奇鋐（AVC, 1、第三季獲利創高，但EPS低於市場預期 1）3Q26營收590.89億元，季增20.3%、年增51.8%。毛利率33.86%，季增1.29個百分點、年增7.74個百分點，營益率28.53%，稅後淨利115.6億元，EPS 29.32元。 2）公司說獲利成長快過營收，原因是高附加價值散熱產品占比提高，加上生產效率改善。 3）營收符合預期，但毛利率略低約0.3個百分點，因為ASIC客戶組裝和系統驗證進度落後，機箱拉貨放緩；費用率偏高，加上約3億元匯兌損失，EPS比預期低11.3%。 4）存貨周轉天數約160天，季增15天，因為AI伺服器供應鏈改成提前備料。 5）10月營收221億元，月增5.2%、年增34.4%；今年累計1,793.5億元，年增65.6%。 2、伺服器已占營收三分之二 1）3Q26伺服器與資料中心占65%，伺服器營收388億元，年增84%；3C占13%、通訊5%、系統整合7%、富世達（Fositek, 2）產品別是散熱68.49%、機箱17.12%、系統及周邊6.78%、富世達7.61%。散熱營收404.7億元，季增32.1%、年增64.8%；機箱101.2億元，季持平、年增56.8%。 3）目前伺服器營收約70%來自GPU、25%來自ASIC、5%來自AMD（ $AMD）。 3、雙面水冷板開始交付，帶動ASP上升 1）雙面水冷板已出貨，ASIC客戶全面導入，部分GPU客戶開始採用。 2）需求和背面供電（VPD）有關：背面供電縮短供電路徑，也讓晶片背面需要散熱。雙面設計更複雜，產品價值和ASP都比較高。 3）平台升級讓散熱延伸到周邊元件，鑽石銅仍在開發、成本高，雙相式液冷還在樣品測試的早期階段。 4）Amazon（ $AMZN）AWS的T3 Teton MAX每層compute tray都導入獨立manifold和雙面水冷板，單櫃水冷板產值從3,000美元提高到4,000美元；T4已開始設計，以全水冷為主。 4、2027年ASIC成為主力，液冷擴大到更多元件 1）公司預估2027年ASIC營收會超過GPU，因為大型CSP提高自研晶片比重；除了既有大客戶，也在拓展Groq等新興AI晶片業者。 2）動能：1H27是NVIDIA（ $NVDA）VR200、AMD MI450、Alphabet（ $GOOGL）TPU V8和AWS T3；2H27接著是Meta（ $META）MTIA 300和Microsoft（ $MSFT）MAIA 300。 3）公司預估2027年底GPU和ASIC全面導入水冷，CPU、記憶體、電源的水冷比例也會提高。報告提到，液冷還會擴到OSFP光模組、板級元件和電源櫃；Rubin Ultra世代switch tray除了5片水冷板，預估再加8至16片微型冷板。 4）CDU已開始出貨給中國客戶，下一步拓展歐美；報告說也有更多CSP詢問CDU，rack manifold需求2027年轉強。 5）一般伺服器也開始評估水冷，不再只限AI伺服器。Edge AI則可能帶動筆電和桌機散熱新專案。 5、價格壓力小，需求仍強 1）部分專案初期由奇鋐獨家供應，量放大後客戶加入其他供應商分散風險，公司認為這是正常變化，自己仍領先。 2）散熱占AI系統成本比重低，客戶更在意交期和交付能力，目前沒有明顯價格壓力；銅、鋁成本可適度反映到報價。 3）合格水冷板供應商有限，雙面水冷板和材質升級後，議價能力有機會提升。 4）公司表示大型CSP需求仍強，甚至超額下單；就算融資環境變緊，也不認為AI投資會輕易放緩。 6、資本支出與產能 1）今年截至3Q26資本支出約120億元，全年規劃150億元，2027年150億至200億元，主要用於越南擴產和中國廠設備。 2）期末現金約800億元，暫無籌資計畫。 3）目前水冷板月產能100萬片，公司說明年擴產50%以上；報告則估2027年擴60%，2H27月產能達160萬片。越南持續買地，面積約80個足球場，報告估2027年土地規模將較今年倍增。 7、展望與預估 1）公司預期4Q26營收和毛利率持續季增，2027年水冷仍是主要成長動能，並對2028至2029年價格和出貨成長有信心。 2）4Q26預估營收654.6億至663.5億元，毛利率34.1%至34.2%，EPS 32.61元至34.0元。手機旺季已過、伺服器比重續升，有利毛利率。 3）2026年預估營收約2,227億至2,234億元，EPS 106.48元至108.00元。 4）2027年預估營收3,172.6億至3,566.0億元，毛利率34.4%至35.5%，EPS 169.39元至199.45元；毛利率預估逐季走高，第一季受春節影響通常最低。 5）以較高預估來看，散熱占營收比重會從2025年57%升到2026年65%、2027年71%。 8、產業背景 1）預估2026年九大CSP資本支出超過9,570億美元，年增106%；2027年可能突破1.5兆美元。 2）2027年整體伺服器產值預估首度超過1兆美元，AI伺服器近9,200億美元，占比約81%。 3）AI晶片的液冷滲透率預估從2025年33%升到2026年53%，2027年接近60%。