前几天又重新看了一遍电影《大空头》，就是那个做空美国两年的大傻子，Michael Burry。 当时他是最早发现泡沫并做空美国房地产的，这里为了方便大家阅读，就叫泡沫哥吧。 泡沫哥作为管理Scion Capital基金的基金经理，穿着就很特别。 办公室里别的经理穿西装、打领带，他穿着短裤和旧T恤，还喜欢玩鼓槌，没事就在办公室里面打鼓。 但更特别的是他的工作方式。 别人研究房地产，看的是美国房价涨了多少、经济好不好、美联储会不会降息。 泡沫哥就不是，2005年的时候，他突然跑去研究当时市场上最热门的房贷债券。 研究也不是简单看个债券评级，或者高盛、摩根这些机构出的研究报告。 他直接把一只房贷债券里面装着的贷款全部拆出来看。 一只债券里面可是塞了几千笔房贷单子啊，换成正常基金经理看到AAA评级基本上就不往下看了，因为按照当时市场的理解，AAA房贷债券跟国债一样安全 泡沫哥不一样，他会一笔一笔往下面翻 这个人收入多少，信用分多少，首付是多少，借了多少钱，贷款利率是多少，有没有收入证明。 以及银行什么时候开始调整利率。 越看越不对。 他发现这AAA评级里面很多根本就不是什么优质房贷，大量次级贷款。 甚至有很多人收入都没有验证，搞不好是P的图，银行就敢把几十万美元借给他。 最关键也就是坚定让泡沫哥做空美国两年的数据来了，他注意到一个时间数据 大量浮动利率房贷，会集中在2007年重新定价。 什么意思呢？就是当时美国很多人买房，前面几年还的钱非常少。 比如正常贷款一个月可能要还3000美元，但银行前两年先让你还1500美元。 所以借款人一看：利息才1500啊，我还得起的，买！ 但是两年以后优惠期结束，利率开始重置，月供一下就上去了。 问题是很多人的收入从第一天开始，就根本不足以支付重置之后的月供。 他们之所以还能正常还钱，不是因为他们真的有钱，而是因为房价一直涨。 房子涨价以后，可以再抵押，抵押完再融资，借新钱还旧钱。 只要房价继续涨，这个游戏就可以一直玩。 可一旦房价停止上涨，或者银行不再愿意继续借钱，这些人马上就会断供。 泡沫哥把这些贷款的重置时间全部排在一起，发现这非常有意思： 2005年、2006年发出去的这批垃圾贷款，到了2007年会开始大规模结束优惠利率。 也就是说，这些贷款甚至连什么时候爆，都已经写在合同里面了。 于是电影里泡沫哥直接算出了一个时间：2007年第二季度。 他认为从这个时候开始，大量浮动利率房贷会撑不住。 而且他还算了一下，只要一只房贷债券里面的违约率超过大约15%，整个债券结构就会开始出大问题。 看到这里以后，他基本上就确定了一件事：美国房地产一定要炸。 然后他马上给自己的大客户Lawrence打电话。 对方一开始还很高兴。 因为泡沫哥以前经常能找到一些被低估的股票，所以一听他说“我发现了一个很有意思的东西”，第一反应就以为对方是不是又发现什么便宜股票了 结果泡沫哥说，不是股票。我要做空整个美国房地产 对面懵了，因为你站在2005年的时间点看这句话，你也会觉得这个泡沫哥是个神经病。 当时美国房地产已经连续涨了很多年。 整个华尔街最相信的一句话就是：美国全国房价不可能同时下跌。 而且房贷债券长期违约率非常低，又有评级机构给AAA评级。 结果泡沫哥拿着客户的钱，告诉人家：我要赌美国房地产崩盘。 更麻烦的问题来了，当时根本没有一个很好用的工具让他直接做空美国房地产。 股票跌了可以买Put，可以借股票做空。 房地产怎么空？ 总不能先借100套房子卖掉吧。 于是泡沫哥干了一件特别离谱的事情。 他自己跑去找华尔街的银行，要求银行给他设计一种产品。 这个东西就是后来电影里面一直出现的，CDS，信用违约掉期。 意思就是泡沫哥找到银行跟他们说： 你们不是觉得这些房贷债券永远不会出事吗？ 那好，我每年给你们交保险费。 如果这些债券没事，我交的钱全部归你。 但是如果这些债券爆了，你赔我一大笔钱。 当时那群人都在憋着笑啊，一听还有这种好事？ 在他们眼里，这就等于有人跑过来说：我每年给你几百万美元，我赌太阳明年从西边出来。 那当然卖给你。 而且银行的人最开始还告诉他，我们可以卖给你500万美元的CDS。 泡沫哥来了一句，能不能做1亿美元？ 泡沫哥也不是只找一家银行，高盛、德意志银行这些大行，他一家一家去谈。 他也不是随便说，给我做空房地产，而是把自己已经研究过的房贷债券资料直接带过去。 这只我要空，这只也要，还有这只里面垃圾贷款特别多，也给我做CDS。 他甚至专门挑最垃圾的那批债券去做空，最后仓位越做越大 当时他的那个大客户Lawrence跑到办公室质问他的时候，问了一句： 你现在到底做空了多少？ 泡沫哥说，13亿美元。 对面直接炸了，因为Scion自己管理的钱都没有13亿美元。 当然，这里的13亿美元不是说他直接拿了13亿美元现金去做空， 他的仓位是13亿美元，而且CDS相当于交保费。 Lawrence又问了一句，那我们一年要交多少保费？ 泡沫哥回答他，大概8000万到9000万美元。 这下Lawrence彻底坐不住了，因为一年什么都不干，就要先亏八九千万美元。 如果房地产一年不崩，就交一年。 两年不崩，就交两年。 三年不崩，继续交。 所以泡沫哥牛逼的地方，不只是他看对了，而是他看对以后，市场整整折磨了他差不多两年。 2005年他开始做空，结果房地产继续涨。 2006年还没崩。他的CDS每天都要烧钱。 基金净值也开始越来越难看。 这个时候很多客户就开始疯狂找他。 你不是说房地产有问题吗？怎么还在涨？ 你不是说这些债券都是垃圾吗？ 为什么我们的基金反而一直亏？ 泡沫哥跟Lawrence解释，我可能做早了，但我没有做错。 对方马上回他，做早了和做错了，是一回事。 这句话特别适合投资，因为你自己炒股，早两年可能无所谓，大不了套着。 但你管理的是别人的钱啊 你告诉客户，相信我，两年以后一定崩。 客户只会问你一句，那我为什么要陪你先亏两年？ 更离谱的事情还在后面， 泡沫哥真正开始怀疑人生，是因为他发现： 自己的数据明明已经开始对了，但自己的仓位还是亏钱。 房贷逾期率已经开始上升，越来越多人不还钱，并且底层贷款明显开始恶化。 那按照正常逻辑这些房贷债券应该跌，债券跌了以后，他手里的CDS应该涨。 结果完全没有，债券价格就是不怎么动，他的CDS甚至还在亏钱。 泡沫哥就开始给银行打电话，你们自己看看底层贷款。 违约的人越来越多，为什么这个债券价格还不跌？ 银行给他的回答也很无理：我们的模型认为它现在就值这个价。 泡沫哥这时候才发现一个很操蛋的问题。 这个市场根本不像股票一样，有一个公开透明的价格。 他买的CDS值多少钱，很多时候就是跟他交易的银行自己报价。 而银行本身手里面又持有大量房贷债券。 如果银行现在承认：对，泡沫哥说得对，这些债券已经开始崩了。 那就等于银行同时承认：自己账上的几百亿、几千亿美元房贷资产也要减值。 所以银行打死不认 底层贷款已经开始烂，上面的债券价格还装作什么事情都没有发生。 泡沫哥每天看着数据越来越差，自己的基金却还在继续亏。 这个时候他的投资人已经受不了了，大量的人开始要求赎回，开始私信骂他 我不玩了行不行，把钱还给我，你爱空美国空美国，我先走了 但泡沫哥不能答应，如果现在让所有投资人同时把钱赎走，他就必须卖资产准备现金。 最后甚至会被迫把这些CDS提前平掉。 等于他研究了这么久，已经看到炸弹开始冒烟了，结果要在真正爆炸之前被客户强行赶下车。 于是他干了一件非常得罪人的事，限制赎回。 他给所有投资人发了一封信，我们的基金协议允许我在特殊情况下采取措施。 我认为现在房贷债券市场已经出现欺诈性的定价。 所以为了保护投资人利益，暂时禁止大家把钱取走。 这封信一发出去，客户直接疯了， 你拿我的钱做空房地产，已经亏成这样了，我现在想把自己的钱拿回来，你居然还不让我拿？ 于是各种电话、邮件、律师函全来了。 有人直接跑到办公室找他。 有人威胁要起诉他。 他的员工每天接到的电话基本上全是在骂人。 他一个人坐在办公室地板上，周围全部都是资料。 基金已经亏得非常难看，投资人天天骂。 银行还不给CDS重新定价。 所有人都觉得他是个傻逼。 但他重新把那些房贷数据翻一遍。 还是那个结论，这些人就是还不上钱。 这也是《大空头》最有意思的地方。 你如果只看到结果，觉得不就是发现房地产泡沫，然后做空，最后发财了吗？ 但放到当时，你根本不知道自己能不能活到最后。 2005年看空是很容易，困难的是： 2006年别人继续赚钱的时候，你在亏。 2007年初贷款已经开始爆雷的时候，你还在亏。 甚至你明明已经看到自己判断正在兑现，华尔街依然可以告诉你： 不好意思，我们认为这些债券没跌。 直到后面次贷市场真的开始兜不住了。 次级房贷公司陆续出事，越来越多借款人违约。 连贝尔斯登旗下的次贷基金也开始爆雷。 华尔街这才开始慌。 讽刺的一个变化来了： 以前是泡沫哥天天给银行打电话： 你们这个报价不对，这个债券已经烂了，我的CDS应该涨啊 银行不搭理他。 现在反过来了，银行开始主动给泡沫哥打电话。 你手里的CDS，卖不卖？ 因为这些银行终于意识到当年他们笑着卖给泡沫哥的“保险”，现在真的要赔钱了。 而且可能要赔很多很多钱。 以前他们觉得泡沫哥是来送钱的，现在才发现自己是那个接盘的。 泡沫哥反而不着急了，报价不够就不卖， 再加一点，还不够呢，继续加。 他硬生生熬了两年，终于从整个华尔街眼里的“大傻子”，变成了那个拿着保险单等银行送钱的人。 最后电影公布了结果，Scion这笔交易最终赚了大概26亿 而且那些之前天天给泡沫哥打电话、要求赎回、骂他疯了、甚至准备起诉他的投资人， 最后还是靠着这个他们最想让泡沫哥砍掉的仓位赚到了钱。 《大空头》最有意思的地方就在这里，大家只知道“他成功预测了2008年金融危机。” 但是他2005年就看到了2007年的那批贷款一定会爆。 银行笑他、客户骂他、市场跟他反着走、基金不断亏钱、投资人疯狂赎回。 数据已经证明他开始对了，价格还是不认。 最后他甚至不得不把客户的钱锁起来继续扛。 一直熬到华尔街自己都扛不住。 这才是《大空头》里面最好看的那部分： 看对一个泡沫其实没那么难。 难的是你比所有人早两年看对以后，能不能活着等到市场承认你是对的。