今天最大的感受：交易美股久了才发现，真正难的不是找到好公司，而是在好公司被市场错杀的时候，敢不敢按计划买 学习美股第39天 今天没有想着预测市场底部，而是在复盘自己的交易逻辑： 好公司 ≠ 任何价格都值得买 AI这条主线没有消失，但最近半导体调整，让很多人开始怀疑： AI是不是结束了？ 我的理解： 不是结束，而是市场正在筛选 以前市场买的是： AI概念 → 上涨 → 估值提升 现在市场要求： 订单 → 收入 → 利润 → 现金流 所以今天我开始关注几个位置 📌 观察仓： $NVDA 如果今天回踩到前期支撑附近，会考虑小仓位试探 我的思路： 不是因为它跌了所以买 而是： AI数据中心需求没有明显下降 Blackwell交付仍在推进 云厂商资本开支方向没有改变 买入逻辑： 市场情绪短期下降，但产业趋势没有破坏 我会控制仓位，不会一次打满 确认信号： 半导体指数止跌 NVDA成交量缩小 回踩后出现资金承接 风险： 如果云厂商开始降低AI资本开支，或者毛利率明显下降，那我的逻辑需要重新评估 📌 今天重点观察： $MU 相比NVDA，我觉得MU更像AI周期的温度计 HBM需求很强，但内存行业有一个问题： 所有人赚钱的时候，也意味着更多人开始扩产 所以关注：不是“HBM有没有需求” 而是：未来12个月供需是否还能保持紧张 如果价格、库存、毛利率继续改善，MU可能继续享受AI基础设施估值 如果库存重新累积，它又会被市场当成周期股 📌 开始建立观察仓： $VRT 我的买入逻辑： AI算力增长 → 数据中心扩张 → 电力和散热成为瓶颈。 观察： ✅ backlog是否继续增长 ✅ 收入是否跟上订单 ✅ 自由现金流是否改善 风险：订单很多，但兑现慢 基础设施公司最怕“故事跑在现金流前面” 今天的交易计划： ❌ 不追涨。 ❌ 不因为恐慌乱抄底 方式： 第一笔：试仓 第二笔：等市场确认 第三笔：等财报验证 现在AI高估值股票越来越多，融券变化其实可以作为市场情绪指标 如果一家公司基本面强，但空头增加后股价依旧稳定，说明资金承接能力强 如果故事很多，但融券压力增加后股价快速破位，说明市场开始重新审视估值 第39天最大的学习： 牛市里赚钱靠方向，长期活下来靠纪律 市场永远会给机会，但不会永远给第二次机会 学习记录，不构成投资建议

【西班牙击退阿根廷夺冠 梅西泪别世界杯】 西班牙周日（7月19日）夺下队史第二座世足赛冠军，睽违16年登上世界足坛巅峰。替补上场的托雷斯（Ferran Torres）在延长赛下半场攻入致胜球，帮助西班牙队以1比0打破与阿根廷的僵局，他也在赛后从美国总统特朗普手中接过冠军奖杯。 力图卫冕的阿根廷，整场比赛中被西班牙完封。恩佐．费南德斯（Enzo Fernández）于比赛第93分钟累积两张黄牌、被红牌罚下，让阿根廷陷入艰难。比赛第106分钟，西班牙的尼科．威廉斯（Nico Williams）将球回做给替补登场的托雷斯，后者一脚将球轰入球门上方，攻入致胜球。 终场时，西班牙球员在场上疯狂庆祝；另一边，阿根廷传奇球星梅西（Lionel Messi）则流着泪走上颁奖台，领取亚军奖牌。 39岁的梅西可能已经踢完生涯最后一场世界杯，他是继巴西名将卡富（Cafu）之后，第二位三度踢进世界杯冠军赛的球员，但未能于周日的决赛中进帐更多进球。 颁奖仪式由特朗普主持。他与国际足球总会主席因凡蒂诺（Gianni Infantino）一同走进球场时，遭遇现场观众嘘声。西班牙队高举奖杯庆祝时，特朗普一度停留在颁奖台上一同庆祝，甚至在台上快速跳起他的招牌“特朗普舞”，随后才被请到一旁。 法国队长姆巴佩（Kylian Mbappé）在本届赛事中以10颗进球数，连续第二届夺得世界杯金靴奖。此外，他目前在三届世界杯中累积攻进22球，领先梅西的21球纪录，成为世界杯历史进球王。 西班牙队长罗德里（Rodri）则拿下今年的世界杯最佳球员奖。他表示，自己14个月前曾经历严重膝伤，如今获奖“就像置身云端。”“这是一段非常艰难的时期。我只希望新一代球员能把我的经历视为一种机会：当你跌倒时，你仍然可以重新站起来。”

号称无产阶级的潘石屹，赶紧乖乖补税70亿吧，他和老婆20年的家族信托，正好是这次国家征税的最好样本！ 潘石屹 2018 年 说过一句话，大意是：他不是中产阶级，所以没有这个焦虑，他其实是无产阶级。 一个身家几百亿的地产大佬说自己是无产阶级，当年听起来像段子。现在回头看，至少在法律文件上，他在SOHO中国确实没有股份，因为那些股份，早就不在他名下了。 2005年11月，SOHO中国筹备赴港上市前夕，潘石屹做了一连串操作。他先把自己名下47.39%的SOHO中国股权，无偿赠给了妻子张欣。 11天后，张欣把夫妻二人合计94.78%的股权，通过两家在英属维尔京群岛注册的壳公司，全部装进了一个开曼群岛的家族信托。 信托的名字叫 The Little Brothers Settlement，受托人是汇丰信托，受益人是他们全家，保护人是张欣。 而张欣14岁就移居香港，后来加入美国籍，让一个外籍配偶去设信托，境内赚的钱先变成境外上市公司的股票，股票装进离岸信托，分红也不属于张欣个人，而是属于一个设在海外的信托实体。 这套架构运转了整整二十来年。张欣以外籍人士身份，在名义上置身中国个税体系之外；信托稳稳持有SOHO中国的股权。 SOHO中国累计现金分红约198.6亿元，其中约128亿流进了这个开曼信托。这些钱，在过去很长一段时间里，一分钱的税都没在国内交过。 2014年到2019年，SOHO中国大规模抛售北京上海的写字楼，累计套现约293亿元，这些钱大部分通过分红进了离岸信托。 夫妻二人在美国拿着这些钱到处投资，买纽约的写字楼，投共享办公，投好莱坞电影。可后来他们在美国的投资并不顺利，有赚有亏，远没有在国内盖楼那么稳当。 然而在国内，SOHO中国还欠着一笔账。 到2023年6月30日，SOHO中国尚有19.86亿元的土地增值税和相关滞纳金未偿付。这笔欠税导致42.32亿元银行借款本金出现交叉违约风险。2021年，SOHO中国子公司还因逃税被罚款7.09亿元。这些欠款和罚金，和信托里躺着的百亿分红，放在一起看，格外刺眼。 然后到了2026年7月24日，财政部和税务总局发布了一份文件，编号2026年第21号，业内简称21号文，不到3000字，当天生效。 新规核心就一件事：离岸信托的税收盲区，被重新拉回了税务视野。 21号文第一次把离岸信托怎么交个税写得明明白白。你把股权、房子、股票塞进海外信托，不管卖没卖、收没收钱，税法都算你“转让”了一次，增值部分交20%，过去“钱装进去、不分配就不交税”的玩法，被一刀切断。 业内机构估算，潘石屹夫妇这个开曼信托如果算上清算，最高可能达到70亿元。 有人可能会问：老婆是美国籍，能躲过去吗？ 21号文堵的就是这条路。新规明确，取得境外长期或永久居留权，或以移民取得外籍，但只要业务经营仍在国内，主要经济利益在境内，就要按新规纳税。 再加上CRS全球金融账户信息自动交换机制，和金税四期跨境涉税数据全面打通，他在开曼的信托账户信息，中国税务机关现在看得到。张欣的美国护照，在21号文面前不是挡箭牌。 真正关键的是：谁能决定资产怎么处理，谁实际享受收益。信托架构再精巧，也挡不住实质重于形式。 潘石屹从甘肃农村走出来，靠时代红利攒下几百亿身家，再花二十年时间，一层一层把财富转移到海外。 每一步都请了最顶级的律师做最精心的安排。从当时的法律上讲，每一步可能都合法。 但合法不代表合理。 一个在中国赚了钱的公司，把利润装进开曼的信托，把钱投到曼哈顿的写字楼，给哈佛耶鲁捐款，在国内却欠着近20亿的土地增值税。这套操作跑了二十来年，现在被一份不到3000字的公告给破解了。 这 70 亿的税 ，作为无产阶级的潘石屹，恐怕这次是躲不过去了 ！ 最好的财富规划，本来就不是你把架构搭得多精巧，是你赚了钱之后，该交的税就得交，该担的责任也得担。

$BTC 的一波爆拉，确实是出乎很多人意料。 本周，@milkroaddaily 播客请到 @NewsAsset 的嘉宾 Rob 来讨论当前的加密市场行情。 Rob 认为“熊市十月才见底，可能跌到 4 万 5”，但这两天比特币暴涨 10% 冲破 7 万美元，创下 2021 年以来最大规模的空头清算。 虽然短期拉升出乎意料，但节目里这位嘉宾的投资逻辑值得一看： 重点不在预测点位，在于一套越跌越买的纪律和投资风格： 1.用 Into The Crypto Verse 网站上的“风险位”来确定自己的买入倍数 风险位在 0.5 到 0.6 开始买；跌破 0.49，下周买入翻倍；到 0.39，四倍；跌破 0.29，八倍。现在风险位约 0.3，所以这周一买入是上周的四倍。 2.200 周均线附近他历来当作买入区，但不是精确底 2015 年跌破一下，2018 年跌破后所有人喊归零，2020 年疫情跌破，2022 年连 200 周、250 周、300 周均线全破。每次都有人喊“完了”，回头看全是买点。他 2018 年买 3000 美元的比特币，2022 年买 1.5 万到 1.7 万的比特币，现在看都不亏。 3.对 CLARITY Act 和白宫加密会议，他的判断是“摆姿态” 法案被推迟到九月，中期选举年，民主党不会让特朗普拿下一局去胜利巡演。 WFLI 拿到银行牌照，USD1已经是第5大稳定币，但总统力推它是因为对自己公司有利，这条路不会顺。国会靠不住，SEC 和 CFTC 会补缺口，但对整个加密帮助有限。 4.行情牛回，不要忘了分散保管自己的加密资产 Coldcard、Trezor、SafePal 连环暴雷，他连自托管都开始分散。Rob 现在把币分在五处：Ledger、Tangem、iTrust 托管、Coinbase Prime 以及相关ETF里。 5.山寨他只认四条链：BNB、以太坊、Solana、Tron 他管这叫 BEST。依据是 Visa 的链上数据，稳定币流量最大的就是这四条。Tether 超过 60% 的量在 Tron 上。Polygon、XRP、Canton、Hyperliquid 他都看过，但钱有限，不调仓。 整个播客里小编有一句话感同身受： 「我希望它还没见底。」这样我还能在更便宜的位置，多买一点。

跑了135亿 1 南向资金这周跑了135亿港币，恒指跌1.37%，科指跌1.45%，但是：中芯国际净买入68.3亿，华虹半导体净买入，长飞光纤净买入，澜起科技净买入；另一边阿里巴巴净卖出39亿，腾讯净卖出16亿，美团净卖出。资金 在换仓——从互联网龙头往半导体搬，而且搬得很急。中芯国际一个票的净买入，等于阿里加腾讯加美团三个的净卖出还多两倍。。。 市场相信芯片，不相信老登互联网 ps：腾讯我最近查了一下，大股东减持速度放缓了，似乎到了一个短线可以轻仓介入的买点了，但是核心是ai这个赛道腾讯表现的太菜了··菜到没法形容，各自为战出了一大堆赛马ai，自己哪个好用都整不明白吗？看看字节，一出就是爆款。。 2 周五盘后恒生指数公司的季度调整，恒生科技指数纳入智谱和MiniMax，踢掉金蝶和金山软件。这两家大模型公司上市后一个涨了1000%，一个涨了365%，现在直接进核心指数：港股的科技指数，不再是"腾讯+阿里+美团+京东"的互联网指数了。 悲观点来看，在A股化——开始追逐最热门的科技叙事，AI大模型、半导体、人形机器人，什么热装什么。 短期来看似乎显得更有叙事，长期来看很可能股民会高位接住套一辈子，不建议再去定投什么恒科恒生了，建议自己分散投资替代etf吧，另外港交所我一直觉得持续被低估了，起码还有20%空间反弹。 3 同一天证监会给富途和老虎开了罚单，合计罚没22亿人民币。真正伤的不是流动性，是那个"灰色时代结束了"的心理暗示——内地散户投资美股的通道，从"睁一只眼闭一只眼"变成了"大门焊死"。 这东西和扫黄实在是太像了，高端的去玩bvi，去开公司，去做信托，中产不买房被焊死了，我拉了一下场内的纳斯达克指数，很多已经溢价到10%附近了。 真正让投资者伤心的，是以保护的名义，限制你手里的货币的权利。这就是全世界的法币越来越不受到待见的原因。为什么你的钱和隔壁小区大佬的钱不能投资一种东西？你去买就要扛着10%的溢价···为什么你月薪5000去洗脚有危险，大佬去by安全的不行。。 ps：大概率汇率会下跌一段时间，某种意义上货币的信用就是这么流逝的，利好大饼起码一万点，泰达和孙哥又笑了，还是得靠他俩啊。 4 谁受益？港交所和港股通。富途老虎内地客户的港股日均交易合计不到50亿，只占南向日均成交额的4%。但这些钱不会消失，只会往合规通道搬。以后内地散户买港股只能走港股通，买美股只能走QDII。港股通能买的票会受益，尤其是有AH折价的和高股息的——电信、能源、公用事业这些央国企会成为回流资金的避风港。 5 华为的"韬定律"是这周真正的硬核新闻。在IEEE国际电路与系统研讨会上，何庭波正式发布了半导体领域的全新技术定律——"韬(τ)定律"。用"时间缩微"替代摩尔定律的"几何缩微"，通过逻辑折叠、信号时延压缩等技术，不用把芯片做小，也能提升晶体管密度和性能。港股周一休市，但今天开盘中芯国际直接高开15%（a股反而跌了），华虹半导体高开近15%，兆易创新新高，整个板块暴涨。 6 智谱和MiniMax进恒生科技指数这件事，还有个很反直觉的角度。这两家公司目前都不盈利，市场用市销率估值，智谱的PS大概在2025年泡泡玛特最热的时候那个水平。 你问我怎么看，我对比了一下目前deepseek使用体验来看，这俩公司跌回ipo的价格难度不大···x上也有很多大佬开始吐槽他们codingplan比ds降价后贵多了··· 大模型这东西，你不赚钱做规模可以百花齐放，你要是想比别人多赚一点点，那一定是赢者通吃，海外的最终赢家是claude，其他家分的汤都不够··· 7 最后说一句，22亿的罚单一开，2年的倒计时一挂，很多事情就成定局了。港股通会成为内地资金投资港股的唯一主干道，港交所的地位会进一步加强，中资头部券商会承接回流的客户，互联网大票会阶段性承压，半导体和AI会成为新的主线。但最核心的变化其实是心态的变化——以前大家觉得"反正还有别的渠道"，现在发现"哦原来只有这一条路了"。 当所有资金都挤到同一条桥上的时候，桥本身的价值会涨，但走在桥上的人会更挤。 ps：富途的李华是腾讯第18号员工，老虎的巫天华是网易的技术骨干。两个中国最优秀的互联网公司出来的人，用十年时间把两家券商做到了万亿客户资产，然后在同一天接到了证监会的罚单。金融行业从来就不是技术问题，是牌照问题。技术可以让你把体验做到极致，把用户做到千万级，但牌照的门一关，前面所有的努力都会变成"非法经营"的注脚。 这也是为什么中概牵扯金融支付的公司的市值一直起不来的原因之一，马云真的要退，支付宝还能不能这么平稳的接的了这么多“高门槛业务”？ ps2:中概我今年转向市净率投资法了，先看企业能活多久，其他的事情先不考虑那么多

TCL科技（000100）完整评估报告 **评估日期**：2026年7月1日（周三） **评估标的**：TCL科技（000100） **当日收盘**：6.12元（+5.15%），总市值约1273亿 **前一交易日**：6月30日涨停收5.82元（+10.02%） **v4参考评分**：93分（排名第1），12家机构全买，目标价均值9.40元 --- ## 综合评分总览 | 维度 | 满分 | 得分 | 权重占比 | |------|------|------|----------| | **A. 利好催化真实性** | 25 | **21** | 84.0% | | **B. 资金面认可度** | 25 | **19** | 76.0% | | **C. 技术面+动量** | 25 | **18** | 72.0% | | **D. 消息影响持续性** | 25 | **18** | 72.0% | | **E. 大盘环境风控** | 不计分 | 震荡偏多 | — | | **小计（核心四维）** | **100** | **76** | **76.0%** | | F. 机构情报因子 | 4 | 3.5 | 87.5% | | G. 公司官方信源验证 | 4 | 2.8 | 70.0% | | H. 市场情绪 | 5 | 3.0 | 60.0% | | I. 板块强度 | 5 | 4.5 | 90.0% | | J. 财报节点 | 5 | 4.0 | 80.0% | | K. 地缘风险 | 5 | 3.0 | 60.0% | | **小计（扩展七维）** | **28** | **20.8** | **74.3%** | | **总评** | **128** | **96.8** | **75.6%** | > **评分等级**：⭐⭐⭐⭐ 强烈推荐关注（但需注意短期高位风险） > **与v4对比**：v4评分93/100（93%），v6评分96.8/128（75.6%）。评分下降主因：①新增大盘/情绪/地缘等多维度风险因子；②面板涨价周期确认见顶（7月转跌）；③短期涨幅已大，风险收益比边际恶化。 --- ## A. 利好催化真实性（21/25分） ### A1. 1260H清单不对称竞争优势（+8分） - **关键事实**：2026年6月8日美国国防部更新1260H清单，京东方（BOE）和深天马（Tianma Microelectronics）**双双被列入**，而**TCL科技未被列入**。 - **影响分析**：清单上的企业面临美国政府采购限制和潜在的供应链脱钩风险。TCL作为唯一未被列入的中国面板龙头，形成了**不对称竞争优势**。可能享受订单转移红利，尤其是海外客户为避免1260H合规风险，可能将部分订单从京东方转移至TCL华星。 - **得分**：+8（这是TCL当前最核心的差异化催化因素） ### A2. 康宁CEO到访TCL华星（+6分） - **关键事实**：2026年6月16日，康宁董事会主席/CEO魏文德（Wendell P. Weeks）到访TCL华星深圳总部，李东生、赵军全程陪同。 - **背景**：此前仅20天（5月20日），康宁刚与京东方签署战略合作备忘录，升级为前沿技术共创（玻璃基封装载板、可折叠玻璃、钙钛矿玻璃基板、光互连四大领域）。康宁CEO此时亲自拜访TCL华星，释放强烈信号。 - **合作方向**： - 传统显示面板玻璃基板供应链合作强化 - **核心亮点**：玻璃基封装（GlassBridge）赛道深度协同。TCL同日出资5亿元设立"深圳市云启新材料科技有限公司"，主营电子专用功能玻璃，被市场认定为TCL布局玻璃基先进封装的核心实体 - TCL华星旗下天津普林已联合完成玻璃芯基板（TGV）联合研发，产出成熟样品 - **得分**：+6（玻璃基板封装打开第二增长曲线） ### A3. 资产收购增厚EPS（+5分） - **关键事实**：拟发行股份及支付现金购买广州华星半导体45%股权，收购完成后100%控股。该产线2026年Q1净利润5.1亿元，预计全年超21亿元。 - **影响**：显著增厚归母净利润，2026年EPS预测从0.27元提升至0.34元。 - **得分**：+5 ### A4. 11-12亿回购+五年期合伙人持股计划（+4分） - **关键事实**： - 6月23日首次回购8216.76万股（占总股本0.40%），耗资约4亿元 - 回购总金额11-12亿元，回购价区间4.82-4.93元（远低于当前6.12元） - 推出五年期合伙人持股计划，深度绑定管理层利益 - 取消46亿元配套融资（不摊薄股权） - **得分**：+4（回购+激励+不摊薄三重利好） ### A5. 面板基本面隐忧（-2分） - **关键事实**： - LCD TV面板价格5月全线停涨，6月持平，7月预测转跌（小尺寸-1美元，中大尺寸-2~3美元，超大尺寸-5~8美元） - 618大促零售量同比下跌超25% - 洛图科技判断2026年价格走势：Q1涨→Q2稳→Q3跌→Q4稳 - TCL华星高世代线6月稼动率已降至85%以下 - **影响**：LCD面板基本面与股价大涨形成明显背离，这是一个**需要警惕的信号** - **得分**：-2 ### **A维度小结**：利好催化真实且强劲，尤其是1260H豁免+康宁合作+资产收购三级火箭。但LCD周期顶部信号明确，基本面与股价背离需关注。 --- ## B. 资金面认可度（19/25分） ### B1. 6月30日龙虎榜（涨停日）（+8分） | 席位类型 | 买入金额 | 卖出金额 | 净额 | |----------|----------|----------|------| | **北向资金（深股通）** | 6.05亿 | 2.21亿 | **+3.84亿** | | 机构专用×3（买入榜） | 4.99亿 | 2.16亿 | **+2.83亿** | | 国泰海通北京知春路（游资） | 2.03亿 | 0.06亿 | **+1.98亿** | | 机构专用×1（卖出榜） | 0.84亿 | 1.08亿 | **-0.24亿** | | **合计** | **13.92亿** | **5.50亿** | **+8.41亿** | - **机构净买入2.59亿元**，北向净买入3.84亿元，游资大举做多 - 买方力量压倒性强势 - **得分**：+8 ### B2. 6月30日资金全景（+6分） - 主力资金净流入14.73亿元，占总成交额22.13% - 成交额66.56亿元，换手率6.12% - 属于量价齐升的健康涨停 - **得分**：+6 ### B3. 7月1日资金分化（+3分） - 收盘6.12元（+5.15%），继续上涨 - 成交额157.81亿元（较前日翻倍+），换手率13.62% - **主力资金转为净流出5.79亿元**（占总成交额3.67%） - 游资净流入2.32亿，散户净流入3.47亿 - **关键判断**：量能异常放大+主力净流出=**高位分歧加大，有出货迹象** - **得分**：+3（继续上涨但资金面边际恶化） ### B4. 北向资金持续性（+2分） - 北向6/30大买后，7/1数据待观察 - 北向资金是TCL近期上涨的主要推动力之一 - **得分**：+2 ### **B维度小结**：6/30资金面极强（机构+北向+游资共振），但7/1出现显著分化（主力净流出5.79亿+量能翻倍），资金面边际弱化。短线需警惕筹码松动。 --- ## C. 技术面+动量（18/25分） ### C1. K线形态与均线（+6分） - **近期走势**：6/26约5.40元 → 6/30涨停5.82元 → 7/1收6.12元（两日涨幅+15.6%） - 6/30早盘9:56封涨停板，封板时间早且坚决 - 股价突破前期阻力位（5.0-5.4区间），站上所有短期均线 - 均线系统呈多头排列（5日>10日>20日>60日） - MicroLED、玻璃基板封装、MiniLED三大概念当日领涨（分别+5.39%、+5.33%、+4.84%） - **得分**：+6 ### C2. 量能分析（+4分） - 6/30涨停日成交66.56亿，换手6.12%（缩量涨停=筹码锁定好） - 7/1成交157.81亿，换手13.62%（放量上涨=分歧加大） - 两日累计成交224.37亿，量能充沛 - **得分**：+4（量能充沛但有放量滞涨隐忧） ### C3. 概念热度加持（+4分） - MicroLED / 玻璃基板封装 / MiniLED 三大概念全线领涨 - 泛半导体/AI算力材料平台的新估值逻辑正在被市场接受 - 长鑫存储IPO（TCL为股东）持续发酵 - **得分**：+4 ### C4. 技术风险警示（+4分） - **风险项**： - 7/10限售解禁9.86亿股（约占总股本4.7%），可能形成短期抛压 - 7/1高换手13.62%+主力净流出，短线有回调压力 - RSI预计进入超买区（连续大涨后） - 从4.8-5.0元区间启动，短期内涨幅已达22-27%，获利盘积累 - **得分**：+4（动量强劲但附带显著短期风险） ### **C维度小结**：技术面短期极度强势，但量能异常+主力流出+限售解禁构成三大技术隐忧。超短操作需精确定位买卖点。 --- ## D. 消息影响持续性（18/25分） ### D1. LCD面板周期见顶（-5分） - **核心事实**：洛图科技预测7月面板价格转跌，Q3整体调整。面板价格上涨周期（2026Q1开始）确认进入尾声。 - **影响**：传统LCD周期逻辑对股价的支撑将边际减弱。 - **得分**：-5 ### D2. 估值逻辑重构（+7分） - **核心观点**：市场正在从"面板周期股"向"泛半导体/AI算力材料平台"重新定价TCL - **支撑逻辑**： - 玻璃基板封装（GlassBridge）= AI算力基础设施材料 - 玻璃基板光互联 = 数据中心新一代互联技术 - MicroLED = 下一代显示技术 - 台厂7.5代线关闭 = 全球TV面板产能进一步收敛 - **得分**：+7（这是对新估值逻辑的最大加分项） ### D3. 玻璃基板封装长期逻辑（+6分） - **产业链位置**：玻璃基板封装是AI芯片先进封装的关键技术方向之一 - **TCL优势**： - 天津普林已完成TGV（玻璃通孔）样品 - 新设云启新材料专注电子功能玻璃 - 康宁（全球玻璃材料龙头）的合作加持 - **持续性**：这是一个3-5年的长期产业趋势，短期不会证伪 - **得分**：+6 ### D4. 1260H事件持续性（+5分） - **持续性判断**： - 1260H清单是年度更新机制，短期内（至少到2027年）京东方不会从清单移除 - TCL的不对称优势将持续至少6-12个月 - 但美国政策存在不确定性，TCL未来也有可能被列入 - **得分**：+5 ### D5. 短期利空因素（-5分） - **618零售下滑25%**：消费端疲软 - **三星/LG砍单**：4月三星砍单约120万片，Q3订单Forecast不足 - **材料成本上涨**：IC、膜材等下半年面临全面涨价，压缩面板厂利润 - **股价已反映部分利好**：从5.40到6.12已涨13% - **得分**：+5（总分调整） ### **D维度小结**：消息面核心矛盾——传统LCD周期见顶 vs 新估值逻辑重构。关键在于市场能否持续买账"泛半导体材料平台"的故事。短期看故事仍有延续空间，但需密切跟踪。 --- ## E. 大盘环境风控（不计分，作为仓位参考） | 指标 | 当前状态 | 对TCL影响 | |------|----------|-----------| | 上证指数 | 约4094点，涨0.44% | 中性偏多 | | 市场风格 | 7/1高低切换：金融/医药涨，科技调 | 短期不利科技 | | 成交额 | 全市场3.66万亿 | 流动性充裕 | | 赚钱效应 | 超4300只红盘，200+涨停 | 整体良好 | | 恒生科技 | 继续走强 | 正面 | **风控提示**：大盘震荡修复期，科技板块7/1受高低切换影响承压。TCL作为面板龙头兼具科技与周期属性，单日抗跌能力强（7/1仍然收涨5.15%），但需关注科技板块整体调整风险。 --- ## F. 机构情报因子（3.5/4分） ### F1. 机构覆盖与评级（+2分） | 项目 | 数据 | |------|------| | 覆盖机构数 | 12家（近6个月） | | 评级分布 | 12家全买（94.12%强力推荐+5.88%买入） | | 目标价最高 | 9.40元（6/27研报，上调至买入） | | 目标价最低 | 6.74元（国泰海通6/5，增持） | | 2026年EPS预测均值 | 0.34元 | | 2026年净利润预测均值 | 71.42亿元（+58.12% YoY） | - **得分**：+2（机构共识极强，无一家看空） ### F2. 最新研报含金量（+1.5分） - **6/27研报亮点**（目标价9.40元=较当时5.40元有74%上行空间）： - 核心逻辑："业绩爆发+治理重构+行业拐点"三重共振 - Q1归母净利润创17个季度新高 - 93亿资产整合大幅增厚EPS - 11-12亿回购+合伙人持股计划 - **当前价已达到6.12元**，距6.74元（国泰海通目标价）仅剩10.1%，距9.40元还有53.6% - **得分**：+1.5（目标价仍有空间但安全边际收窄） ### **F维度小结**：机构共识为历史最强，但部分保守目标价（6.74元）已接近，短期上行空间需重新评估。 --- ## G. 公司官方信源验证（2.8/4分） ### G1. TCL官网新闻中心（0.3/0.5分） - **访问结果**： - **最新新闻**：2026年6月10日"TCL亮相中国酒店业数字化发展论坛"（与面板主业无关） - **缺失信息**：官网未发布康宁CEO到访、TCL华星相关新闻（信息集中在财经媒体端） - **判断**：品牌向官网，对产业动态覆盖不足 - **得分**：0.3 ### G2. 巨潮资讯网公告（1.0/1.0分） - **访问结果**： - **最新公告时间线**： - 6/29：债券受托管理事务报告 - 6/24：首次回购实施公告（8216.76万股，4亿元） - 6/23：第二次临时股东会决议（通过员工持股、合伙人计划） - 6/9：回购报告书 - 6/3-6/4：多份重大公告（取消配套融资、收购广州华星、回购方案、中长期员工持股） - **判断**：公告密集，内容实质利好。取消46亿配套融资+11-12亿回购+合伙人计划构成完整利好组合拳 - **得分**：1.0（满分） ### G3. 互动易（1.0/1.0分） - **搜索结果**：TCL科技6月3日接待170余家机构调研 - **核心回应**： - 取消配套融资原因：现金流充裕、不愿低价增发摊薄、维护股东利益 - 回购方案背景：当前股价低估，彰显长期信心 - 分红规划：承诺未来三年累计分红不低于年均可分配利润的30% - 面板业务展望：对下半年持谨慎乐观态度 - **判断**：管理层积极沟通，信号清晰正面 - **得分**：1.0（满分） ### G4. 东方财富股吧（0.5/1.0分） - **访问结果**： - **讨论热帖比例**：看多~45%、谨慎~35%、中性~20% - **关注主题**： - 长鑫存储IPO（TCL为股东，被视作重大利好） - 玻璃基板/光互联概念 - 多空分歧："明天继续大涨" vs "爆量出货" - 散户情绪："6.1本满仓进有点怕""被套5年终于回本" - **判断**：多空分歧显著，散户情绪中性偏乐观。需注意当股价达到部分老散户"解套"位置时可能面临抛压 - **得分**：0.5（情绪健康但分歧较大） ### **G维度小结**：官方公告全面正面，机构调研充分，管理层沟通有效。但官网信息滞后、股吧多空分歧较大是减分项。 --- ## H. 市场情绪（3/5分） ### H1. 散户情绪（+1.5分） - 股吧看多比例约45%，属于正常偏乐观区间 - 新概念（长鑫IPO、玻璃基板）持续发酵吸引新资金 - 部分散户"解套"后可能获利了结 - **得分**：+1.5 ### H2. 社交媒体热度（+1.0分） - 面板板块处于市场焦点地位 - TCL涨停成为6/30市场重要话题 - 但7/1市场风格切换至金融/医药，科技热度边际下降 - **得分**：+1.0 ### H3. 情绪风险（+0.5分） - 高位放量+主力净流出可能引发跟风盘恐慌 - "爆量出货"论调有一定传播力 - 涨停板情绪消化后可能出现获利回吐 - **得分**：+0.5 ### **H维度小结**：市场情绪整体偏正面但分歧加大。短线情绪有从"追涨"转向"止盈"的迹象。 --- ## I. 板块强度（4.5/5分） ### I1. TCL vs 京东方 vs 深天马（+2.5分） | 指标 | TCL科技 | 京东方A | 深天马A | |------|---------|---------|---------| | 最新价格 | 6.12元 | 约7.79元 | — | | PE(TTM) | **22.2倍** | 48.5倍 | — | | 1260H清单 | **未列入** | 列入 | 列入 | | 2026Q1利润增速 | +53.71% | — | — | | 机构评级 | 12家全买 | — | — | - **核心优势**：TCL PE仅22倍 vs 京东方48倍，估值折价57%，且基本面增速更高、无1260H风险 - **得分**：+2.5 ### I2. 面板板块整体表现（+1.0分） - 6/26面板板块集体爆发：京东方放量上涨3.59%，成交356.77亿 - 6/30 MicroLED概念+5.39%、玻璃基板封装+5.33%、MiniLED+4.84% - 板块进入强势期 - **得分**：+1.0 ### I3. 板块轮动风险（+1.0分） - 6/30-7/1科技→金融/医药的切换迹象 - 面板板块短期涨幅较大，板块内资金有获利了结需求 - 但面板作为"科技+周期"双属性，相对抗跌 - **得分**：+1.0 ### **I维度小结**：TCL在板块内比较优势极为突出（低估值+高增速+无制裁），板块整体强势，但需关注轮动风险。 --- ## J. 财报节点（4/5分） ### J1. 披露时间窗口（+1.5分） - **2026年半年报**：预约**2026年8月29日**披露 - **距今**：约59天（近2个月），处于"业绩真空期"的中间位置 - **2025年半年报**：7月9日发布业绩预告（预增），可作为参考 - **得分**：+1.5（时间窗口有利于题材炒作，但需关注7月是否有预告） ### J2. 业绩确定性（+1.5分） - **2025年年报**：归母净利润同比增长188.8% - **2026年Q1**：归母净利润15.56亿，同比增长53.71%，创17个季度新高 - **2026年预期**：机构预测全年净利润71.42亿，同比增长58.12% - **收购增厚**：广州华星Q1净利润5.1亿，全年预计21亿+，显著增厚下半年报表 - **得分**：+1.5（业绩增长确定性高） ### J3. 财报风险（+1.0分） - Q2面板价格持平但需求走弱（618零售-25%、三星砍单） - TCL华星6月稼动率降至85%以下 - Q3面板价格预跌，可能影响Q3业绩预期 - 半年报可能成为"利好出尽"的节点 - **得分**：+1.0 ### **J维度小结**：业绩基本面强劲，半年报披露前仍有约2个月的炒作窗口。但需警惕8月底半年报发布前后的"利好兑现"风险。 --- ## K. 地缘风险（3/5分） ### K1. 1260H豁免优势（+2分） - TCL是三大面板龙头中**唯一未被列入1260H清单**的企业 - 形成6-12个月的不对称竞争优势窗口 - 海外客户（尤其美国相关）可能优先选择TCL华星作为供应商 - **得分**：+2 ### K2. 中美科技博弈不确定性（-1分） - 美国对华科技遏制政策仍在持续升级 - 1260H清单扩大至188家中国企业 - 长鑫存储、长江存储被重新列入（此前曾短暂移除后又加回） - TCL未来仍存在被列入风险（尤其在半导体业务扩张后） - **得分**：-1 ### K3. 潜在利好（+1.5分） - 京东方被列入1260H后，韩国三星/LG等国际客户可能重新平衡供应链 - 面板产能向非制裁企业转移的趋势可能加速 - 中国本土替代逻辑强化 - **得分**：+1.5 ### K4. 限售解禁风险（+0.5分） - **7月10日**：986,292,106股限售股解禁（约占总股本4.7%） - 按6.12元计算，解禁市值约60亿元 - 这是短期最重要的技术面风险事件 - **得分**：+0.5 ### **K维度小结**：地缘政治对TCL整体构成**净利好**（豁免+竞争对手受限），但需持续关注政策变化和7/10限售解禁。 --- ## 综合投资建议 ### 多空力量对比 | 多方力量 | 空方力量 | |----------|----------| | ✅ 1260H豁免（唯一未被列入的面板龙头） | ❌ LCD面板价格7月预跌，周期见顶 | | ✅ 康宁CEO到访，玻璃基板封装合作 | ❌ 7/1主力净流出5.79亿，量能异常放大 | | ✅ 12家机构全买，目标价最高9.40元 | ❌ 短期涨幅过大（两日+15.6%），获利盘堆积 | | ✅ 资产收购增厚EPS，Q1业绩+53.71% | ❌ 7/10限售解禁9.86亿股（约60亿市值） | | ✅ 11-12亿回购+合伙人持股计划 | ❌ 市场风格切换（7/1金融/医药领涨，科技调整） | | ✅ 估值仅为京东方46%（22倍 vs 48倍PE） | ❌ 部分解套盘可能形成抛压 | ### 短线策略建议（1-5个交易日） - **操作建议**：**谨慎持有，逢高减仓** - **原因**：7/1量能异常+主力净流出是明确的短期风险信号，叠加7/10限售解禁，未来几个交易日可能出现回调 - **防守位**：5.82元（涨停价）、5.40元（6/26收盘价） - **进攻目标**：6.74元（国泰海通目标价） ### 中线策略建议（1-3个月） - **操作建议**：**回调低吸，关注半年报窗口** - **原因**：1260H豁免+康宁合作+玻璃基板封装三重中长期逻辑不变，8月底半年报有望成为新的催化剂 - **关键观察点**：半年报业绩预告（预计7月发布）、面板价格走势、北向资金持续性 ### 风险提示 > ⚠️ **本评估仅供参考，不构成投资建议。** 股市有风险，投资需谨慎。TCL科技短期涨幅已较大，存在回调风险。7/10限售解禁可能引发短期波动。请投资者根据自身风险承受能力独立决策。 --- ## 附录：v4 → v6 评分变化对比 | 维度 | v4（仅核心四维） | v6（完整11维） | 变化 | |------|-----------------|---------------|------| | A. 利好催化真实性 | ~24/25 | 21/25 | **-3**（LCD周期见顶拖累） | | B. 资金面认可度 | ~23/25 | 19/25 | **-4**（7/1主力流出+放量分歧） | | C. 技术面+动量 | ~23/25 | 18/25 | **-5**（短期涨幅过大+解禁压力） | | D. 消息持续性 | ~23/25 | 18/25 | **-5**（面板价格转跌） | | **核心四维合计** | **93/100** | **76/100** | **-17** | | E-K 扩展七维 | N/A | 20.8/28 | 新增 | | **总分** | **93/100** | **96.8/128** | 口径不同 | **评分下降原因总结**： 1. v4评估时（约6月26日前后）面板涨价周期尚未确认见顶，v6时已确认7月转跌 2. v4评估时股价约5.40元，v6时已涨至6.12元，上涨13%后风险收益比恶化 3. 7/1资金面出现主力净流出信号，改变了此前"机构+北向共振买入"的完美格局 4. v6新增7个维度（F-K共28分），覆盖了更多风险维度 --- *评估完成时间：2026年7月1日* *数据来源：东方财富、新浪财经、同花顺、巨潮资讯网、TCL官网、洛图科技、腾讯新闻等*

一九三八年六月七日天刚亮，郑州北边的黄河大堤上，国军新编第八师的参谋熊先煜走进一座没人看守的关帝庙，对着关公磕了三个响头。他跪在地上默默祷告：我们打不过他们，万般无奈，只好放黄河水淹，淹死了老百姓，你得宽恕我们。大约一个钟头以后，他在庙西约三百米的地方选定了扒口的位置。那个地方叫花园口。 两天以后，黄河从这里改道，水往东南漫过河南、安徽、江苏三省。下这道命令的是蒋介石，为的是挡住日军。挡住了吗？ 那年五月，徐州丢了。日军顺着陇海铁路往西打，六月六日占了开封。再往西就是郑州，陇海、平汉两条铁路在这里交叉，日军过了郑州，就能沿平汉铁路一路南下武汉。日本急着拿下武汉，好早日结束对中国的战争；当时统帅部和政府机关都在武汉。国军刚在开封以东围攻日军一个师团没有得手，前线十万人奉命仓促撤下来，又累又乱。第一战区参谋长晏勋甫后来回忆当时的判断：假使敌人继续向西冒犯，我已无可使用的有力部队进行阻击了。 蒋介石这时要的是时间：让徐州撤下来的大军脱身，在武汉布防，政府往西迁。六月一日，国军决定豫东大军向豫西山地转进，同时决定扒开黄河。这几天给蒋介石递扒堤主意的不止一个人。六月三日，洛阳的一个师管区司令发来电报，说要掘开黄河，用水淹没日军主力，“明知牺牲惨重”，为了救国，也只好忍痛去做。 据晏勋甫回忆，最后的决定是在电话里做的。他和司令长官程潜商定扒堤，正好蒋介石侍从室主任林蔚打电话来问以后怎么办。晏勋甫把计划告诉他，请他马上报告委员长。不到一个钟头，林蔚回电话：“委员长和我们研究了，委员长同意。”蒋介石派第二十集团军总司令商震督工。下游的百姓不预先通知，怕消息走漏，让日军知道。 头一处口子开在东边的赵口，挖了两天，水只流出一丈多远，两边的土就塌下来，把口子堵死了。六月五日中午，蒋介石打电话给商震，严厉督促实行。第二天傍晚，任务落到守这段河防的新编第八师。师长问熊先煜挖哪儿，他说花园口为宜。师长把这件事交给他主持。熊先煜在当天的日记里写：受命之下，颇感兴奋。 他看中庙西那段堤，是因为放出来的水可以顺着贾鲁河的河道往东南流，经过中牟、尉氏、扶沟、西华，进淮河；口子要是再往西一点，郑州和铁路沿线都要被淹。他在日记里写：利用贾鲁河道，以防漫延，当可减少人民之损害。 他把地图铺在地上，问黄河水利委员会管这段堤的张段长行不行。张段长两眼发直，连声说：要死多少人……要死多少人呐！熊先煜提高了嗓门： “死人是肯定的，在这里决堤，死的人会大大减少。你必须表态，行，还是不行？” 张段长看了地图，同意了。随行的工兵营长咚的一声跪下，大家跟着跪下，四个人跪成一排，对着黄河放声大哭。 两千多官兵在堤的南北两面同时动工，附近村子的百姓也被叫来帮着掘土。武汉的最高当局不时打电话来问挖到哪儿了。集团军的参谋处长到工地宣布：当夜十二点以前放水，总司令奖法币两千元。师长派一个团在四周警戒，对村里人说日本人快打过来了，把十里以内的人赶开。师长对副师长交代了一句：这必然使泛滥区的老百姓受到莫大的损失，为此，要避免说是挖堤。 六月九日上午八点，放水。起初水流得很慢，到午后一点多，水势骤猛，似万马奔腾。熊先煜当天在日记里写：此举本为阻止敌人，挽救全局，故不惜重大牺牲，以求最后胜利。几句之后又写：无数小民之房屋财产，已荡然无存，救济之方，为我政府及全国同胞是赖也。 水顺着贾鲁河往下走。那正是麦收前，地里的人舍不得走。一个尉氏县的灾民后来回忆： “开始大家还想着水不会流多长时间，等挡住了黄河口，就有法生活了。全村几乎没有一人想到要出外逃荒。” 花园口附近的靳满仓那时还是个孩子，他记得：被围在高处的人没的吃，一阵子下来，饿死的老多，水浅的地方，麦子还露个头，逃到大堤上的人，就挎着个篮子，蹚着水到地里去薅麦穗。 六月十一日，蒋介石给程潜发了一封密电，头一条要对百姓说堤是日本飞机炸的，第二条要拿这片洪水当前线的屏障： “（一）须向民众宣传敌飞机炸毁黄河堤。（二）须详察泛滥景况，依为第一线阵地障碍，并改善我之部署及防线。” 对外怎么说，放水当天程潜就向蒋介石报告过：此间已拟定对外宣传。上面让新八师用炸药炸倒决口附近的小龙王庙、几间房子、几棵大树，再发电报说大批日本飞机来轰炸，把大堤炸垮了。中央社随即发出消息：日本飞机违反国际公法，炸垮黄河堤岸。军事委员会给师长记了一功。外国记者要来看，就再演一场军民抢堵。记者边走边问，堤约有二十米厚，弹坑不过一米左右深，怎么炸得垮。有的去问被叫来演抢堵的人，这些人只好装作听不懂。八月，黄河水利委员会的报告说，到七月底口子已被冲到三百七十六米宽，报告里写的还是花园口被炸决口。对自己的百姓，这个说法一直用到抗战胜利。 挡住日军了吗？挡住了，但只挡住了郑州这一路，也只挡了四个多月。放水第二天，熊先煜在日记里记，据报已经打进中牟县城的日军往回逃了。日军本想过郑州、沿平汉铁路直下武汉，这条路被水断了，只好绕到长江两岸往上打：六月打下安庆，七月打下九江，十月底打下武汉。武汉因此晚丢了四个多月，蒋介石换到的就是这四个多月。 这道口子在之后的九年里一直没有堵。泛滥的黄河成了国军和日军之间的一道防线。黄河水利委员会的工程师徐福龄回忆，国民党中央政府提出“河防即是国防，治河即是卫国”的口号，把泛区西边新修的防泛大堤当作前线阵地，要求大家严加防守。新堤修得仓促，许多地方是沙子堆的，屡次决口；修堤的人工和材料，都向当地百姓摊派。 尉氏有个叫刘焕的农民，水来以后，一家七口逃荒到西华，住在庙里，刘焕和弟弟打短工，王瑞英和弟媳带孩子要饭。妻子王瑞英在庙里生下的女儿饿死了，大女儿送给别人家当童养媳，没几天刘焕的母亲也死了。母亲死后四五天，保长上门派工，叫刘焕去打黄河堤，说这回以工代赈，给钱给粮。刘焕对王瑞英说： “俺去，俺这身子骨能撑一天就干一天，能挣一斤粮食给你和德安（他们的儿子）吃两顿面糊糊也是好的，这树皮草根再吃下去，俺一家又得死人。” 第二天有人捎信来，刘焕走了三十里路，到了道陵岗的工地，就倒在地上起不来了。王瑞英赶过去，人已经死了几个钟头。别人拿来一捆高粱秆，把他的尸体卷起来，埋了。 死了多少人，没有一个准数。战后的调查说，战争期间这片洪水在河南、安徽、江苏造成八十多万人死亡，近四百万人流离失所。尉氏、扶沟两县，平民每四个人里死了一个多。一九四三年，泛区刚熬过一场大旱，五月麦子快熟的时候，新堤又决了口。 一九四五年以后，真相瞒不住了，国民政府改了说法，把泛区百姓的遭遇说成中国人民为抗日救国所做的牺牲。七十年代出版的《蒋介石秘录》这样写这场洪水： “诚然，洪水淹没了田地，民众生活难免受到影响；不过，当时黄河水量不多，水流速度每小时只不过3公里，浸水地区最高水位不到一米，农民都还可以步行往来。” 五十年后，熊先煜回顾这件事，仍然认为是这场牺牲改变了战局，也说：对于被洪水吞没的数十万同胞的灵魂，我的心永远也得不到安宁。 一九四七年三月，花园口的口子堵上了。这一年，王瑞英领着德安回到尉氏。九年前一家七口出门，回来的是两口。 ——熊先煜日记（1938年6月6日至10日）、刘仲元等1938年6月3日电、程潜1938年6月9日电、蒋介石1938年6月11日电、王郁骏1938年8月6日电、魏汝霖1939年3月报告，均收入中国第二历史档案馆编《中华民国史档案资料汇编》第五辑第二编政治（五），第421—433页 ——晏勋甫《记豫东战役及黄河决堤》、朱振民《爆破黄河铁桥及花园口决堤执行记》，《文史资料选辑》第54辑，第173—175、182—184页 ——熊先煜口述、罗学蓬整理《炸黄河铁桥扒花园口大堤真相》，《文史精华典藏版》第5册，河北人民出版社，第60—63、65页 ——穆盛博《洪水与饥荒：1938至1950年河南黄泛区的战争与生态》，亓民帅、林炫羽译，九州出版社，2021年，第34—35、37、39—40、44—45、73—74、89、155、173—175、237页（灾民口述转引自梅桑榆《花园口掘堤前后》、王小秋等） ——古屋奎二主笔《蒋介石秘录》第4卷，湖南人民出版社，1988年，第89页

一九六六年八月五日晚上，北京。王晶垚回到家，接到一个电话，是妻子学校里的人事干事打来的，说："卞校长受伤了。"九、十点钟，他带着孩子赶到邮电部医院。妻子躺在那里，遍体鳞伤，眼睛还睁着。头肿得很大，全是乌青色。孩子们被领到另一间屋子里。接待他的是七个人，学校里现在掌权的委员会的人，他一个也不认识。他要他们把名字写下来。这张写着七个名字的纸片，他留了下来。 第二天，他到西单商场买了一台照相机。照相机那时候是贵重东西，家里从来没有过，他花了几个月的工资。他拿着相机回到医院，在太平间里给妻子拍照。黑白照片上，身上大片的血斑看得清楚。她上身的衣服已经撕破了、剪开了，穿不上，他把这些衣服全都收起来。后面几天，清洗、换衣、火化，每一步他都拍了照。 死去的人叫卞仲耘，五十岁，北京师范大学附属女子中学的副校长。学校没有正校长，她排在三个副校长的第一位，在这里工作了十七年。这所学校里有刘少奇和邓小平的女儿，毛泽东的两个女儿也在这里读过书。她是被自己的学生打死的。前一天夜里王晶垚很晚才回家，她告诉他，下午红卫兵已经动手打了校领导，很危险了。他劝她暂时回老家躲一躲。她说，自己一走，就更证明她有问题，不能走。她说，打死像她这样身份的一个人，"就像打死一条狗。"两个人商量过给中央领导人写信，也商量过逃走，哪一样都没有做。八月五日早上，她起得早，走到他的房间说要走了。家里的老保姆劝她："别去学校了。"她还是要去。临出门，两个人不约而同地握了握手。 六月一日晚上，电台广播了北京大学那张大字报，是毛泽东批的，他批示说，"北京大学这个反动堡垒，从此可以开始打破"。第二天中午，三个学生在女附中贴出了第一张大字报，署名的学生里有一个叫宋彬彬，高三，父亲是东北局书记宋任穷。隔一天，团中央派来领导学校运动的工作组进了学校，一进校就宣布热烈支持宋彬彬她们，支持学生造校领导的反。校领导靠边站，大字报贴满了学校，给卞仲耘定的罪一条一条写出来。一条是"反对党的阶级路线"，证据是一九六二年刘少奇的一个女儿差两分没被录取——录不录，是学校请示了市委和教育局、按上面的指示定的，罪却算在她头上。一条是"反对毛主席"，证据是三月里北京附近地震，她告诉学生地震来了要赶快离开教室，有学生问要不要把教室里挂的毛主席像带出来，她没有说带，只说要尽快到室外空旷的地方去。 六月二十三日，工作组开全校大会批斗她。她被押到台上，弯腰九十度。有学生跑上台，拿学校自制的、枪头包着铁皮的假步枪，这个一枪，那个一枪，把她捅倒在地。她几次倒下，每次有人用冷水浇她的头，揪着头发把她拖起来。工作组在旁边，不干涉。会后，她给上级写了一封长信，检讨自己的"错误"，表示拥护文化大革命，然后请求不要再对她用暴力。信里写： "在群情激愤之下，我就被拷打和折磨了整整四五个小时：戴高帽子，‘低头’（实际上是叫将上身弯到和下肢成九十度），罚跪，拳打、脚踢，手掐，用绳索反捆双手，用两支民兵训练用的步枪口捅脊背，用地上的污泥往嘴里塞，往脸上抹，往满脸满身吐唾沫。" 信寄出去，没有回音。 七月底，毛泽东要借学生造反，打倒刘少奇，下令撤掉各学校的工作组，说刘少奇、邓小平派工作组是"镇压学生运动"。八月一日，他给清华附中的红卫兵写信，说他们对反动派造反有理："不论在北京，在全国，在文化革命运动中，凡是同你们采取同样态度的人们，我们一律给以热烈的支持。"信一传开，各校红卫兵照着做。他又命令公安部门"严禁出动警察镇压革命学生"，学生打人，警察不许管。女附中的红卫兵在这封信的前一天成立，接管了学校。八月五日一早，另一位副校长胡志涛去六月初刚改组的北京新市委，说中学里校领导的人身安全已经没有保障，得到的回答是："你回学校去吧。"同一天，中共中央撤销了六月里刘少奇签发、要求北京大学制止"乱斗"的那个文件。 下午两点左右，高一的红卫兵先动手。胡志涛那时正在打扫厕所，她说，开斗争会应该先报告新市委批准。一个高个子学生拿来一大瓶墨汁，从她头上浇下去。卞仲耘、胡志涛和另外三个校领导被揪到大操场，戴上废纸篓糊的高帽子，脖子上挂"反革命黑帮"的牌子，拖到操场边的水泥高台上，一字排开跪下。全校学生涌到台下。人群里有人喊："到木工房拿棍子去"。木工房里有待修的破课桌椅。还有人去开水房取开水。然后五个人被从高台上拖下来游街，一边敲手里的铁簸箕，一边说"我是牛鬼蛇神"，从大操场走到小操场。小操场有一堆修操场剩下的沙土，叫他们挑。有人把卞仲耘筐里的沙土用铁锨拍了又拍，装得堆尖。她挑不起来，就被劈头打倒在地。打人的棒子有垒球棒，有跳栏上的横档，有从木工房拿来的桌椅腿。桌椅腿上有钉子，打在人身上，一下戳出一个小洞，血从洞里涌出来。挑完土，五个人被揪回宿舍楼，在一楼厕所里淋了屎尿。宿舍楼走廊的白墙上留下一片血迹。她是这个学校的最高领导，"黑帮头子"，打得最重。 下午五点来钟，她已经失去知觉，大小便失禁，倒在宿舍楼门口的台阶上。还有人踢她，踩她的脸，往她身上扔东西，骂她"装死"。五点多，有人叫来校工，把她搬上一部平常运垃圾的手推车。胡志涛看见车上她两条胳膊红肿，眼睛张着，瞳孔已经没有反应，嘴还在吐气，就告诉红卫兵，卞仲耘有生命危险，应该送医院。红卫兵对她吼："黑帮，你不好好改造，也是这个下场。"胡志涛被推进一间办公室关起来。 后来有工友把手推车推到学校北门边。马路对面就是邮电部医院。有红卫兵说这样推过去"影响不好"，不准出校门。手推车就停在北门边。她的身体用大字报纸盖起来，上面压了一把大竹扫帚。车停了一两个小时。七点多，学校"文化革命委员会"的人打电话请示了新市委，才把她送进对面的医院。医生检查，尸体已经僵硬，死了多时。一位老师三天后写信给王晶垚，记下当时的情形："换担架至医院时，四肢已硬。打四针强心针，又有何用？" 在医院里，同校学生、邓小平的女儿邓榕来见王晶垚和大女儿，身穿军装，腰系皮带，臂上缠着袖章，要医生给卞仲耘做尸体解剖，证明她死于心脏病，不是打死的。写在那张纸片上的七个名字，第一个是宋彬彬，就是六月里贴第一张大字报的那个高三学生。八月五日那天夜里，宋彬彬等学校的负责人去了北京饭店，见到新市委第二书记吴德，报告打死了校长。据说，吴德告诉她们，打死了就算了，以后要注意政策。 八月九日中午，王晶垚收到一封信，署名"师大女附中一教师"，八月八日下午两点写的，字是故意改了笔迹写的。信里把那天下午的经过一步一步记下来，信里说："你必须坚强活下去，勇敢地斗争下去。"信里还说，要好好抚育老卞留下的四个孩子，尤其是可怜的四宝——最小的女儿，她还那么小。信寄到不久，学校有人上门追查这封信，凶恶地要他交出来。他拒绝了。 同一天火化。死亡证明上写的是"死因不明"。孩子们来跟妈妈告别。他和大女儿找了一块大手绢，把她的脸盖上，不让孩子看见那张满是青紫血痕的脸。小女儿十岁。运尸车经过天安门广场的时候，广播里正在播《中共中央关于无产阶级文化大革命的决定》。一家人听到里面说"要文斗，不要武斗"，心里想，以后别的人不会再遭到她这样的命运了。同一个文件里还说到红卫兵这样的学生："一大批本来不出名的革命青少年成了勇敢的闯将"，"他们的革命大方向始终是正确的"。 八月十八日，天安门广场，毛泽东接见一百万红卫兵。宋彬彬，纸片上的第一个名字，登上城楼，把一只红卫兵袖章套在毛泽东的手臂上。报纸发表了两个人的对话：毛问她叫什么名字，听说是"文质彬彬"的"彬彬"，毛说："要武嘛。"两天后，《光明日报》发表《我给毛主席戴上了红袖章》，署名宋要武。八月二十二日，中共中央批转了公安部的规定：严禁出动警察镇压革命学生运动。八月二十三日，毛泽东在中央工作会议上说，"北京太文明了"，"有些问题要快些决定，如工农兵不要干涉学生的文化大革命。" 家里，小女儿发现，父亲睡的草席边沿都被咬碎了。他夜里睡不着，不能哭出声，就伏在席子上咬草席。多年以后大女儿说，"席子被啃烂了一大块"。一年以后，抄家的风潮过去了，一家人在家里的衣柜里给她布置了一个灵堂：照片贴在柜子的里壁，照片前放一支花。衣柜的门随时可以关上，除了家里人，谁也看不到。 三年后，进驻学校的"毛泽东思想宣传队"给她的《审查结论》是"系犯错误的革命干部"，"受资产阶级反动路线迫害而死"，这条"资产阶级反动路线"，说的是刘少奇、邓小平派工作组那一套。一九七三年，她的死按"在工作时死亡"处理，学校给了家属四百块钱。一九七八年，西城区委为她昭雪，说她是"由于林彪、'四人帮'颠倒敌我"而"壮烈牺牲"。王晶垚一再要求用那四百块钱在学校里立一块碑，或者种一排树，没有结果。 第二年，他递了控诉书，要求调查最后毒打她致死的那三四个学生，也控告外校的工作人员袁淑娥，她在六月那场批斗会上拿出一张剪去旁人的合影，只留卞仲耘和一个男老师，说卞仲耘有"男女关系问题"。学生那一头没有下文。检察院对袁淑娥一案的答复是："已构成诽谤罪"，但"已过追诉时效期限，故决定不予起诉"。他接着告。一九八九年，最高人民检察院维持不起诉。他说袁淑娥在批斗会上揪过卞仲耘的头发，决定书里写： "即使这种情况能够得到印证，也是运动中的过激行为，不能成为《刑法》规定的故意伤害罪的构成要件。" 打人的学生，他没有起诉。有人问他为什么，他说："因为她们都是被利用、唆使的。" 那天她身上的东西，他每一件都用塑料袋仔细包好，装进一只皮箱：一件浸透了血的白衬衫，上面用墨汁写着"打倒"两个字；一块手表，表带打歪了，表针停在三点四十分。医院里那张写着七个名字的纸片，他也留着；她六月里写给上级的那封信的底稿，文革那些年一直藏在墙缝里；还有他拍的那些照片。他说："血衣我全部保存。"几十年，这些衣服没沾过一次水。 二〇一四年一月十二日，宋彬彬在母校的一个聚会上道歉，说她对卞校长的遇难"是有责任的"，说那天她和另一个学生负责人刘进两次去大操场和后院阻止，看到围观的同学散了，以为不会有事。一月二十七日，九十三岁的王晶垚发表声明，把八月五日这件事叫作"八五事件"："在'八五事件'真相大白于天下之前,我决不接受师大女附中红卫兵的虚伪道歉!"他对采访的人说，她们说抢救了，说向医院提出了要求，这些都是假的，"他们从来没有急救过卞校长。"那年春天，一个记者在采访结束时问他，如果有一天又见到了卞校长，会对她说什么。老人一字一句地答："我，没有忘记历史。" 二〇二一年八月二十九日凌晨，王晶垚在北京去世，一百岁。到这一天，打死他妻子的人，没有一个受到法律惩罚。 ——王友琴《文革受难者》，琴艺书屋全版，2019年，卞仲耘条，页39—64 ——王晶垚《关于卞仲耘之死的匿名唁函》，《炎黄春秋》2010年第10期 ——张敏采访王晶垚、王友琴，自由亚洲电台"心灵之旅"，2013年8月4日、2014年2月3日 ——冯翔《王晶垚："我，没有忘记历史"》，《南方周末》2014年3月13日 ——宋彬彬《我的道歉和感谢》，2014年1月12日 ——《建国以来毛泽东文稿》第十二册，中央文献出版社，1998年，页62 ——《毛泽东思想万岁（1961—1968）》，1968年编印本，页265、266、269 ——中国社会科学院近代史研究所王晶垚同志治丧小组讣告，2021年8月30日

投机解码的 drafter 从来都是一个 token 一个 token 地猜。做出 DFlash 的推理公司 Inco AI 说这没必要：正确的 token 本来就在候选列表里，整块并行预测之后挑出一条连贯路径，输出不变，每次验证多赚一个完整的 token。 《DFlash 2：保持并行起草》 推理是 agent 时代的瓶颈。agent 会读、会规划、会调用工具，常常一跑就是几小时甚至几天。它们消耗 token 的速度，是聊天场景从未达到过的。而每一个 token 都要在模型上跑一次完整的前向传播。在 Inco AI，我们在构建一套面向未来 token 经济学的推理栈。这篇文章是一次预览。 我们的团队 1 月发布了 DFlash（论文： SGLang、vLLM、TensorRT-LLM 和 llama.cpp 里。NVIDIA 在 Blackwell GPU 上用它测到了最高 15 倍的吞吐；Google 报告在 TPU 上每秒 token 数提升 3 倍；CoreWeave 生产环境的 Kimi K2.7 Code 端点（Artificial Analysis 上该模型最快的端点）默认就跑 DFlash。生态已经在它之上构建：NVIDIA、Red Hat、Modal 都发布了 DFlash drafter；Meta（Muse Glimmer）、Poolside（Laguna）、小米（MiMo-V2.5-Pro）、NVIDIA（Nemotron 3.5 Lightning）随自家模型发布官方 drafter。在 Hugging Face 上，DFlash 模型被下载了超过 350 万次（截至 2026 年 8 月）。 投机解码是现代推理栈的核心组件之一。一个小 drafter 模型猜出一整块 token，目标模型在一次前向传播里验证整块。猜得好，一次前向变成多个 token；猜得差，丢掉重来。但多年来，起草本身一直是自回归的：一次一个 token。DFlash 让它也变成了一次通过：整块、每个位置，并行预测。 （演示视频：DFlash 2 在 Apple M5 Max 上用 oMLX 为 Qwen3.8-27B 起草，与自回归解码并排对比。 DFlash 2 把并行起草又往前推了一步：每次验证通过多产出 20% 以上的输出，增加的周期延迟只有约 1%，而输出可证明不变。跨基准测试的增益在 16–25%。配合今天发布的 Qwen3.8-27B drafter，SGLang 在 batch size 1 下达到自回归解码 2.7–3.4 倍的吞吐。每个位置独立预测，留下两处空间：选对 token，以及在块的末尾守住准确率。DFlash 2 把这两处都拿了回来，同时没有放弃一次性通过的设计。 现在就能跑 DFlash 2 已经跑在主流推理引擎里。 SGLang： pip install -U "sglang[all] @ git+" python -m sglang.launch_server \ --model-path Qwen/Qwen3.8-27B \ --speculative-algorithm DFLASH \ --speculative-draft-model-path incoai/Qwen3.8-27B-DFlash2 \ --speculative-num-draft-tokens 8 vLLM： pip install -U "vllm @ git+" vllm serve Qwen/Qwen3.8-27B \ --speculative-config '{ "method": "dflash", "model": "incoai/Qwen3.8-27B-DFlash2", "num_speculative_tokens": 7 }' llama.cpp： git clone cd llama.cpp git fetch origin pull/27342/head:pr-27342 git switch pr-27342 NVIDIA CUDA cmake -B build -DCMAKE_BUILD_TYPE=Release -DGGML_CUDA=ON cmake --build build -j Apple Silicon cmake -B build -DCMAKE_BUILD_TYPE=Release -DGGML_METAL=ON cmake --build build -j ./build/bin/llama-server \ -hf ggml-org/Qwen3.8-27B-GGUF:Q4_K_M \ -hfd incoai/Qwen3.8-27B-DFlash2-GGUF:Q4_K_M \ --spec-type draft-dflash \ --spec-draft-n-max 7 oMLX：下载安装支持 DFlash 2 的预构建版（ 在 oMLX 里跑 Qwen3.8-27B 加 DFlash 2： 1. 打开 oMLX 的 Model Downloader，下载 mlx-community/Qwen3.8-27B-4bit 和 incoai/Qwen3.8-27B-DFlash2。 2. 打开 Model Manager，编辑 mlx-community/Qwen3.8-27B-4bit，配置 DFlash： • DFlash：enabled • Draft model：incoai/Qwen3.8-27B-DFlash2 • Draft quantization：enabled • Runtime block size：5 • Verify mode：dflash 3. 保存设置，加载目标模型。 对的 token 早就在候选里 DFlash 每个位置独立、并行地预测。每个选择单独看都合理，但没有什么让它们彼此咬合，一个不连贯的块会在验证时被截断。近期的方法如 Domino 和 DSpark，用顺序的 Markov head 重写每个位置的完整词表分布来买连贯性。但真的需要这种昂贵的自回归纠错吗？ 不需要。证据就在 DFlash 自己的候选列表里。拿第一个位置来说：DFlash 的第一选择 85.4% 的情况下是对的，但正确的 token 99.5% 的情况下都在前 16 个候选里。即使第一选择错了，对的 token 通常也在列表上。 表 1：Recall@1（第一选择正确的概率）与 Recall@16（正确 token 出现在前 16 候选里的概率），按起草位置统计，条件是前面每个位置都正确。GSM8K 上的五层 Qwen3-4B DFlash。接受长度包含验证器产出的下一个 token。 • 位置 0：Recall@1 85.4%，Recall@16 99.5% • 位置 1：80.3%，97.3% • 位置 2：79.4%，94.8% • 位置 3：78.3%，92.6% • 位置 4：77.5%，90.8% • 位置 5：75.9%，89.4% • 位置 6：72.9%，87.8% • 接受长度：4.27（只看第一选择）；6.79（从前 16 里选） 一个总能从前 16 个候选里挑对的那个 oracle，会把接受长度从 4.27 抬到 6.79。这个差距是纯粹的选择空间。我们只需要在候选里选出一条正确的路径。 图 1：一个周期里的选择器。只用 DFlash，每个位置保留自己的第一选择；这里两个相邻位置选了同一个词，结巴在验证时死掉。DFlash 2 保留每个位置的 top 候选，选择器在候选之间走出一条连贯路径；这里整块都活了下来。 一个轻量的路径选择器 连贯性大体是局部的：一个候选合不合适，主要取决于它前面的那个 token，所以给相邻对打分应该就够了。DFlash 2 保留每个位置前 16 个候选，给每一对相邻候选打分。对前一个 token a 和当前候选 b： S_t(a,b) = U_t(b) + ⟨A(a)⊙H(h_t), B(b)⟩ 分数分两部分。第一部分 U_t(b) 是 DFlash 自己的 logit：drafter 本身有多喜欢 b。第二部分问 b 接在 a 后面有多顺：A 和 B 给每个 token 一个紧凑的 256 维嵌入，两个嵌入在一个上下文门控 H(h_t) 下匹配，门控决定匹配的哪些部分算数。本质上，这是对相邻候选做的低秩双线性注意力。 打分全程并行。每个位置的每一对相邻候选一次性全部算完，不需要额外的 backbone 或 LM head 前向。唯一串行的部分，是最后在预计算好的分数上走一遍：从最后一个已验证 token 出发，贪心地跟着每一步最好的后继走，采样从同样的分数里抽取，拒绝采样恢复出精确的目标分布。 表 2：只加路径选择（不加卷积）的接受长度，GSM8K 上的五层 Qwen3-4B。开销相对纯 DFlash：drafter 增加的参数、起草-验证周期增加的延迟。 • DFlash：T=0 下 4.27，T=1 下 3.78 • + DSpark 纠错：+77.8M 参数，+9.6% 延迟；4.49，4.08 • + 路径选择（我们的）：+2.0M 参数，+0.6% 延迟；4.61，4.25 选择器在 T=0 下给 DFlash 加 0.34 个 token，T=1 下加 0.47。两个设置下都超过 DSpark 的纠错，参数少约 40 倍，延迟开销低 16 倍。选择比预测便宜。而且还有空间：oracle 能到 6.79。成对打分是我们能想到的最简单的选择器，我们相信这里还有很多可探索的。 后缀衰减是个局部问题 我们还注意到上面两行 recall 都在块尾下滑。连 oracle 都在衰减：即使选择完美，准确率仍然从第一个位置的 99.5% 掉到最后一个位置的 87.8%。没有选择器能修这个，因为候选自己就不够了。我们把这个叫后缀衰减，它是 backbone 的问题。 一个嫌疑是容量：五层 backbone 可能太小，撑不住横跨整块的依赖。如果真是这样，深度应该在靠后的位置帮上最多的忙。事实也如此：3 层、5 层、15 层的 DFlash 模型在第一个位置上几乎一样，越往块尾分得越开。但深度不加区分：多十层 attention block 到处加容量，连那些没什么可赚的靠前位置也加，把 DFlash 吸引人的那部分效率磨掉了。 图 2：GSM8K 上 Qwen3-4B 的 Recall@1（T=0），条件是前面每个位置都正确。所有 drafter 在相同设置下训练；卷积模型评估时不带选择器。它的卷积增加 3% 参数和 0.7% 周期延迟；15 层模型多出的十层增加 15.2%。 我们要一个有针对性的修法，而 DFlash 的 attention 指出了修哪里。它有两份工作：读块之前的上下文，以及建模块内部的依赖。但它在第二份上花的越来越少：块内注意力占比从第 1 层的 30% 掉到第 5 层的 8%，剩下的还集中在越来越少的一小撮 head 里。所以我们把两份工作拆开：一个专用模块承担块内工作，attention 继续读上下文。 图 3：五层 Qwen3-4B DFlash 的块内注意力按 head 分布。越亮的格子代表在起草块上花注意力越多的 head；靠后的层里，块内质量收缩、集中到少数几个 head。 一个轻量的局部卷积 块内工作本来就是短程的：一个块只有 4 到 16 个 token，最紧的依赖坐在相邻位置之间。自然的算子是短卷积：两个抽头，一个在当前位置，一个够到前一个位置，权重随内容自适应。跟随 Canon Layers、Dynamic Short Convolutions 和 Convolution for Large Language Models 的做法，我们在每个 attention 和 feed-forward 子层前后插入这个双抽头动态深度卷积： Conv_k(x)_t = k_{t,0}⊙x_t + k_{t,1}⊙x_{t-1} 每个系数由一个可学习的基核加上从当前隐藏状态算出的一个小修正组成；每 16 个通道共享一个修正。第一个位置读最后一个已验证 token 的表示，之后的每个位置读它前一个的。信息穿过整块，同时所有位置仍然并行计算。 图 4：双抽头动态卷积。每个 drafter 层的每个 attention 和 MLP 子层前后各有一个。内部：每个位置把自己的表示和前一个的混合；第一个位置读最后一个已验证 token。 卷积是块局部的、无状态的，所以能无缝插进 DFlash，不用动 attention、LM head 或验证。 只加 16.5M 参数（3%），带卷积的五层 DFlash 就逼近了 15 层 DFlash，大幅减轻后缀衰减。卷积给起草-验证周期延迟加 0.7%；多十层 Transformer 层加 15.2%。第 4、5 层的平均块内注意力从 9.4% 降到 0.5%，与卷积吸收局部工作、attention 回到读上下文一致。一个只够到前一个位置的核，买回了十层额外层的大部分收益：后缀衰减大体是个局部问题。 合在一起 到目前为止，选择器和卷积是分开测的；下面的完整对比把它们放在一起。DFlash 和 DSpark drafter 是我们在对齐的设置下自己训练的，MTP 随模型发布。 表 3：Qwen3.5-4B 每请求平均接受长度。采样：thinking 开启，温度 1.0，top-p 0.95，top-k 20，presence penalty 1.5，无损拒绝采样。 • GSM8K：MTP 4.78，DFlash 4.99，DSpark 5.69，DFlash 2 6.20 • MATH-500：5.04，5.42，6.20，6.76 • HumanEval：4.84，5.43，5.80，6.28 • MBPP：4.16，4.49，4.96，5.41 • MT-Bench：3.90，4.26，4.77，5.20 • 平均：4.54，4.92，5.49，5.97 DFlash 2 在每项基准上都领先。平均下来，它比 DFlash 多 1.05 个 token（21%），比 DSpark 多 0.48。升级仍然便宜：选择器和卷积加起来，只给五层 DFlash 的起草-验证周期延迟加了 1.3%。 在 MATH-500 上，增益逐位置可见：DFlash 2 到最后一个位置都稳在 86% 附近，而每个基线在块尾都比它低 6 到 9 个点。 图 5：MATH-500 上 Qwen3.5-4B 的条件接受率，采样同上。 两个 drafter，今天发布 我们今天发布两个 DFlash 2 drafter：一个给 Qwen3.8-27B（ Meta 的 Muse Glimmer（ Qwen3.8-27B，我们对比模型原生的 MTP 路径和一个社区 DSpark drafter。 表 4：Qwen3.8-27B 每请求平均接受长度，模型默认采样、块大小 8，对比原生 MTP 路径和社区 DSpark drafter。 • GSM8K：MTP 5.02，DSpark 4.36，DFlash 2 5.46 • MATH-500：4.72，3.92，5.28 • HumanEval：3.91，3.30，4.39 • MBPP：3.99，3.51，4.79 • MT-Bench：3.74，3.01，4.10 • 平均：4.28，3.62，4.80 对 Meta 的 Muse Glimmer，我们对比随模型发布的官方 DFlash drafter 和一个社区 DSpark drafter。 表 5：Muse Glimmer 每请求平均接受长度，模型默认采样、块大小 16。DFlash 是 Meta 随模型发布的官方 drafter；DSpark 是社区 drafter。 • GSM8K：DFlash 5.43，DSpark 5.45，DFlash 2 6.57 • MATH-500：5.39，5.01，6.56 • HumanEval：4.11，4.33，5.66 • MBPP：3.74，4.02，5.30 • MT-Bench：3.52，3.59，4.42 • 平均：4.44，4.48，5.70 差距很大：在两个模型上，DFlash 2 平均比 DSpark 多出超过一个完整的 token。它也超过每个模型的官方 drafter：Qwen3.8-27B 的 MTP、Muse Glimmer 的 DFlash。换算成吞吐，Qwen3.8-27B 上达到自回归解码的 2.7–3.4 倍，Muse Glimmer 上 3.1–4.6 倍。模型卡（ 底线 agent 一个下午写出来的东西，聊天机器人要写一个月，而每一个 token 底下都坐着解码。DFlash 2 以接近自回归解码 3 倍的速度解码，每个 token 约三分之一的算力，输出相同。 七个月里，DFlash 从我们的论文变成了行业标准，超过 350 万次下载。在同一个设计内部，DFlash 2 每次通过多解码一个完整的 token，免费。那还只是服务栈的一个组件。推理离它的地板还很远。 在 Inco AI，我们在构建一套端到端的服务栈，把这个地板继续往下压。DFlash 2 是第一块。两个 drafter 今天发布在 Hugging Face。 如果你在规模化地服务 agent，想在你的栈里评估 DFlash 2，或者想为你跑的模型（包括你自己的微调）要一个 drafter，写信给我们：contact@inco.ai。 我们也在招人。如果你想一起构建这套栈，联系我们。 把候选连起来。起草，继续并行。 脚注：Modal 的 Speculation Is All You Need 指出，投机解码是对低延迟服务最重要的优化。我们是他们工作的超级粉丝，感谢他们自 DFlash 发布以来的支持和讨论。 本文引用格式：@misc{inco2026dflash2, title={DFlash 2: Keep Drafting Parallel}, year={2026}, month={August}, url={ 原文： #DFlash# #投机解码# #LLM推理#

财富自由终局之战：ena第二季大赚64w刀 在瓜哥看来，ena分为3个阶段： 第1阶段，能算清楚项目收益率。 4月份，第二季刚启动的时候，那时候的收益率是很不明确的。瓜哥那时候也没咋搞，强制锁仓的usde，直接morpho上借贷撸出来了。直到6月中，usde tvl稳定在35亿刀附近，每天新增积分900亿，可以估算最终总积分是48640亿分（6月15日）+900*77=12w亿积分，瓜哥当时按照4%空投来计算套保的（之所以不是5%，这个后面说），对应1亿积分5000个代币。当时币价0.9刀，最终对应40%年化。瓜哥当时参与资金160w刀左右，把所有预期产出25w个，都在均价0.81刀套保了。 第2阶段，做空ena-做多yt组合能够提供50%+收益率。 6月底，当币价来到0.55，以1亿积分5000个代币作为转化计算标准，做空ena-做多yt开始提供了50%左右的利润率。这个利差，伴随着币价下跌后的大反弹，而扩大，最高到7月底8月初来到了80%附近。这个阶段，瓜哥在7月+8月的yt上合计投入接近80w刀，有一部分随着币价超额下跌，而提前平仓。 第3阶段，8月份，pendle上只有9月及以后的yt。 这时候有个计算技巧，如果把9月 10月yt在9.2之前，以进场apy卖掉，那么可以实现80%的收益率！所以瓜哥在10月susde yt上投入25w刀，在apy 12%附近进场。但8月底只在apy 10.7%卖掉，落袋收益率18.88%（这块也包括瓜哥当时另一个隐含预期，月初susde分红低，所以yt也低，瓜哥想赌一把月底分红能回升，那yt可能也能赚了。结果失败，分红一直维持在4%） （以上收益率都是按照4%空投+实时套保价格算的） 3个阶段，瓜哥分散了6个账户，一共拿到409.4亿积分，拿到代币264w个 然后说说几个漏财的操作： 1. 瓜哥之所以按照4%空投预期来套保，而不是5%，主要因为第一季的空投，名义5%，实际没有发到，官方对这个问题装死。所以瓜哥就保守了。最终少套保了60w个，漏财18w刀 2. 在0.326提前解套保，后续回补价格低，漏财12w刀。 3. 阶段3里，10月的yt在8月底平仓，如果拿到9.3 9.4，那么是可以原价平仓的，这块少挣3w多刀。其实这一点，如果做个预期：第3季5%空投+继续有锁仓要求，那么yt就依然是有需求的，那就不需要在8月底贱卖。 4. 套保3个月，资金费支出合计5.3w刀。 瓜哥对财富没有特别大的需求，以现在的身家，现在的房价，能200平的房子基本上随便挑了，黑珍珠米其林自由，茅台十四代自由，出行自由，我已经满足了。当然也有更好的房子，比如帝景苑 恒禾七尚，这块随缘，不会主动追求了。 以后还会聊操作，但不会公开贴盈利数字了。