9月最后一天，马上进入大家期待的Uptober，今年可能是史上最难预判的几个十月之一。刻舟一下。 2013到2025 年，比特币十月 13 年中 10 年上涨，胜率 77%；平均涨幅 +20%，中位数 +15%。单看季节性，十月确实是 BTC 最强的月份之一。但 2026 年前三季度最后三个月，BTC 7月 +7%、8月 +25%、9月 +6%，Q3 已经累计上涨约 42%。换句话说，还没到十月，市场已经提前兑现了相当一部分风险偏好。 更大的区别在利率形态。美联储 9 月刚刚加息 25bp，把联邦基金利率提高至 3.75%—4.00%；而 2024 年 9 月是降息 50bp，2025 年 9 月也是降息。截至 9 月 29 日，美国 10 年期国债收益率已经升至 5.3%，创 2007 年以来高位；10 年期实际利率周度值达到 2.74%。 这意味着今年进入十月时，无风险利率和真实资金成本都处在 BTC 历史十月中的极高位置。 但流动性又没有差到熊市水平。 美国 M2 已经升至 23.34 万亿美元，仅 4 月以来就增加约 5860 亿美元；与此同时，BTC现货 ETF 在 9 月 1—28 日累计仍净流入约 27 亿美元，其中 9 月 21—25 日五个交易日连续净流入约 24 亿美元。 所以现在是矛与盾的合体：钱的数量并不算少，但钱的价格却非常贵。 美股也是类似结构。S&P 500 仍在历史高位附近，但 9 月 11 个行业中只有 3 个上涨，等权重 S&P 500 当月一度下跌约 4%，指数看着还是强的，但是内部广度已经明显弱化。 如果我们做一个横向评分： 季节性 A，资金面 B+，广义流动性 B，利率环境 D，美股风险偏好 C+。 那么，整体上这是一个收益预期仍偏正，但宏观阻力处于历史相对高位的十月。我个人仍倾向于偏正面，但把预期波动看压到 +5%～+12%。 对于 10Y 收益率，目前 5.3% 基本已经打平2007年水位，Fed Funds当前中点只有3.9%，10Y却到了5.3%，两者差距 140 个bp。这和 2007 年 10Y 到5.3% 左右的时候有很大区别。当时政策利率本身已经接近5.25%。今天这个5.3%，实际上包含了非常大的： 未来加息预期 + 高中性利率预期 + 期限风险补偿。很大程度上债券市场已经在替Fed提前收紧金融条件。债券市场越提前替Fed加息，Fed最后真正需要做的加息反而越少。如果减去期限溢价，未来向 4.3% 左右回归是合理的。