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过去一年端侧推理公司的股价杀得很凶，两个原因叠在一起。消费电子和汽车需求走弱，把原有的出货基本盘压掉了一截；同时市场看到推理几乎全在云端完成，端侧那点算力承载不了日常可用的大模型，成长逻辑没有落点。 模型侧最近出现了变化。DeepSeek V4 Flash 0731 是 284B 的 MoE，每 token 只激活 13B，两台 DGX Spark 用 200Gbps RoCE 互联做 TP=2，配合投机解码，单流解码落在 40 到 60 tok/s 这个区间，上下文拉到 40 万甚至百万量级仍然可用，prefill 在 1.7k tok/s 附近。数字随上下文长度、并发数和 draft 接受率浮动，但已经越过了”能日常用”的线。 Qwen3.8-27B 走的是另一条路，做完 NVFP4 量化加投机解码，单台 GB10 就能跑出可交互的速度。稀疏激活加低比特量化两件事凑到一起，把”本地能用”的硬件门槛压到了五六万这个量级的盒子上。 国内做端侧推理的公司不少都在往这个形态上靠，多卡互联之后的实测性能可以接受，对应的需求是个人、小团队，以及数据不能出门的小公司做本地部署。 产品线的距离也没有原来想的那么远。国内车规大算力芯片这两年为了做 L3 域控，单颗等效算力已经到七百 TOPS 量级，Transformer 硬加速和混合精度在架构里就有，高速片间互联的物理通道也已经存在，改造成互联卡的成本低于从零设计。今年车展上车规平台的开发板已经现场跑千问 VLM，有些端侧推理芯片也进了消费级 AI 主机，三十瓦整机功耗下本地能到几十 tok/s。 真正要算清楚的是内存和互联。MoE 省下来的是计算，省不掉的是权重容量和 KV cache 带宽，单卡挂多少内存、卡间用什么方案互联、能给到多大带宽和多低延时，决定了盒子跑得动多大的模型、多长的上下文，TOPS 反而是最不构成约束的一项。出货量级、毛利结构和客户结构跟车规业务也完全不同，这部分要单独建模。 市场此前给这批公司的定价，隐含假设是端侧长期不存在大模型场景。现在这个假设还站不站得住，值得重新看。

当所有人都在谈 AI，这家机构在找别的股票 这家机构你可能略有耳闻。4月霍尔木兹海峡封锁时，这家叫 Citrini Research 的机构直接派分析师坐小船进去数，发现实际情况和报道完全是两回事 他们的逻辑：不被表象迷惑，要去寻找真相 这次他们把同样的逻辑放到了 AI 上。最新研报的核心观点：AI 交易太过拥挤，分析师的注意力被完全吸走，其他行业的定价错误在安静积累。一旦 AI 行情降温，资金会流向这些股票👇 第一条是航空 相关股票：Delta Air Lines（DAL）、United Airlines（UAL） 航空过去是典型烂周期行业：油价涨，利润被吃掉；经济弱，需求下滑；同行打价格战，现金流也跟着消失。但现在的航空不太一样，疫情后行业供给被压了一轮，航司不再疯狂扩运力，票价也不再只是抢市场的工具，而是开始变成利润工具 这也是 Citrini 关注 Delta 和 United 的原因。航空股不是突然变成科技股，而是行业从混乱竞争，慢慢变成更有纪律的现金流生意。如果 2026 年世界杯继续推高跨境旅行需求，这类公司更容易被重新定价 第二条是养老地产 相关股票：Welltower（WELL）、Brookdale Senior Living（BKD） 这个方向不性感，但基本面很硬。美国婴儿潮一代进入高龄阶段，80 岁以上人口未来几年会快速增长，养老院、护理设施、老年公寓的需求不是可选消费，而是刚需 问题是供给跟不上。养老设施建设慢，牌照限制多，资本投入周期长，所以需求增长不会马上变成新供给，而是先反映在入住率和租金上 第三条是线下活动 相关股票：TKO Group（TKO）、IMAX（IMAX）、Cinemark（CNK）、Live Nation（LYV） 这条线其实是 AI 和数字世界的反面。过去十几年，电影、音乐、体育、社交都在被搬到线上，但线上内容越便宜、越泛滥，真正稀缺的东西反而变成了线下体验 一场 UFC、一场演唱会、一场世界杯、一部 IMAX 电影，卖的不只是观看权，而是现场感和参与感。线下体验越来越像奢侈品，票价和变现能力也在上移 第四条是交易平台 相关股票：Robinhood（HOOD）、Coinbase（COIN） Crypto 已经教育了用户，资产价格不应该只在工作日和交易所开门时间波动。当市场越来越习惯 24/7 交易，传统金融交易时间也会被重新审视 这个变化会冲击传统交易所，也会给新型交易入口带来机会。Robinhood 和 Coinbase 的价值，不只是券商或交易所，而是下一代交易平台入口 第五条是 BNPL，先买后付 相关股票：Affirm（AFRM） 这个行业过去被市场打得很惨，因为很多人把它看成高利率环境下的消费金融泡沫。但 Citrini 的角度是，BNPL 不只是贷款，更像一种嵌入式支付入口 只要消费端没有崩，风控模型继续改善，商户愿意为转化率付费，这类公司就不应该只按坏账周期定价 所以 Citrini 这份报告的重点不是AI不行了，而是市场已经太久没有认真看 AI 之外的资产 AI 仍然是主线，但主线过度拥挤后，资金一定会寻找下一个低关注区域。航空、养老地产、线下活动、交易平台、BNPL，看起来不在同一个故事里，但共同点很清楚：它们不是最热的资产，却可能是被低估的资产