今晚CPI，会带来降息吗？ 目前手中成本 BTC 62500-63800 $SNDK 1202-1296 SK海力士 1004-1063 今晚的美国CPI，或许是接下来几周风险资产最重要的一组数据。 先把CPI和PPI讲一下 很多市场判断之所以混乱，就是把这几个通胀指标混在了一起。 CPI和PPI到底有什么区别 CPI，全称消费者价格指数，衡量的是普通消费者购买商品和服务时，实际支付的价格发生了什么变化。 房租、食品、汽油、医疗、汽车保险、机票、衣服，都在CPI的统计范围内。简单说，CPI观察的是通胀走到消费端以后，居民究竟承担了多少。 PPI，全称生产者价格指数，观察的是美国国内生产者出售商品和服务时，收到的价格发生了什么变化。它站在企业和卖方的角度，更接近生产、批发和供应链环节。 所以经常有人说PPI是上游通胀，CPI是下游通胀 不全对 生产成本上涨以后，企业可以选择涨价，也可以压缩利润；进口价格、税费、运输成本、库存和需求强弱，也会改变PPI向CPI传导的速度。 PPI上涨，并不代表下个月CPI一定同比例上涨。反过来，如果终端需求很弱，即使生产成本上升，企业也未必有能力把成本全部转嫁给消费者。 还要补充一个经常被忽略的事实，美联储正式的2%通胀目标对应的是PCE物价指数，不是CPI。 之所以市场仍然高度重视CPI，是因为CPI发布时间更早、市场影响更直接，而且其中的住房和服务价格能帮助投资者判断通胀是否具有黏性。随后公布的PPI，则会继续帮助市场修正对企业成本和PCE的判断。 因此，今晚的CPI是市场重新定价利率路径的第一枪。 弱非农打开了一扇门 7月美国非农就业减少2.3万人。 更重要的是，5月和6月的就业增量合计下修10.3万人，说明就业放缓不是单月噪音。 过去12个月，美国非农就业平均每月只增加3.4万人；7月平均时薪同比增速降至3.2%，工资型通胀压力正在减弱。 但另一边，失业率仍然是4.1%，并没有出现衰退式跳升。劳动力参与率为61.4%，较1月下降0.7个百分点。 换句话说，就业市场确实在转弱，但目前更接近招聘冻结、企业减少用工需求，不等于大规模裁员和经济衰退。 这组数据改变了美联储面对的风险平衡。 以前，美联储主要担心通胀压不下去。 现在，它必须同时考虑继续维持高利率会不会进一步伤害就业。 但这不等于降息已经成为基准情景。 7月会议上，美联储把联邦基金利率维持在3.50%—3.75%，声明仍然强调通胀高于2%目标。12名投票委员中甚至有3人主张加息25个基点。 截至这个月7号，路透社报道的市场定价仍显示，9月加息概率约为44%。 这个时间点非常重要，弱非农削弱了加息逻辑，却还没有让降息成为市场主线。 非农让美联储开始担心就业，今晚的CPI决定美联储能不能暂时放下对通胀的戒心。 只有这两个条件同时成立，降息才会真正进入讨论。 今晚的市场预期 目前市场对7月CPI的大致预期是 整体CPI环比上涨0.1%，前值为下降0.4% 整体CPI同比上涨3.4%，前值为3.5% 核心CPI环比上涨0.2%，前值为0 核心CPI同比上涨2.5%，前值为2.6% 克利夫兰联储11号更新的即时预测也非常接近，整体CPI环比约0.09%，核心CPI环比约0.21%。 这里要警惕的是，6月CPI下降0.4%，很大程度上来自能源价格环比下降5.7%，其中汽油价格下跌9.7%。 核心CPI虽然环比没有上涨，但内部同样存在一次性因素：汽车保险下降2.0%，酒店住宿价格下降2.3%。相对更有持续意义的住房价格环比上涨0.1%，是2021年1月以来最小涨幅。 也就是说，6月数据既包含真正的通胀降温，也包含能源和部分服务价格的短期回落。 今晚市场需要确认的是反弹以后，底层通胀是否仍然温和。 真正该盯的是什么 同比数据适合描述过去一年发生了什么，但对今晚的交易来说，环比更重要。 因为同比会受到去年同期基数影响。 即使本月物价重新加速，只要去年同期涨得更快，同比数字仍然可能下降。 核心CPI环比0.2%，粗略年化后仍在2%以上；0.3%的年化速度则接近4%。连续几个月0.3%，美联储很难相信通胀已经稳定回到目标附近。 所以今晚要按三个层次看 第一层是核心CPI环比 这是市场最快读取的数据，也是两年期美债收益率最敏感的部分 第二层是住房 房租和业主等价租金在CPI中的权重很高，而且调整速度慢。如果住房环比继续维持在0.1%—0.2%，说明过去的租金降温正在逐渐进入官方数据。反过来，如果住房重新加速，核心通胀的下降可能没有表面看起来那么牢固。 第三层是非住房核心服务 医疗、保险、交通、娱乐和个人服务往往与工资和国内需求联系得更紧。能源价格可以快速涨跌，但服务价格一旦形成惯性，通常更难压下来。 如果headline CPI偏高，主要因为能源反弹，但核心服务仍然温和，市场未必会持续恐慌。 真正危险的是：能源上涨、住房反弹、服务价格也重新加速。那就不再是单一项目造成的噪音，而是通胀扩散。 四种结果，对风险资产意味着什么？ 核心CPI环比不超过0.1% 最理想的结果。 弱非农和低通胀形成共振，美联储继续加息的必要性明显下降，政策讨论可能从【还要不要收紧】转向【高利率还能维持多久】。 两年期美债收益率倾向下行，美元承压，纳指和其他长久期资产最直接受益。 黄金通常也会受益于实际利率下降，加密的流动性也会改善。 但即使如此，也只能说降息重新进入讨论。 因为9月会议前还有新的就业和通胀数据。 核心CPI环比约0.2% 符合预期。 它可以帮助美联储停止考虑加息，却未必足以支持立即降息。 市场第一反应偏正面，但持续性要看住房和服务结构。 如果0.2%主要来自少数波动项目，住房和非住房服务依旧温和，风险资产可能继续上涨。 如果表面是0.2%，内部却是保险、医疗和住房普遍加速，只是被二手车或机票下跌抵消，市场后续可能回吐涨幅。 核心CPI环比达到或超过0.3% 风险最大的一档。 它会强化一种很难交易的组合，就业正在放缓，但通胀没有同步下降。 这是滞胀风险上升。 因为美联储一旦过早降息，可能重新刺激通胀；但继续维持高利率，又会加重就业和经济压力。 短端美债收益率和美元可能上升，估值依赖远期现金流的科技股承压。加密资产通常对实际利率和美元流动性更敏感，波动可能比大盘更大。 黄金的反应可能出现分化，第一阶段受实际利率上升压制，之后才可能重新交易滞胀和避险需求。 整体CPI偏高，但核心CPI温和 如果出现，大概率是能源造成的。 市场第一反应可能偏空，因为交易系统首先读取headline数字；但如果核心服务没有加速，投资者随后会重新评估，风险资产可能收复部分跌幅。 反过来，如果整体CPI很好看，核心服务却明显偏热，那才是最容易出现先涨后跌。 为什么今晚的市场反应可能很大？ 传导路径是 CPI相对预期的偏差 → 美联储政策路径变化 → 两年期美债和实际利率变化 → 美元与金融条件变化 → 股票估值重新定价 科技股对这条链条最敏感，因为它们的大部分估值来自更远期的利润。 贴现率下降，未来利润的现值会上升；贴现率上升，同一份盈利预测对应的估值就会下降。 但现在还有第二条传导路径：就业变差 → 消费和企业收入预期下降 → 盈利预测下调。 这意味着弱数据并不总是利好股票。 如果CPI温和、就业只是缓慢降温，市场会交易软着陆和政策转松，这是风险资产最舒服的组合。 如果CPI很低，是因为需求快速崩塌，那么利率下降带来的估值利好，最终可能被盈利衰退抵消。 如果就业差、CPI又高，则是最麻烦的滞胀组合，利率降不下来，盈利还要下修。 所以今晚真正决定市场方向的，是美国经济被归入哪一种情景。 PPI为什么还不能忽略？ 7月PPI将在美国东部时间8月13日8:30公布。 如果CPI温和、PPI也温和，市场会更相信通胀下降不是单月噪音。 如果CPI温和但PPI突然加速，市场会担心企业成本压力正在重新累积，未来可能传导到消费端，或者压缩企业利润。 如果CPI和PPI同时偏热，滞胀交易会明显强化。 因此，今晚CPI决定第一反应，随后PPI决定市场敢不敢把第一反应延续下去。 总而言之 今晚CPI的重要指出在于它决定了政策风险的方向有没有发生变化。 弱非农已经证明就业市场不再强劲。 现在缺的是第二块拼图，也就是通胀是否也在持续降温。 如果核心CPI环比不超过0.1%，尤其住房和非住房服务同步温和，降息逻辑才真正获得数据支持。 如果核心CPI是0.2%，它更像排除了一次加息，而不是确认了一次降息。 如果核心CPI达到0.3%或更高，市场面对的就不是“坏数据带来降息”，而是就业变差、通胀顽固的滞胀风险。 所以今晚最好的结果并不是经济越差越好。 真正利多风险资产的组合一直只有一个：就业缓慢降温，通胀持续下降，经济没有衰退，美联储因此获得调整政策的空间。 非农已经把门推开了一条缝 今晚CPI决定的，是美联储能不能走过去，还是必须重新把门关上