理部门全程核查资金路径，防止以"终止交易"为名的资金外逃
处分或返还收购中获得的实体资产（服务器、设备、办公场所等）及无形资产。AI公司通常涉及大量硬件/软件资产，需清点、移交或销毁，确保Manus资产结构恢复至Meta收购前的状态。
3、数据安全复原（AI交易中特别关键，消除国家安全影响的核心）
1）全面清理、删除或返还Meta通过收购获取/访问的敏感数据（包括训练数据集、中国境内用户/业务数据、算法输入数据、衍生数据等）。
2）切断所有数据访问权限（API、云存储、备份等），实施数据隔离或销毁。
3）确保数据不出境、不再被Meta用于训练或商业用途，符合《数据安全法》《个人信息保护法》及重要数据目录要求。
4）若涉及跨境数据传输，需完成数据出境安全评估的逆向处理。
其他还有知识产权与技术回转、业务与运营分离、合同与法律文件清理等，当然还少不了监管的深度介入。
AI跨境并购再无灰色地带
本次禁止投资决定并非针对单一个案，而是向AI行业划出明确边界：即明确禁止"境内研发+境外换壳+外资收购"的转移路径；AI领域跨境并购必须履行完整的安全审查、数据评估程序；中国境内研发的AI技术，控制权不得未经审查转移至境外。
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AI工厂资本化，今天AI产业里最大的新闻莫过于老黄宣布英伟达与Apollo、贝莱德、黑石、Brookfield、高盛和KKR签署的是六份合作备忘录，目标是通过多个“独立算力融资平台”，在未来逐步撬动超过5000亿美元第三方资本。试图建立的是一个以英伟达GPU、CUDA生态和长期算力合同为底层资产的新信用市场。高盛CEO David Solomon的表述最直接：要建立一个“由英伟达算力支持的信用市场”。说说我的理解：
1、现在宣布的只是一个备忘录，标志着英伟达将AI工厂计算定位为可投资基础设施资产类别，并与多家顶级金融机构合作，旨在动员超过5000亿美元第三方资本支持AI基础设施建设。5000亿美元只是一个长期融资目标，并不是已经到账的现金。
过去企业逐个购买芯片、建设数据中心；现在AI工厂可被作为生产性基础设施进行融资，具备可重复平台、长期机构资本和多元化客户基础。结合“独立承销”“专门资本池”“由英伟达算力支持的信用市场”等表述，可能得模式如下图二所示。
老黄的长文里提到某些情况，英伟达可能提供最高25%的残值支持机制（逐案评估），这六家投资机构也是逐项目评估可行性和风险。目的是解锁大量独立资本，同时保持有纪律的风险敞口。
2、现有的模式参考
1）7月24日公布的NAVER项目是目前最清晰的案例：
英伟达计划投资NAVER 10亿美元，Brookfield签署非约束性条款计划提供最多90亿美元，NAVER承担剩余项目资金。这说明英伟达希望看到的是：运营商自有资金＋基础设施资金＋英伟达战略股权＋后续债务或项目融资
而不是英伟达单独为项目出全部资金。
NAVER案例里，英伟达更像技术平台提供者、战略股东、项目信用增强者；Brookfield则更像长期基础设施资本提供者。
2）Helix Digital Infrastructure也很接近这种模式。
KKR、科威特投资局、英伟达和Vistra共同成立Helix，初始拥有超过100亿美元长期资本承诺，由前AWS CEO Adam Selipsky领导，投资和管理数据中心、电力、输配电及光纤连接等AI基础设施。英伟达是创始投资者和战略合作方，Vistra是优先电力合作方。
Helix目前更接近AI基础设施AssetCo，不一定直接运营完整GPU云，但它已经把：数据中心、发电、输电、光纤、DSX参考架构、长期资本等要素组合成一个独立公司。
这是“独立AI Factory资本平台”的早期原型。
3）其实博通已经先走了一步
6月，博通与Apollo、Blackstone建立AI XPV融资平台，初始交易规模350亿美元，用于支持Anthropic超过1GW的算力扩张，并计划到2028年支持超过20GW算力。
Apollo披露，这笔交易采用多年分批提款、投资级资本、多个债务层级以及银行和配售机构参与的结构。它实际上已经证明，芯片供应商可以与私人信贷机构共同把未来算力合同转化为可融资资产。
这对英伟达构成一个潜在竞争威胁：
如果博通TPU/XPU项目可以获得更便宜的长期融资，而英伟达GPU项目融资成本更高，那么融资成本最终会变成芯片总拥有成本的一部分。
所以英伟达不仅要比性能、生态和每token成本，还要比：谁能帮助客户融资、谁的设备残值更高、谁的算力合同更容易获得银行承、谁能提供更低的资本成本。
融资能力正在成为竞争力的一部分。
3、带来的影响是什么？
1）AI云和Neocloud的可服务市场扩大
AI基础设施需求巨大，但资本获取不均。许多AI实验室、企业和AI云有计算需求，却缺乏足够规模或成本的融资。
传统Hyperscaler可以依靠自身现金流建设，真正受益于新融资平台的是地区型Neocloud、主权AI项目、前沿模型实验室、企业和行业云、缺乏投资级信用但拥有算力需求的初创公司。
英伟达从今年2季度开始，把数据中心收入划分为Hyperscale和ACIE，其中ACIE包括AI Clouds、Industrial和Enterprise，并明确对应各行业和各国的专用AI数据中心与AI工厂。
这说明非Hyperscaler的AI工厂已经被英伟达纳入独立增长框架，降低优质客户的融资门槛和成本，加速AI工厂落地，让更多实验室、企业和云能获取计算资源，核心是进一步扩大算力供给。
2）资本开支债务化
用债务杠杆把未来的生产性现金流提前资本化为当前可部署的资产，同时把风险分散给专业机构投资者。这是一次把“卖芯片”升级为“赋能可债务融资的AI工厂资产”的金融工程。
借鉴了传统基础设施项目融资的成熟框架（SPV、现金流覆盖、残值担保），试图把AI计算变成可规模化、可杠杆化的生产性资产。好处在于加速资本形成与产业落地，坏处在于把技术迭代与需求不确定性直接嵌入了杠杆结构中。
3）长端利率和信用利差对AI产业的影响会明显上升
债务化之后，即使终端AI需求没有下降，项目也可能因为：长期国债收益率上升、私人信贷利差扩大、银行降低LTV、GPU残值假设下调、承租人信用恶化、再融资成本上升等因素导致推迟或取消。
也就是说，AI基础设施周期会逐渐从单纯的半导体供需周期，转变成：AI需求周期＋电力建设周期＋信用周期＋利率周期。
当然也可以说AI算力工厂也在债券市场争夺更多优质的长期资金，这反过来也容易推高长端利率。
4、会是循环融资么？
每次此类消息出来，几乎市场所质疑的很关键的一点就是是不是循环融资。其实判断循环融资的核心并不是英伟达有没有投资或者提供担保，而是看最终付款人是否独立于英伟达
健康算力项目的最终现金流应来自：企业客户、独立模型公司收入、投资级CSP、消费者、政府等最终需求方。而不是来自主要来自英伟达投资、英伟达担保和英伟达购买算力。
这就又跟算力是否过剩相挂钩，如果最终需求增速很快，算力缺口还在扩大，那么新建的AI算力工厂一上线就能从前面说的最终需求方获得持续现金流，那么这个模式就是健康的，也是可持续的。
所以未来就还是要最终需求的增长和算力供给是供不应求，还是供过于求。现在看自然还处于供不应求的状态。
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存储厂商LTA长协之后，英伟达商业模式的变化“算力换营收”。看报道英伟达正在与初创公司签订收入分成协议，此举将使客户以未来收入的一部分换取计算能力的访问权。个人角度这不是传统“卖芯片”那么简单，也不是严格意义上的银行贷款。更应该是“算力信用+厂商融资+收入分成+生态锁定”的组合。会是另一种“算力贷”么？值得细聊下
有关键细节要纠正：很多报道写成“future profits”，但英伟达官方表述更接近cloud revenue share，也就是云收入分成，而不是净利润分成。这对英伟达来说可能比“利润分成”更重，因为收入分成通常发生在利润之前。
英伟达获得两段收入：
一段是卖GPU、系统、网络等产品的收入；
另一段是这些GPU被云厂商出租给AI客户后，英伟达继续按云收入或使用量拿分成。官方已经把这个定义为“标准产品收入 + 云收入分成 + 使用量挂钩的经常性收益”。
1、为什么英伟达要这么做？
个人角度应该是要解决AI产业的两个瓶颈：谁能融资建设算力，以及谁能持续高利用率消化算力。
1）英伟达在公告里说，AI正在从模型开发走向生产推理，算力需求转向持续运行、规模化生成token的AI工厂。 这种模式下，GPU集群是否能长期高利用率，比单次卖出硬件更关键。
2）英伟达想把客户群从大型云厂商扩展到AI原生公司、区域云、企业、研究机构和主权AI项目。英伟达在一季度财报中把数据中心拆成 Hyperscale 和 ACIE；ACIE 包含 AI Clouds、Industrial 和 Enterprise，显示它正在把增长叙事从少数超大云厂商扩展到更广的AI工厂生态。
3）这是对抗客户自研芯片和平台替代的生态策略。大型云厂商有自研AI芯片能力，初创公司和Neocloud没有同等能力。英伟达通过信用支持、算力积分和收入分成，把这些新兴客户提前绑定在自己的GPU、网络、软件和DSX架构上。换句话说，它不是只赚一次硬件钱，而是在把自己嵌入未来AI应用收入链条。
2、对英伟达的收益结构是不是改变了？
新收入分成模式即便战略意义很大，但体量应该很小，短期未必马上改变整体财报结构。但它改变的是收入质量和风险暴露。
1）英伟达从“一次性硬件收入”走向“硬件收入 + 未来算力收入分成”。这有点像把芯片卖给矿场后，还要继续抽矿场产出的算力收入分成。
2）它把英伟达的收入从纯供应链周期，部分变成使用量周期。好处是如果AI推理需求真的长期爆发，英伟达能持续分享下游增长；
坏处是如果下游需求不足、GPU出租价格下滑、客户违约，英伟达就不仅是卖方，还成了信用风险和利用率风险的承担者。
3）财务处理上会更复杂。英伟达年报里说，产品销售收入通常在产品控制权转移时确认，客户激励、返利和市场开发资金等客户项目会作为收入减少项处理。
所以未来要看合同细节：token credits 是费用？是收入抵减？是客户激励？是预付算力？收入分成什么时候确认？这些都会影响“收入质量”的判断。
4）估值逻辑可能被重新包装。硬件公司通常按周期性利润看；带有经常性、使用量挂钩收入的公司，市场可能愿意给更高倍数。但前提是这部分收入来自真实终端需求，而不是英伟达自己通过信用支持“拉”出来的需求。
3、这算不算“算力贷”？
严格法律意义上并不像是贷款；经济实质上，很像算力贷：
1）如果合同是“以后无论赚不赚钱都要还固定金额或最低使用费”，那就更像债务或融资租赁。
2）如果合同是“你未来有收入才按比例分给英伟达”，那更像 收入分成融资。
3）如果英伟达给AI云厂商担保、回购、信用增强，让银行愿意给数据中心项目放款，那更像供应商融资支持。
所以个人把它定义为：
“算力贷化”的厂商融资，而不是标准贷款。 它的本质是把GPU算力从一次性采购商品，变成一种可预支、可分期、可抵押、可证券化、可收入分成的金融资产。
4、这一定都是好事么？
也不尽然
容易形成循环融资。供应商投资或担保客户，客户再买供应商的产品，供应商确认收入，市场再用这个收入增长证明AI需求强劲。这个循环不一定是假的，但它会让外部投资者更难分辨：到底有多少是真实终端需求，有多少是被信用、补贴、积分和收入分成提前拉动的需求。且金融结构越来越不透明
所以总的来说：
这能算是一种非常强势的产业金融创新，它在需求真实增长时会非常有效：创业公司获得算力，AI云厂商获得融资，英伟达获得硬件收入和未来分成，生态扩张加速，且绑定了更多的中小客户。
但它的风险也不小：
它会把英伟达、AI创业公司、债权人和终端客户的现金流绑在一起。一旦AI应用收入不够快、不够厚，或者GPU租赁价格下行，风险会沿着这些合同链条反向传导。当然早期还好，因为体力量也不大。
未来重点看四个指标：
1）下游AI云的真实利用率；
2）GPU租赁价格走势；
3）收入分成合同是否有最低承诺或回购条款；
4）以及英伟达投资/担保/应收账款增长是否快于终端现金流增长。
只要这些指标健康，那么这就是一项好的产业金融创新。
但这些指标一旦严重背离，所谓“算力贷”的风险就会从叙事问题变成财务问题。
本条由@bitget_zh赞助，「Bitget 买美股：秒级入场，丝滑交易 」
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看到KiiChain这次公开预售开了不到72小时，就已经冲过100万美元，现在已经到130万美金触发按比例分配。这种热度说明市场还是有人关注它，真正让人愿意参与的应该是它押的场景很具体：面向新兴市场的链上外汇、稳定币支付、RWA结算和跨境资金流动。
KiiChain把自己定位成稳定币和RWA的链上外汇结算层，目标很直接：把外汇兑换、跨境支付、出入金、去中心化交易、链上换汇、本地资产结算，全部塞进一个能全天候跑的链上基础设施里。它直接就是从新兴市场真实的外汇、支付和流动性痛点切入，专门做金融结算这块。
拉美和其他新兴市场的问题也很明显：
银行营业时间卡得死、跨境结算慢、外汇点差隐性成本高、本地流动性又碎成一地。 KiiChain想做的就是24/7不停的链上外汇和支付结算层，这一点其实是最容易讲清楚的差异。
核心能力也围绕这个来：混合撮合引擎、本地稳定币和美元稳定币之间的流动性、法币出入金、KYC/AML、API接入，再加上给机构和开发者用的支付结算基础设施。
现在看KiiChain上已经有多款成熟的应用产品：
1）KiiChain Pay已经能覆盖法币出入金、链上换汇、去中心化交易和API；
2）KIIEX 是从OTC外汇业务演化过来的，测试网和主网阶段已经有交易数据和企业客户在跑。
技术上基于Cosmos SDK和CometBFT，PoS网络，同时支持EVM、IBC和RWA Protocol。简单说就是EVM开发者能直接上手，也能接上Cosmos和IBC的跨链生态。
这次预售超额，可以看成市场对“链上外汇+稳定币结算”这条叙事的关注度。像KiiChain这种场景切得比较准的L1项目，才会在预售阶段就拉出真实需求。也说明RWA、PayFi、稳定币支付的板块开始升温了。
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48 HOURS LEFT UNTIL THE $KII PUBLIC SALE CLOSES!
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八月会是最好的夏天么？最早还是7月底的推文
1）聊聊SpaceX：6月11号直播时的判断，哪些兑现了？
2）AI长期趋势还在，为什么有些好公司反而会跌？
3）黄金哪些关键信号发生了变化？
4）八月机会在哪里，什么风险最值得警惕？
多谢@okxchinese @Mercy_okx @Haiteng_okx
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昨天光板块跌主因可能是这个小作文：“所谓中国光模块禁令，并不会真的落地，仅会小幅收缩设备准入标准并不会出台光模块全面禁令。大概率只是川普在习9月访美前的谈判筹码，而非真会落地的政策”。这其实跟我说在上周三这里
那为什么会导致跌呢？
之前禁令出来大家会认为CSP把给中国光模块厂商的订单转移到Lite、cohr和aaoi上，上周美股光这么强势一部分也是地缘政治风险带来订单转移溢价。昨晚跌、也是把这个溢价给抹掉了。其实对光领域理解足够深的话，很清楚欧美光互连产能是远远不够的。上周
我最早在8月4号早上禁令消息出来之前这里
CPO交换机开始交付、上游短缺、光互连是最早调整（5月中就开始了）、数据中心规模越大对互连的需求更大，
没一条是跟政策相关的，昨晚也从数据中心建设节奏来看现在光互连正进入需求爆发期、订单爆发期，业绩兑现时期。
所以昨天光互连领域实际上是在回吐政策溢价。
如果美国拿禁令收窄能够换来InP许可证正常化，对AI光互联总供给、云厂商建设速度以及LITE、COHR的实际出货，整体上是利好。
当然也不能把光互连全部跌幅都归因于小作文。LIte将在今晚美股盘后发布FY2026第四季度财报，COHR也明晚美股盘后发布财报。此前光学板块连续快速上涨，财报前降低仓位、获利了结和高预期交易，都会放大任何政策反向消息。所以是财报前的避险和回吐政策溢价。
真正的验证点是看LITE和Cohr即将发布的财报中的下一季度指引、Components与Systems增长、InP供应情况、毛利率，以及管理层是否确认订单和产能可见度依然强劲。看业绩兑现程度了。
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从数据中心建设节奏说说为什么光互联现在进入了业绩爆发期？最早是7月下旬提到光互联业绩兑现空间也很好。8月4号还详细写了一篇看好光互连的逻辑、一周过去多光好像成为了共识。除了之之前聊到的逻辑，再从数据中心建设节奏的角度聊聊：
1、云厂商CapEx节奏与数据中心建设时间线
超大云厂商资本开支大规模提速在25年下半年，看看数据中心建设典型节奏：
1）前期（数月到1年+）：选址、许可、土建、厂房、电力基础设施（变电站、变压器、冷却）。
2）中后期（建设后半年至1年多）：机柜/服务器进场、网络布线、组网调试。AI机柜功率密度极高（单机柜几十到上百kW），需要密集光纤和高速互联。
能看出什么来？
去年下半年开始的大规模数据中心建设在今年二季度现在正好进入了服务器进场，网络布线、组网调试阶段。时间线就是：
1）2025 H2-2026年初土建/电力推进，2）2026年进入服务器密集部署窗口，光模块需求同步或略提前爆发（因供应链长周期需提前锁定）。
2、AI集群越大对互联的要求越高
GPU/ASIC间参数同步、scale-up（机柜内/跨机柜）、scale-out（集群间）、scale-across（多数据中心）都需要大量高速光模块。传统铜缆在距离、带宽、功耗上受限，光成为刚性需求。单个加速器配比光学连接数上升（从约1:3到1:4.5甚至更高），光在总CapEx中的占比提升也很快。
而且整体还在从从400G/800G向1.6T迁移，单模块价值更高；scale-up场景光学渗透提升。未来NPO到CPO也陆续在落地。
简单说这就是数据中心建设的滞后效应的体现：
CapEx公告 → 土建/电力（2025）→ 服务器部署（2026）→ 光模块密集消耗。然后AI集群规模从万卡向十万卡级扩展，进一步放大光学需求。
而这两天热议的“多光空存”，放在当下这个时间节点看、“空存”其实已经不具性价比了，毕竟存储板块已经经过了大幅度调整，调整本身就是释放了风险。个人认为现在看存储还是有空间、只是涨幅最暴力的阶段过去了、不那么easy了，走势也不会像上半年那么丝滑了。
如果存储现在是个复杂题、
光互连可能就是当下的这道简单题了。
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今天老黄那篇5000亿建数据中心的长文我首先看到的则是他说A100这款2020年发布的GPU，到现在还在广泛用于AI
的训练、推理，A100的经济寿命可能延长到十年。记得去年底大空头做空最质疑的就是GPU的折旧，当时还写过推文聊过。事实表示，GPU的使用寿命比大家想的要更长一些。
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这篇关于GPU折旧的分析很专业，正好去看了下英伟达20年5月发布A100芯片现在的使用情况：好家伙，A100发布已经5年半了但远没有到退役的时候，在2025年依然是性价比最高、生态最成熟、供应最充足的GPU之一，尤其是80GB版本。主要的云计算厂商AWS、Azure、GCP、阿里云等到现在仍然提供A100实例。很多人质疑现在各家科技公司对GPU的折旧年限不合理，6年不合理，三年也不合理，认为就一两年时间。但至少A100提供了一个鲜活的例子，发布上市到现在已经5年半了还在被大规模使用。
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怎么看RKLB今天发布的二季度财报？简单说就是当季经营非常强，但边际信息偏弱。详细聊聊：
1、RKLB处于历史最强阶段。，Q2营收创纪录达到2.341亿美元，同比增长62%；积压订单达到23.56亿美元，同比增长137%；GAAP毛利率、非GAAP毛利率和调整后EBITDA均明显好于公司此前指引。Space Systems已经贡献81%的收入，Rocket Lab事实上早已不再是一家单纯的小火箭发射公司；
这里要重点说下，发射业务同比降低收入确认的问题。但单位经济性反而明显改善，公司披露的单次发射平均收入由790万美元升至910万美元，单次发射平均成本由500万美元下降至440万美元。单次发射成本降低，单次发射收入则大幅提升。
2、Q2及季后，RKLB新增超过4.37亿美元发射合同，新增26次发射，使发射积压订单达到90次以上。新增订单包括NASA三次Electron、iQPS三次Electron、两次保密HASTE任务，以及美国太空军最高2.66亿美元、最多18次亚轨道任务的合同。
也需要注意，之前新闻稿中的4.37亿美元、3.97亿美元Flatellite合同和2.66亿美元HASTE合同均包含部分尚未行使的期权；而10-Q披露的23.56亿美元正式backlog排除了未行使客户期权。
3、Q3指引暴露了收入增长质量问题。 Q3营收中值仍将环比增长约10%，但GAAP毛利率预计从36.1%骤降至29%—31%，低于市场约37.6%的预期；调整后EBITDA亏损也将从880万美元重新扩大至1700万—2300万美元。其根源不是需求不足，而是低毛利卫星平台项目、Mynaric整合以及Neutron Flight 1支出共同上升；
4、RKLB长期把太空价值链分为三层：
1）进入太空——发射；
2）在太空中工作的硬件——卫星和组件；
3）从太空向地面提供服务——通信、数据、定位和应用。
RKLB已经拥有前两层，Iridium提供第三层。Iridium拥有66颗在轨卫星、超过250万用户和超过8.7亿美元年度收入，使Rocket Lab能够直接获得全球卫星通信网络、稀缺L-band频谱和经验证的订阅型收入。
而且Iridium本身产生较强自由现金流，收购完成整合后能重置RKLB的现金流模型
5、Neutron中子星没有被公司正式宣布延期，但时间表已经明显软化。 一季度的表述还是“今年晚些时候首飞”，本季度变成“Q4交付发射台”，Peter Beck承认“年底发射窗口正在收窄”。基于这些信息，中子星27年Q1首飞已经变成了基准情景，年底前能首飞则变成了超预期的乐观情景了；
简单说RKLB这份财报，产业地位继续上升，现有业务继续变强。但市场对中子星的预期还是很高的，首飞时间推后自然要让市场失望，短期内估计还是要磨了。
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过去两个月RKLB股价就像泄洪一样从150干到60，不知道以为小火箭爆炸了要破产了。不过订单倒时拿到手软：
1）6月下旬NASA选择RKLB执行三项Electron专用发射任务，用于PolSIR和TSIS-2科学任务。属于NASA的VADR合同框架；
2）6月底宣布完成收购铱星通信。进入卫星通信、数据服务领域；
3）7月下旬美国太空军授予RKLB约2.66亿美元（$266M）多发射合同，
由Space Systems Command的Rocket Systems Launch Program（RSLP）授予，用于12次亚轨道发射（最多额外6次选项），支持导弹防御能力发展。首次发射预计不早于2026年底，主要从阿拉斯加（Kodiak）新站点执行。这是当时公司最大的发射合同。
4）7月30日，RKLB与日本iQPS签署三枚Electron专用发射多发射协议
每枚任务部署一颗QPS-SAR合成孔径雷达卫星至约575公里低地球轨道，用于扩展iQPS地球成像星座。从新西兰Launch Complex 1发射，计划从2027年末开始。这是双方一年内宣布的第三份多发射协议（累计已预订18次Electron发射）。
5）8月1日，RKLB被选入美国太空军NITE-STAR IDIQ项目，太空军挑选包括Rocket Lab在内的15家公司，进入价值上限约9.81亿美元（$981M）的合同，用于发展空间测试与训练基础设施（卫星、传感器、地面系统等）。这是入选资格，后续可竞争具体任务订单。
6）8月4日今天，美国太空军授予RKLB约3.97亿美元（$397M）合同，服务于天基空中动目标指示项目（SB-AMTI），由天基感知与目标定位（SBST）项目采购执行办公室（PAE）主导。Rocket Lab将开发、在Neutron火箭上发射并运营多颗先进Flatellite（平板卫星设计，配备传感器和低延迟高带宽通信链路），从安全设施提供实时探测与跟踪空中威胁数据。合同包含额外Flatellite选项。
对RKLB而言，算是一揽子非常积极的信号，进一步巩固其从“小型发射商”向“垂直整合国防太空系统供应商”的转型。 尤其是8月4日的3.97亿美元SB-AMTI合同，叠加过去两个月的其他订单，意义显著。
1）大幅提升订单积压（Backlog）与收入可见性，Q1积压已约22亿美元同比增长超100%。近期新增的，那么积压订单量进一步提升，可能已经到30亿美金以上。
2）验证垂直整合模式与Neutron需求
SB-AMTI合同是端到端的：设计/制造先进Flatellite（平板卫星，优化大规模星座）、用即将首飞的Neutron发射、再从安全设施运营并提供实时数据/跟踪信息。
这直接认可了Rocket Lab“发射+航天器+任务运营”的一体化能力，也是Neutron的重大政府客户背书（此前已有商业预订）。Neutron仍目标2026年Q4首飞（此前因罐体测试等问题有所推迟），这类合同有助于降低需求风险、加速产能
3）强化国防/国家安全定位，打开更高价值机会
RKLB已经连续拿下多份美国太空军/SDA相关合同（此前还有SDA Tracking Layer等超8亿美元级别订单）。
从亚轨道HASTE测试、到天基空中动目标指示（SB-AMTI，替代/补充传统空中预警机）、再到测试训练基础设施（NITE-STAR），覆盖范围扩大。
这提升了其作为“可信国防prime”的地位，有利于参与更多Golden Dome等大型项目竞争。
这些业务层面的积极进展，可能会带动RKLB在八九月来一波行情，总不能一直被毒打嘛😅
下半年最关键的就是Neutron能否首飞成功了。
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多谢@yyjarsy 的邀请，很荣幸周四中午跟几位老师一起聊聊AI模型VS垂直应用这个话题。
本期 Jarsy 華語 X Space，我們邀請到幾位嘉賓，從不同背景從不同視角展開討論：AI 的模型與垂类應用，誰才是最終贏家。
🎤嘉賓陣容包括：
@mycharmspace｜前 xAI 機器學習工程師
@ZongZiWang｜Harvey AI 早期員工、曾任職Figma、Uber、Google
@qinbafrank ｜AI、Crypto 與 TMT 投資人
@mrblock｜Angel Investor，知名播客主
@Wuhuoqiu｜Amber Group Advisor，曾任職於 OKX Ventures、ABCDE Labs
@JarsyMandarin | 主辦方
⏰北京時間 8 月 13 日週四上午10點
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昨晚市场走弱主要驱动因素应该是因为霍尔木兹海峡短期内难重新全面开放的担忧。双方互相要赔偿，市场对供应中断的担忧又开始回升，导致油价突破性上涨（不仅站上80美元，并突破了50日移动均线）而美债收益率几乎是在“逐点跟随”油价上涨，市场自然是进一步承压。
上周油价曾因伊朗与阿曼接近就新航道达成协议而大跌超7%，市场一度乐观。但周末至周一：
1）伊朗重申强硬条件：美国必须结束海军封锁、解除制裁、赔偿战争损失（包括数十亿美元级别的补偿）、撤军等，才同意海峡重新自由通航。伊朗称与阿曼的协议“接近最终阶段”，但重新开放仍取决于美方让步。这被描述为伊朗提出的“最高要价”。
2）川普则反过来要求伊朗赔偿“过去50年杀害和重伤的人”（包括平民抗议者和美军相关伤亡）。
同时川普明确倾向于不升级军事行动，不愿重启全面空袭，转而采用“观望”策略，让制裁+封锁继续施加经济痛苦，期待伊朗最终屈服
这两点让市场对于博弈的持续性担忧在增加，就是海峡没那么快重开。
经济施压确也是川普当前更现实的选择（军事升级风险高、效果有限），伊朗经济承压，但要说让伊朗“快速屈服”短期内估计概率不高。更可能是持续僵持，直到一方在国内或外部压力下让步，或达成某种有限妥协。
最后就是围绕着伊朗的最高要价里的条款做博弈，哪些能接受，哪些可以让步。但最大的问题在于时间节奏路径又变得不清晰了。
本条由@bitget_zh赞助，「Bitget 买美股：秒级入场，丝滑交易 」
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华尔街日报爆料川普私下向高级助手表示，如果伊朗完全重开霍尔木兹海峡，他愿意在没有核协议的情况下结束对伊战争、并可能宣布胜利，这被视为从最初“让伊朗无条件投降”等强硬要求的明显退让。
川普最初要求伊朗“无条件投降”、彻底解决核问题等。但近几周，他将重点从全面核协议转向优先确保霍尔木兹海峡完全恢复商业通行。他私下向高级助手表示：如果伊朗完全重开海峡（恢复国际航运自由通行），他愿意在没有新核协议的情况下结束战争、宣布胜利，并可能无限期延长现有停火、解除对伊朗港口的海军封锁。这标志着目标大幅缩减。
但上周六伊朗提出迄今最高要价：
要求美国支付数十亿美元（包括战争赔偿）、从地区撤军、结束海军封锁、永久结束战争、解除制裁、释放被冻结资产、停止威胁/侮辱、停止对伊朗地区民兵盟友的军事行动等。伊朗还要求禁止美国军舰通过海峡，并试图对商船收费。暂时这些条件被美方拒绝。
之前聊过伊朗跟阿曼的谈判、阿曼应该是随时跟美国在沟通的，伊朗和阿曼也清楚，关于霍尔木兹海峡的协议最重要还是要美国接受并承认，否则就还没谈完。
现在的问题是川普最终会不会万般不情愿但又无可奈何地接受伊朗对霍尔木兹海峡的事实控制？（接受伊朗对海峡事实控制权，伊朗在上周提出的最高要价上做一个大让步）
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出了问题没有逃避也没有推诿责任，积极响应，给符合条件的用户全额赔偿，散户、VIP、机构一视同仁，为这个担当点赞，格局在大气层了👍
我是谢家印，Bitget 大中华区负责人。加入 BG 近3年我一直把自己当成合伙人处理业务，并致力于带领 Bitget 向头部大所看齐。我常对自己说，人嘛总得有点梦想才有机会实现自己的价值。我疯狂地热爱 BG，因为价值观让我们走到一起。不推诿不拖拉不逃避，是 Bitget 面对用户的坚定承诺。
昨天 $TUT 等3个币对标记价格异常给我们用户带来近4000万美元损失，Bitget 补偿。我们将以用户昨天 15:00 的账户权益作为计算基准进行补偿，价格异常期间导致我们用户空仓被强平，将按照15:00 的账户权益进行补偿。
感谢大家对 BG （Bitget）的信任。这个世界本就没有完美的人，没有完美的方案，也没有完美的交易所。交易市场瞬息万变，顺境看产品，逆境看担当。我想你们选择 Bitget 最重要理由是，当真正遇到问题的时候有人回应，有人解决、有人负责、有人兜底。
作为Bitget 的成员，我和我的团队随时在，一直在。过去3年我一直说 Bitget 只做最有温度的交易所，来了就是VIP。还是那句话，我的用户我保护。不论你是散户、VIP 还是机构客户，你永远可以信任BG（Bitget）。
后续复盘不会停止，产品与机制也需要持续迭代。感谢你的监督、反馈与包容。
谢家印
8月10日
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Jeff Dean的创业BP应该史上最豪华也是最简单的BP，只有三页回答三个问题，Over！“我们创造做什么？我们管过多大的团队？我们的技术影响力有多大？”然后VC说“被选中投了Jeff新公司，真的非常荣幸！” 他其实可以更简单，就一页写上“Google Me”完事
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谷歌最近出啥问题了？接连损失大将。刚刚杰夫.迪恩宣布从谷歌离职创立Discovery Loop。这位非常不简单，杰夫.迪恩是计算机科学与人工智能领域的传奇人物，被誉为“谷歌的系统架构总设计师”和硅谷“程序员中的程序员”。
1、杰夫离职前担任谷歌首席科学家兼任 Google DeepMind 和 Google Research 的核心技术领袖。是Google Senior Fellow/Level 11，在谷歌数十万员工中，能达到 Level 11 的极度罕见，几乎代表了整个谷歌技术体系的终极权威。
2、Jeff Dean在谷歌工作27年，其职业生涯贯穿了互联网海量数据处理时代与现代人工智能时代，其核心成就可分为三大阶段：
1）奠定现代互联网基础的基础设施（2000年代）
在谷歌成立早期，他主导开发了一系列支撑起整个 Google 生态（乃至全行业大数据架构）的基础系统：
MapReduce：划时代的分布式计算框架。它将庞大的数据处理任务拆分到数万台普通服务器上并行运行，是后来的 Hadoop 等大数据技术的直接灵感来源。
Bigtable：高扩展性、高性能的分布式结构化数据存储系统，直接催生了后来的 NoSQL 数据库浪潮（如 HBase）。
Spanner：全球级分布式 SQL 数据库，打破了传统数据库“一致性”与“可用性”难以兼得的困境。
搜索与广告系统架构：主导设计了谷歌早期的五代搜索索引与抓取系统，以及 AdSense 广告投放系统的早期基础设施。
2）推动 AI 革命与深度学习生态（2010年代）
创建 Google Brain（谷歌大脑）：2011 年与吴恩达（Andrew Ng）等人共同创办 Google Brain，将深度学习引入谷歌的核心业务。
TensorFlow：主导打造并开源了全球最著名的深度学习框架之一 TensorFlow，极大地降低了全球研究者和开发者使用 AI 的门槛。
DistBelief & Pathways：先后设计了 DistBelief（早期大规模分布式神经网络训练系统） 和 Pathways 架构（为后续训练 PaLM、Gemini 等超大规模多模态大模型奠定了系统支撑）。
3）整合与领军时代（2020年代）
统领 Google AI 与 DeepMind 融合，杰夫曾长期担任 Google AI（Google Research）负责人。2023 年 Google Brain 与 DeepMind 合并为 Google DeepMind 后，他作为首席科学家，重点统筹下一代超大模型（如 Gemini 系列）的系统架构与前沿 AI 研发。
前段时间谷歌还有两位大拿离开：
1）Google DeepMind 副总裁 John Jumper跳槽至 Anthropic，这位因带领团队打造预测蛋白质结构的革命性 AI 模型 AlphaFold，与 Demis Hassabis 共同获得 2024 年诺贝尔化学奖。
2）谷歌工程副总裁兼旗舰模型 Gemini 联合负责人Noam Shazeer跳槽至 OpenAI。
Noam Shazeer 是Transformer 架构奠基人之一：2017 年奠定现代大模型基础的划时代论文《Attention Is All You Need》的共同作者。
前线厮杀正浓，统兵大将接连离开，对谷歌影响应该不小。
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从数据中心建设节奏说说为什么光互联现在进入了业绩爆发期？最早是7月下旬提到光互联业绩兑现空间也很好。8月4号还详细写了一篇看好光互连的逻辑、一周过去多光好像成为了共识。除了之之前聊到的逻辑，再从数据中心建设节奏的角度聊聊：
1、云厂商CapEx节奏与数据中心建设时间线
超大云厂商资本开支大规模提速在25年下半年，看看数据中心建设典型节奏：
1）前期（数月到1年+）：选址、许可、土建、厂房、电力基础设施（变电站、变压器、冷却）。
2）中后期（建设后半年至1年多）：机柜/服务器进场、网络布线、组网调试。AI机柜功率密度极高（单机柜几十到上百kW），需要密集光纤和高速互联。
能看出什么来？
去年下半年开始的大规模数据中心建设在今年二季度现在正好进入了服务器进场，网络布线、组网调试阶段。时间线就是：
1）2025 H2-2026年初土建/电力推进，2）2026年进入服务器密集部署窗口，光模块需求同步或略提前爆发（因供应链长周期需提前锁定）。
2、AI集群越大对互联的要求越高
GPU/ASIC间参数同步、scale-up（机柜内/跨机柜）、scale-out（集群间）、scale-across（多数据中心）都需要大量高速光模块。传统铜缆在距离、带宽、功耗上受限，光成为刚性需求。单个加速器配比光学连接数上升（从约1:3到1:4.5甚至更高），光在总CapEx中的占比提升也很快。
而且整体还在从从400G/800G向1.6T迁移，单模块价值更高；scale-up场景光学渗透提升。未来NPO到CPO也陆续在落地。
简单说这就是数据中心建设的滞后效应的体现：
CapEx公告 → 土建/电力（2025）→ 服务器部署（2026）→ 光模块密集消耗。然后AI集群规模从万卡向十万卡级扩展，进一步放大光学需求。
而这两天热议的“多光空存”，放在当下这个时间节点看、“空存”其实已经不具性价比了，毕竟存储板块已经经过了大幅度调整，调整本身就是释放了风险。个人认为现在看存储还是有空间、只是涨幅最暴力的阶段过去了、不那么easy了，走势也不会像上半年那么丝滑了。
如果存储现在是个复杂题、
光互连可能就是当下的这道简单题了。
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从美日韩联手干预汇率到财政部再融资计划，贝森特的软肋在哪里？
1、公布支持干预日元汇率
7月底8月初，美国与日本联合进行外汇干预，支撑日元。这是自1998年以来美国首次直接参与支撑日元。贝森特还特意点出FIMA Repo Facility（允许外国官方机构以美债为抵押，向美联储临时换取美元，而不必在公开市场抛售美债）。扩大它的目的，正是为了让日本等能“借美元买日元”，尽量避免大规模抛售美债，从而降低对美债市场的冲击。日本是美债重要持有者，抛售会进一步推高美债收益率。
2、季度国债拍卖指引措辞的微妙变化
在上周的季度再融资公告中，财政部将此前“可能未来增加发行量”的表述，改为“可能未来变化”。市场解读为打开了减少长期债券（尤其是30年期）发行规模的大门。减少供应有助于提振价格、压低收益率。
为什么市场会对一个词这么敏感？
债券价格交易的不是已经发生的发行量，而是未来供给概率分布。之前市场担心只有一个方向，不断扩大的债券供给。上周新的措辞使供给风险变成双向
：未来拍卖规模可能增加、维持、削减或期限重配。
市场开始考虑一个此前没有被正式承认的情景：“如果长端需求变差、拍卖连续疲弱或30年收益率过快上升，财政部可能减少长端增量，甚至定向削减某个期限”。即使这个情景只有20%的概率，也会改变：长债期权隐含分布、做空长端的风险收益比、20年和30年期的期限溢价。
市场其实开始在定价一个弱版本的，soft Bessent supply put。
3、公开捍卫沃什的沟通策略
贝森特通过电视采访和社交媒体力挺沃什。他表示市场需要从过去美联储频繁前瞻指引中“戒毒”（detox），并支持沃什让市场更多依据数据和通胀本身定价的做法。此前沃什的表述曾直接导致收益率急升。
把这几个动作组合起来看，贝森特担心的还是长端收益率因为被迫抛售、久期供给失衡、市场承接能力下降和沟通失误而非线性跳升。
去年5月这里
而更早一次财政部出手干预债市稳定市场则是在23年10月中下旬，当时这里
贝森特希望防止长端收益率进一步失控，核心原因还是美债收益率不仅影响财政融资成本，还会传导至房贷、企业债、股票估值和AI资本开支。长债收益率越高、市场压力很大、不说股市房市压力也会很大。
上周聊美日韩干预汇率的时候，也说这是官方明确释放的“保护美债稳定”信号，这很有可能导致美长债收益率阶段性顶出现。看看是不是如此？🤔
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美日韩联手干预汇率，今天贝森特的推文相当于正式承认了美国政府支持日本干预汇率，贝森特还特意点出FIMA Repo Facility（允许外国官方机构以美债为抵押，向美联储临时换取美元，而不必在公开市场抛售美债）。扩大它的目的，正是为了让日本等能“借美元买日元”，尽量避免大规模抛售美债，从而降低对美债市场的冲击，这也是官方明确释放的“保护美债稳定”信号，这很有可能导致美长债收益率阶段性顶出现。
会引发套息交易大规模快速退潮么？个人看概率不大、更可能是有序退出。看去年底推文聊到套息交易的几个指标
1）美日汇率需要大幅度快速下行，如2024年7初-8初：7初美日汇率约161.5，峰值约161.6；7末约150；8.5低至约144（约2周暴跌15-17点）
近期从约164回落至约156（回落幅度较小，约7-8点），而且差异是24年是资金自发从美元撤出回归日元，近期明显是日本政府出手在买日元；汇率变动的驱动力略不一样。
2）CFTC日元期货净空头仓位（非商业/投机者）
当前：约 -163.4K合约（最新报告期约7月28/31日），接近历史高位区间，近两周还在增加（前一周约-152K，再增约11K）。暴露规模大致对应百亿美金量级。
与2024年对比：24年7月日元期货净空头高峰约-160K至-182K，随后到8月初锐减约100K至-73K左右，之后快速翻多。
套息交易快速退潮会伴随日元期货净空头仓位大幅下降，说明投机性套息仓位尚在大规模拆除。暂时还没看到这个迹象
3）资金压力与杠杆指标（跨货币基差等）
USD/JPY跨货币基差（basis swap）：Q2 2026前后3个月期约-42bps量级，宽于疫情后平均但远未到危机水平（2008年或2020年曾到-100bps至-200bps）。未见强烈“美元融资压力迫使大规模平仓”信号。
4）美日10年国债利差
当前约 1.95%（美约4.75% - 日约2.80%）。已明显低于框架中的2%阈值利差已缩至<2%（框架加速阈值）
整体来看这次美日汇率下跌是美日政府联手干预的，而非市场资金自发行动，可以回看24年7月初到8.5，美日汇率快速下降伴随着美股调整。而今年7月美股调整，美日汇率则是一直上涨直到上周三7月29日触及163.9的高点，说明7月这次美股调整跟日元资金撤出关系不大。
24年7月底8月初套息交易退潮到高潮触发事件是：当时日央行意外加息+缩表预期 + 美14年7月非农大幅不及预期（衰退担忧），衰退恐慌加大，流动性冲击大。这次日央行按兵不动、看本周非农的数据会如何了？（如果本周非农大幅不及预期、市场可能既担心衰退降息预期提升，同时又担心衰退进一步压低收益一部分日元资金从美国撤出、引发小冲击），
此外，联合干预+支持日本加息/货币正常化，有助于缩小美日利差，长期可能缓解美元走强压力；若日元企稳、套息交易压力有序释放，也可能带来一定风险偏好缓和，间接利好美债
整体上
利差缩小，美日汇率走低。对比2024年同期，当前环境更“预期充分+缓冲多”，全面剧烈退潮概率和幅度都更低，冲击幅度预计小于2024年七八月。
后续继续观察美日汇率、本周美国7月非农数据，下周CFTC更新，以及日央行/政府动作与美联储流动性操作。
本条由@bitget_zh赞助，「Bitget 买美股：秒级入场，丝滑交易 」
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为什么智能体流量增长这么快？今年6月初互联网上Agent流量已经超过了人类流量，Cloudfare说五年后非人类的流量将是人类流量的1000倍。用一个例子就能很好的解释Agent和人类行为的差异：
一个人要买数码相机，可能看 5 个网站；一个 Agent 为了帮你找到最佳相机，可能访问5000个网站。
人类的稀缺资源是时间和注意力，所以人类会偷懒、会依赖品牌、会只看第一页结果、会在少数几个网站之间决策。Agent没有这种限制，它可以无聊地、耐心地、穷尽式地比较大量页面和商品，而且每一次用户意图都可能被放大成成百上千次机器请求。
很多人没意识到这其实会带来互联网商业模式的巨大变革。
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互联网历史上首次，机器人流量正式超过人类流量。Cloudflare首席执行官Matthew Prince证实，代理流量有史以来首次超过人类流量。看下图Cloudflare Radar数据显示Bot现在占全球所有指向HTML页面的HTTP请求的57.5%。人类流量已降至42.5%（Cloudflare Radar数据）。
Cloudflare原本预计这一里程碑将在2027年实现。AI代理的爆发将其提前了整整一年。这将对基础设施成本、带宽定价、安全模型以及整个互联网经济产生了重大影响。
23年9月的推文还推演过：移动互联网的原住民是DAU，未来虚拟世界metaverse原住民很可能是一个个Bot，可能是agent，其不再受单一主体的限制，能够有无限的注意力去完成人的各种需求。
还不到三年时间这个推演就快要实现了。
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华尔街日报爆料川普私下向高级助手表示，如果伊朗完全重开霍尔木兹海峡，他愿意在没有核协议的情况下结束对伊战争、并可能宣布胜利，这被视为从最初“让伊朗无条件投降”等强硬要求的明显退让。
川普最初要求伊朗“无条件投降”、彻底解决核问题等。但近几周，他将重点从全面核协议转向优先确保霍尔木兹海峡完全恢复商业通行。他私下向高级助手表示：如果伊朗完全重开海峡（恢复国际航运自由通行），他愿意在没有新核协议的情况下结束战争、宣布胜利，并可能无限期延长现有停火、解除对伊朗港口的海军封锁。这标志着目标大幅缩减。
但上周六伊朗提出迄今最高要价：
要求美国支付数十亿美元（包括战争赔偿）、从地区撤军、结束海军封锁、永久结束战争、解除制裁、释放被冻结资产、停止威胁/侮辱、停止对伊朗地区民兵盟友的军事行动等。伊朗还要求禁止美国军舰通过海峡，并试图对商船收费。暂时这些条件被美方拒绝。
之前聊过伊朗跟阿曼的谈判、阿曼应该是随时跟美国在沟通的，伊朗和阿曼也清楚，关于霍尔木兹海峡的协议最重要还是要美国接受并承认，否则就还没谈完。
现在的问题是川普最终会不会万般不情愿但又无可奈何地接受伊朗对霍尔木兹海峡的事实控制？（接受伊朗对海峡事实控制权，伊朗在上周提出的最高要价上做一个大让步）
本条由@bitget_zh赞助，「Bitget 买美股：秒级入场，丝滑交易 」
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现在特别害怕那种用错误的数据来佐证自己斩钉截铁的观点：看到一个说法“韩股去杠杆不彻底，因为韩股融资当下28万亿，最高38，年初16（万亿韩元）”。其实韩股融资数据在韩国金融投资协会 FreeSIS 统计系统上全部公开披露
，这里 提供每日的韩股未偿还信贷额度数据，最新数据到8月6号。官方数据显示：
8月6日最新韩股未偿还信贷额度是28.8万亿韩元；
今年最高是5月29日，韩股未偿还信贷额度是38.02万亿韩元；
年初1月2日，韩股未偿还信贷额度是27.42万亿韩元。
从官方数据能不能说去杠杆已经完成，但韩股基本上把今年年内从1月初到5月底增加的杠杆融资全部清理掉。不知道所谓年初16万亿韩元融资是从哪里冒出来的。
当然25年1月2日韩股融资余额是15.6万亿韩元。
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高盛已经持有NBIS的10.5%的股份了么？其实不然。看到很多人在传这张图，根据最新的13G文件高盛持有了10.5%的$NBIS 股份，需要明确一点的是：高盛是一家投行和券商，这应是高盛代表其客户持有的$NBIS的股份，并不是高盛纯粹的自营持股（即完全用高盛自有资金、风险自担的仓位）。如果是高盛自有账户的纯自营仓，通常不会有这种针对“客户账户”的标准免责语言，也不会强调投资顾问（IA）身份和共享权力。
当然好消息是，6月30日高盛披露的13G文件里对$NBIS的持股比例是7.2%，过了一个多月13G文件持股增加到了10.5%。说明高盛的客户们还是很看好$NBIS
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聊聊CRWV和NBIS为何本周走势分化？同是NeoCloud的代表，Crwv和nbis本周走势分化还是很值得关注的：CRWV涨了26%，NBIS本周先涨后跌。这跟两者在过去一年走势差别很大：CRWV一直在大区间波动，NBIS2季度末还创了新高。然后近期CSP整体走势都很强，本周这种分化更值得聊聊的：
1、先聊CRWV
近期业务上重要进展：
1）7月底CoreWeave与美国国防承包商Leidos宣布合作，计划面向美国情报机构和国防部门提供安全、主权化的AI云服务；
2）8月4日宣布进入亚太市场，新增360MW印尼项目；
3）独立投行Piper Sandler首次对CRWV和NBIS覆盖，给了CRWV的目标价幅度比NBIS要高不少。
Piper Sandler的分析师明确认为，虽然两家公司都会受益于AI算力需求，但CRWV在近期成本控制、规模化运营和风险收益比方面更有优势，而NBIS存在更高的近期执行和预测风险。
只能说本周CRWV都是正面消息。
2、再看NBIS
1）NBIS在新泽西州Vineland的300MW数据中心，第一阶段已经获批并在建设中，但第二阶段涉及新的现场发电方案。8月5日举行了长达六小时的规划委员会听证会，但听证会结束后没有立即作出审批决定。
这增加了监管及社区审批风险，本质是交付风险。
2）大空头的做空
Michael Burry在8月6日的Substack文章中表示，他当天做空了两只股票。Business Insider随后确认，其中之一是NBIS，做空价格约为212美元，而且仓位相对另一笔空单“稍大”。
Burry公开披露做空把原本分散存在的资本开支、租赁、折旧和执行风险集中成了一个非常容易传播的空头叙事。市场情绪自然也容易受到影响。
3、作为NwoCloud的代表，CRWV和NBIS都是我重点关注的、两位算力规模都不小、也都很巨头签了大合同、RPO前者900亿，后者300多亿。但CRWV的负债率要比NBIS高很多（91% VS 60%多），所以CRWV波动大，NBIS之前更稳健些。
本周走势的分化，一方面是NBIS的一个数据中心项目进度出现了问题再叠加大空头做空的示范效应。
另一方面，在想也可能是crwv之前走势很弱，市场预期也没那么好。nbis之前强势市场计入了更高的预期、所以稍后风险容易引发担忧。
当然最关键的还是下周两家财报发布，从7月初开始提CSP价值重估，超大CSP的价值重估已经明确、就看本周NeoCloud的财报能不能也支撑这一点。
财报看这几个方面：
容量交付、收入质量、资本结构、单位经济性、新模式验证（都在从单纯的算力提供商向更有价值的中间层进化）。
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聊聊CRWV和NBIS为何本周走势分化？同是NeoCloud的代表，Crwv和nbis本周走势分化还是很值得关注的：CRWV涨了26%，NBIS本周先涨后跌。这跟两者在过去一年走势差别很大：CRWV一直在大区间波动，NBIS2季度末还创了新高。然后近期CSP整体走势都很强，本周这种分化更值得聊聊的：
1、先聊CRWV
近期业务上重要进展：
1）7月底CoreWeave与美国国防承包商Leidos宣布合作，计划面向美国情报机构和国防部门提供安全、主权化的AI云服务；
2）8月4日宣布进入亚太市场，新增360MW印尼项目；
3）独立投行Piper Sandler首次对CRWV和NBIS覆盖，给了CRWV的目标价幅度比NBIS要高不少。
Piper Sandler的分析师明确认为，虽然两家公司都会受益于AI算力需求，但CRWV在近期成本控制、规模化运营和风险收益比方面更有优势，而NBIS存在更高的近期执行和预测风险。
只能说本周CRWV都是正面消息。
2、再看NBIS
1）NBIS在新泽西州Vineland的300MW数据中心，第一阶段已经获批并在建设中，但第二阶段涉及新的现场发电方案。8月5日举行了长达六小时的规划委员会听证会，但听证会结束后没有立即作出审批决定。
这增加了监管及社区审批风险，本质是交付风险。
2）大空头的做空
Michael Burry在8月6日的Substack文章中表示，他当天做空了两只股票。Business Insider随后确认，其中之一是NBIS，做空价格约为212美元，而且仓位相对另一笔空单“稍大”。
Burry公开披露做空把原本分散存在的资本开支、租赁、折旧和执行风险集中成了一个非常容易传播的空头叙事。市场情绪自然也容易受到影响。
3、作为NwoCloud的代表，CRWV和NBIS都是我重点关注的、两位算力规模都不小、也都很巨头签了大合同、RPO前者900亿，后者300多亿。但CRWV的负债率要比NBIS高很多（91% VS 60%多），所以CRWV波动大，NBIS之前更稳健些。
本周走势的分化，一方面是NBIS的一个数据中心项目进度出现了问题再叠加大空头做空的示范效应。
另一方面，在想也可能是crwv之前走势很弱，市场预期也没那么好。nbis之前强势市场计入了更高的预期、所以稍后风险容易引发担忧。
当然最关键的还是下周两家财报发布，从7月初开始提CSP价值重估，超大CSP的价值重估已经明确、就看本周NeoCloud的财报能不能也支撑这一点。
财报看这几个方面：
容量交付、收入质量、资本结构、单位经济性、新模式验证（都在从单纯的算力提供商向更有价值的中间层进化）。
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