让 NFTFi 再次伟大吧 测了一段时间的 TCG 卡牌质押，流程没什么好说的 想花点时间来拆解一下背后的经济原理和设计思路 以及为什么质押改变了 Gacha 平台的商业模式 甚至能引用到很多其他资产上，成为盘活沉睡库存的利器 ‼️长文警告‼️ 要理解 Gacha 和质押，需要在脑海中植入几个认知： -Gacha 既是一种销售模型，也是一种做市模型 -引入质押，则是从自营做市，转向租赁/借调做市 -对 Staker 来说：固定 APY 你是给做市商放贷 -而如果是浮动 APY，则你自己就算半个做市商 ---------------------------------------------- TCG 抽卡机怎么定价的？ 又为什么说它其实是一个做市模型？ 举个最简单的例子，一个由 10 张卡组成的市场价值（Fair Market Value，即 FMV）1050 美金的 Gacha，抽 10 次抽完，即每次抽卡的预期价值（Expected Value，即 EV）是 105 美金，此时该如何定价？ 如果每次抽卡定价超过 105 美金，这个溢价对平台固然有利，但也意味着此时抽卡就是负 EV，就没人来玩了。因此，大部分平台，为了增加对用户的吸引力，在抽卡定价上，一般是让利的。 依旧是上面的案例，100 美金抽一次的定价，意味着 5% 的正 EV，价值 1050 美金的 Gacha，按照 100*10=1000 美金，折扣售出。 都折扣售出了，那怎么赚钱呢？ 依靠用户把抽到但不想要保留的卡，再卖回来。 正常情况下，平台会提供按照这张卡牌 FMV 85-90%的价格卖回的选项。而这个相对于市场价值 10-15% 的折价，就是利润来源。卡被回收之后重新进盲盒池子，再被抽走，再被回售，循环往复。 你会发现这和做市商的盈利模式是非常相似的， 本质都是基于一定的库存，借助买卖价差（Bid-Ask Spread）去盈利，而相比较于代币的做市，卡牌的做市，Spread 能达到 10-15%！并且卡牌 Order Flow （用户抽卡行为）还有非常明显的非理性和重复消费倾向！完美！ 因此，把市面上的卡牌平台视作是卡牌界的大做市商和超级印钞机，一点不为过。他们有： @Collector_Crypt @renaissxyz (目前唯一一家推出质押的） @phygitals @Courtyard_io @mnstr @Beezie @NextRare_cards 只是在卡牌质押出现之前， 大部分做市商，都是自己花钱去囤库存，因此需要承担库存的价格波动风险，以及也有资金占用的问题。并且，从做市的角度，肯定是希望库存卖出去后，能被持续回售，而不是被用户保留，因此： Gacha 平台方会更倾向于囤积普卡塞进去，因为这些卡更容易被卖回来，能反复靠周转赚钱。而那些好卡，因为抽到后更容易被留下，对平台不产生什么价值，所以往往平台方不乐意去囤。从而也出现了一些平台被诟病为了赚钱，把好卡只作为诱饵出现在宣传里，实际完全抽不到的情况。Gacha 的透明度和信任是下一步重点。 This is the Past. ---------------------------------------------- 所以做市库存为什么一定要做市商自己出呢？ 借来不行吗？ 或者让所有持卡人一起出，一起赚这个 Spread。 这就是引入卡牌质押了。 我们再用最简单的案例，来演示一下，自营库存做市和租赁/借调库存做市在盈利能力上的差别： - 10 张卡，FMV $1,050，抽一次 $100，隐含 +5% EV - 平台给用户的回售价格为 85% FMV - 被保留的卡算售出，质押者拿到的售出价是 90% FMV - 60天周期，15天一轮周转（被抽10次） - 前 3 轮抽走的卡全部回售，第 4 轮全部被用户保留 1）老模式：自营库存做市 第 0 天掏 $1,050 现金把卡收齐（库存成本） 前三轮抽卡收 $1,000，回购 $892，毛利 $108 第四轮抽卡收 $1,000，结转成本 $ 1050，毛利 -$50 综合毛利是 $108*3-50=$274 60天ROI= $274/$1050=26% 年化APY=26%*6=156% 2）新模式：租赁/借贷库存做市 假设采用固定 APY=48% 的借贷 利息 = $1,050 × 48% × 15/360 = $21 / 轮（15天） 前三轮抽卡收 $1,000，利息 $21，回购 $892，毛利 $87 第四轮抽卡收 $1,000，售款 $945，利息 $21，毛利 $34 注：假设第四轮发生在期末，因此售出价和利息都要支付 综合毛利是 $87*3+$34=$295 60天ROI= $295/$84=351% 年化APY=351%*6=2105% 可以看到，租赁/借贷库存模式下， 因为不需要期初自己囤卡，也没有持有库存带来的价格波动风险，平台的利润率是被大幅放大的。当然实际情况并不会如案例那么简单，而且平台方也需要事先对 Gacha 的需求做精准的预计，不受欢迎的 Gacha，收入不及预期的情况下，付给质押方很高的利息，也是存在风险的。 但无论怎么说，平台的资本效率得到了大幅提升。 ---------------------------------------------- 讲了那么多，都是对平台方的好处，那对用户呢？ 让我们换个视角来看， 如果这个质押不是固定 APY，而是浮动的呢？ 这种情况下，质押者就从单纯把卡借给做市商，变成了做市商集团一员，与平台方一起承担需求端波动风险，但好处是能吃到完整 Bid-Ask Spread。 作为卡的质押者，你的 Payoff 等于： Bid-Ask Spread + (90% FMV - Card Purchase Cost) 其中， Spread 就是抽卡收入 - 回购支出所产生的毛利，先按照一定比例在平台和质押者之间分，然后再按照所有质押者出资的比例，分到每个人头上。 90% FMV 就是如果你贡献的卡，不巧被用户抽走并保留下来，算作售出时，你能拿到的售价。之后再减去你的购卡成本，就是卡牌售出盈亏。 只是对于很多为了参与质押而刻意去买卡入场的用户来说，固定 APY，是很难抵消 90% FMV 的售价和你 100% FMV 入场成本差价产生的亏损的。 因此，最理想的情况，就是祈祷你的卡牌最终没有被售出，这样你的卡到期后还在，同时又赚了抽卡机产生的收益。而最不容易被售出，而反复会被回售的卡牌，就是那些低阶，没人要的卡，而平台又希望用户贡献好卡。 哈? 不就是典型的用户逆向选择了吗？ 那好卡还从哪来呢？ 其实是从另一类人身上来。 质押人有两类，动机截然相反： - 第一类：纯 Yield Farming 用户 这一类用户天生来赚 APY 的，不希望卡被售出，因此更倾向于质押普卡，风险更小。 - 第二类：真正的寄售用户 他们手里有一张好卡，本来就打算或者乐意卖掉。而原本直接售出，可能需要承担更高的折价，甚至只能拿到 70-80% FMV 的售价，因此 90% FMV 的承诺，他们是乐意的。而去市场挂单，在挂单期间又完全不产生收益。 是的。 好卡是由第二类用户提供的，并且对于第二类用户来说，质押本质上是一个 Yield Bearing Limit Order。收益的来源，就是用户成交后反悔回售的惩罚。 顺着这个往下，可以推断，理想状况下，一个 Gacha 抽卡机应当是由多个不同的卡牌质押 Vault 所共同驱动的，不同价值档、不同动机的质押人分在不同 Vault 里： - 低价值的卡，相对低的 APY 因为你承担的风险小，大概率最终卡都能拿回来。 - 高价值的卡，要很高的 APY 因为承担的风险大，要用更高的 APY 去说服用户。 ---------------------------------------------- 而如果你把这种做市模型再抽象一层， 你会发现，它其实也巧妙地把原本非同质化的资产，做成了一个同质的标品：从这个池子里抽一次，而抽一次卡这个行为是标准的，那么就是可定价的、可以无限复制的。 只要一类资产满足四个条件，这套就能沿用： - 有公开可查的市场价格（否则没法定价、没法回购） - 有二级市场需求（否则没有周转） - 持有者手上压着大量不流动的货（否则没有供给） - 有一定的“玩”属性（否则抽这个行为不符合用户习惯） 卡牌只是目前最符合的那一个，也有足够大的市场。 清仓尾货盲盒行不行？ 球鞋、卫衣等行不行？ 其实都可以。 作为经历过当初整个 NFTFi 赛道的起伏的人，NFT 的 Perp 啊，Option 啊，以及 AMM，碎片化这些都有参与。看到 Gacha 之后，难免会有一种豁然开朗的感觉。 过去我们总受困于做市需要抹平差异，陷入只能对地板报价的死胡同，越稀有，反而越没法做市，而 Gacha 不抹平差异，它用概率解决了问题，把做市变成了概率游戏..... 让 NFTFi 再次伟大吧。