宏观也是需要叙事的，例如4月中以来宏观叙事就四个方面：1）川普转向（认怂、推动贸易谈判）、2）衰退预期、3）再通胀担忧、4）联储政策。在个人的框架里，川普转向权重最大可以说主矛盾，后面三个是次要矛盾。之前在https://t.co/FPaN0DcEJr这里有聊过，需要牢牢抓住主要矛盾，重视次要矛盾的变化。 4月中以来最重要叙事就是川普转向认怂：4.9号对等关税暂停第一次，4.22号否认解雇鲍威尔是第二次、4月底否认28年连任是第三次（这次大家不太重视，但很重要意味着不再尝试冲击美国宪政核心），之前聊到川普只要转向积极推动谈判那么市场就会越老越好，必须要把市场拉回来不然最初的转向就没意义，所谓“较枉必过正”。 所以近期行情相当与是川普转向推动谈判主驱动：美英协议第一次小高潮到中美联合声明到第一次大高潮。这期间还有4月份的经济数据、和财报季的公司业绩表现打消衰退预期，上周议息会议鲍威尔的中性讲话也让市场暂时对联储脱敏，一个主要矛盾持续有进展和两个次要矛盾（衰退预期和联储政策）被短期打消共同推动了近期大涨。 接下来宏观叙事在哪里？市场从哪里获取动力？就很明显： 1）需要另一个次要矛盾（再通胀担忧）也要被打消； 2）然后主要矛盾持续有新的大进展，就是再跟几个大国达成协议，让川普从“赢麻”走向新的“赢麻”， 这样才能让当下预期抢跑的市场持续获得向前的动力。

昨晚新任SEC主席在在代币化加密工作组圆桌会议上的演讲值得看看，关于加密资产未来的“去监管”的主要措施应该就是要从Atkins的这次提到的发行、托管、交易三个层面开始推动展开了。演讲要点： 1、证券正越来越多地从传统（即「链下」）数据库迁移至区块链（即「链上」）账本系统。链上证券也有潜力重塑证券市场包含发行、交易、持有和使用证券的的各个方面。例如，链上证券可通过智能合约实现股息的自动分发。代币化还可增强资本形成，将原本流动性差的资产转变为可交易的投资机会。区块链技术有望拓展证券的多种新用途，催生出许多现行委员会规则未曾设想过的市场活动。 2、新一任主席核心任务是：建立一个合理、清晰的加密资产监管框架，为加密资产的发行、托管和交易制定明确的规则，同时打击违法者，保护投资者免受欺诈侵害。 通过正式制定规则、释义和豁免等法定程序，设定适用于市场参与者的明确标准。而执法，则应回归到对既有规则的执行，尤其是防范欺诈和操纵行为。 3、重点的三个领域代币 1）发行 希望 SEC 能为涉及证券或投资合约的加密资产发行建立明确且合理的指引。工作人员也开始明确某些加密资产和分发行为并不适用证券法。但这种措施很临时，工作人员研究是否需要增设额外的豁免机制、安全港条款，以及为加密资产发行人提供可行路径。 2）托管 应进一步明确哪些机构可以被视为《顾问法》和《投资公司法》下的「合格托管人」，并为一些常见的加密托管方式提供合理豁免。SEC 可能需要进一步明确「客户保护规则」和「净资本规则」对加密托管的适用方式。 3）交易 支持注册机构依据市场需求提供更丰富的交易产品，打破过往 SEC 对加密交易的限制。例如，有些经纪商希望推出整合证券、非证券与金融服务的一体化「超级应用程序」。联邦证券法并不禁止注册经纪商在其 ATS 平台上撮合非证券交易，包括证券与非证券的「对冲交易」 探索通过规则或指导意见，让国家证券交易所能更顺畅地上线加密资产。 总之，SEC 及其工作人员正在努力为加密资产制定一个全面的监管框架，但证券市场参与者不应被迫离岸创新区块链技术。我还想研究有条件豁免机制，允许那些因当前规则限制而难以落地的新型产品和服务，有机会在合规前提下创新。 去年11月有聊过https://t.co/y9LeTPG32l关于“去监管” 对于加密产业的意义在于：打造一个“未来友好鼓励创新的加密产业环境、宽松规范的加密监管环境”开始逐渐在落地了

探讨一个问题：市场跌的时候都说流动性不足，一涨起来就觉得流动性充沛，短短几天流动性会有这么大的变化么，所以到底是流动性问题还是信心问题呢？

今晚的GDP和PCE数据怎么看？刚看第一眼看数据感觉是很炸裂。一季度GDP同比-0.3%的增长远低于前值和预期，一季度PCE数据远高于预期（完全是个衰退+通胀走高的版本），但是市场只是小幅下挫并没有暴跌。核心还是这一次数据依然是撕裂的： 1、第一季度实际GDP下降-0.3%，但衡量国内需求的指标——面向国内私人购买者的实际最终销售额（GDP 减去库存变化、净出口和政府支出）——年化增长率为 3%，这一次GDP走差是因为一季度抢进口到来的萎缩，净出口拖累GDP接近5个百分点，这是有记录以来最多的。 2、一季度pce数据远高于预期，但是3月份月度pce和核心pce的同比环比都是低于预期的，特别是环比为0也是近两年最温和的。个人消费支出高于预期大概因为在关税我看积极消费，但是个人实际可支配收入录得一年多以来的最大增幅，对经济构成支撑，这一增长帮助推动了消费。 在关税落地前展示了一幅通胀放缓与健康消费的组合场景。 从这个角度，今晚的数据能看到一些走弱的苗头，很难让市场确认衰退，所以市场有下挫但整体跌幅不大，还隐隐有支撑意思。提前两天说到的这里有聊过，只要川普还在积极推动谈判市场的情绪就不会差（本质还是关税以及政策不确定性冲击带来的连锁反应，那么就需要关税和政策上完全转向才能挽救），但是关注度也发生了变化： 1）态度很重要（川普和贝森特积极推动谈判），结果（得真正谈成签署市场期待的缓和版本的贸易协议）更重要，越往后市场需要看到有实质性达成新的贸易协议，谈而不决已经满足不了期待 2）除了关税之外，开始重视经济数据的实质性表现如何，软数据的悲观会不会传导到硬数据上（之前两个月是软数据很差，硬数据还算坚挺）。 从市场走势上，转向的情绪修复已经到位，现在是对贸易协议有所期待但是经济面的不确定性开始在增加，很难如上周那般强势，大概率高位震荡等到新的催化剂。

川普贝森特动作频频市场如期反弹，之后怎么看？一周前聊到因为川普和贝森特还在推动谈判，那么市场对于达成新的贸易协议依然有期待，同时也有对关税反复的脱敏迹象，那么短期内情绪回升也是向上的动力，市场震荡往上。现在看确实如此甚至走的更强，那么之后怎么走呢？ 1、最重要的关税上相比前一周进展还是有的，特别是韩国和印度，貌似已经设定了谈判的路线图，日美的下一次谈判应该是4月底5月初。 当然市场最关心的中美层面、川普说在沟通中放缩完全没有聊，大概率是有聊过只是应该是低层次的非正式磋商（毕竟本周中国财政部长和央行行长都在美国参加世行和IMF全球财经领导人会议，会场内外碰到聊也很正常）。对于中美 https://t.co/e8nxpea4qw个人之前聊过、要把中美谈判跟其他国家与美谈判分割开来，并不是中美谈不成其他国家就谈不成，会有影响但是终究是各谈各的。而且中美的脱钩已经是必然，早晚问题，市场对于其实有预期的。所以短期内中美谈不拢并不算大利空、但凡有进展对市场则是利好。 回到其他国家跟美国的谈判，应该也是持久战。贝森特与亚洲的某些贸易磋商推进的不错，但即使最不错的韩国也把最终时间放在了7月初（之前对等关税暂缓90天之后的时间点），说明美国的贸易伙伴还是很冷静的。 2、关税谈判持续在推动，但是取得进展还需要时间。上周是经济数据的真空期，市场会忽略数据的实际表现看关税谈判的情况。而下周三的gdp和pce数据，周五的非农和失业率，则是关税落地后第一次让市场有去评估实际经济到底如何的依据。美国经济软数据和硬数据背离两个多月了，消费者和企业的悲观预期会不会传导到硬数据上，值得关注。 特别是一季度GDP，很多投行给出了非常悲观的预期。14年Q4GDP同比增速2.4%，这一次次市场预期0.4%，差距之大也能看出机构的悲观。这里看点在于如果GDP同比增速高于预期，那么短期内反倒是利于市场，没有想象的那么差 那就还行。 3、回到市场走势上 四天前https://t.co/cPpvczkeWb这里聊到，美股这一波向上应该能回到4.2解放日的价位水平，现在看确实如此纳指和标普500指数离4.2前后位置也就一两个点的涨幅了、下周前半周应该还是会上去摸一下这个压力位的。 无疑币的反弹要比美股更抢跑一些，也进入了2月份子震荡的压力位上（9.5～9.8万之间），个人看这几天大饼还有一些大币的走势直观感受是：情绪修复带来的反弹到位，下一步需要宏观给更是的利好或者产业内的好消息、如倪兄@Phyrex_Ni 昨天https://t.co/pnZ1ZrUQ7D说的亚利桑那州的比特币储备法案周二凌晨投票、若通过确实是一大利好。 当然还是之前聊到的、川普贝森特还在继续推动谈判、那么市场对此依然有期待，短期内情绪不会差。只是未来一周及 重磅经济数据要出炉、市场明显也要顾忌经济数据的真实表现如何。很多可能在下周三经济数据公布前大概率市场会有避险，然后等周三和周五的经济数据来看信心是会被进一步提振还是被打击削弱。

看到倪兄跟桂林@Guilin_Chen_ 的讨论，忍不住跟一把。倪兄提到了一个实现路径：提高进口关税 → 降低贸易逆差 → 缓解美元需求 → 美元走弱 → 提升美国出口竞争力 → 制造业回流，说的很清晰了。在川普和贝森特过往的讲话里看到他们是把制造业回流和美元走弱并列成为施政目标的，所以从我的理解把倪兄的路径再分拆下： 1）提高进口关税→进行贸易胁迫→ 企业去美国设厂（获得豁免）→ 促使国外制造业回流 2）提高进口关税 → 降低贸易逆差 → 缓解美元需求 → 美元走弱 →提升美国出口竞争力→重振美国本土制造业 前者海外制造业回流和后者提振本土制造业两者相比交融但也有各自路径。上一任期川普17年先推行减税法案（扩张性政策）提振经济，18年发动贸易战不过当时主要针对中国（市场认为对中国打击更大），再加上当时还处于上一个加息周期节奏最快的一年（15年12月-18年底，18年加了四次）所以当时美元指数走强的。 当下美元指数走弱是川普贝森特乐于看到的，当然也跟他们一直强调的美元地位并不冲突。他们说的美元地位指的是美元在国际货币储备中的以及国际贸易中的份额，他们希望份额持续扩大。美元地位强弱跟汇率强弱是两个概念。 至于说未来通胀会怎么走？ 1）我觉得要看未来关税落地程度https://t.co/M2yd9buezD，如果附加额外关税最后烂尾，只剩下10%的基准对等关税、对通胀的影响应该是可控的，之前沃勒也讲话关税落地程度的不同导致通胀的强度也不一样。 2）能源四月份大幅走低，沙特还在威胁增产（前两年拜登怎么劝王储都不配合，现在王储拿欧佩克成员国不遵从减产协议作为理由增产，很难不联想到是在配合川普），能源大幅度走低对通胀影响也是不小的。 3）三四月消费者信心指数暴跌、预期都很悲观。这种悲观金鱼不传导就是消费谨慎，不花钱会不会带来消费的走弱，消费走弱影响服务业对通胀也是负影响。

昨晚的推文聊到几点： 1、上周评级下调在周五尾盘、市场特别是美股美债并没有充分反映和定价。周一美股期货开盘有可能会看到周五尾盘的走势会进一步扩大，现在看确实如此。 2、昨天币市很强，但是在今天美股开盘前还不能完全算是真正的趋势 。只有美股开盘后的走势才能体现市场整体的状态。 3、整体个人认为这一次穆迪下调评级对市场的影响应该是远小于前两次的，因为本质上市场已经对财政失调和债务风险保持了高度的警惕。如果因为评级下调美债美股被抛售的猛烈，短期可能又是机会了。 4、评级下调、沃尔玛威胁涨价，也是对川普和贝森特的倒逼，倒逼他们需要更快的动作在贸易谈判和地缘上动作，抛出更多的进展来保住这段时间的大好局面，不然市场容易逆转再次出现股债汇三杀，这应该不是他们想看到的局面。

多谢Pai兄，从个人角度看自然还没到一切都落定的时候。中美暂时言和暂缓90天，这种还有得博弈，之前聊到附加额外对等关税（4.2号广告牌多加的那部分）最后大概率烂尾https://t.co/CzQKIbMtU6，不过最终到这一步贸易谈判环节还比较多，都会有意外。更重要的还是通胀和经济基本面，毕竟现在是10%的基础关税和部分行业关税已经落地，美国对中国的进口关税还有30%，即时关税对通胀不是长期影响但也很有可能至少是一次性冲击。这些都会带来之后的潜在风险（可能6、7月份会显现）。 当然好处是经过三四月份的市场大波动和基本盘的动摇，川普现在也收敛很多，白宫也是由贝森特这样的“理性派”掌舵https://t.co/Yan8JI2e6w，那么后面再乱来的可能性小很多。未来关税之后减税、去监管很有可能是之后的主叙事，下半年三季度所以之后上面聊到的风险显现市场回调但个人以为冲击力度应该是要小于4月初那一波的。 再往后三季度应该能看到联储的降息动作，具体这里有聊过https://t.co/rJELhso2Jr。 关于山寨季同意Pai兄的看法，确实当下跟21年无限量化宽松的流动性情况天差地别，另一方面市场也越来越成熟之前聊过山寨币的迭代和认知https://t.co/ELP1UnO9Y3，所以小币只是结构化市场，没后全面山寨季只有热点和结构化行情。这个角度主流山寨其实跟罗素2000差不多https://t.co/MCc4sRz7EI。期待未来能真正有基本面的项目冒出来、然后也能等到流动性更好的时候。 个人观点供参考哈

这位朋友看了4月1号以来所有的推文，太有心了。理解没问题，本质上二月到4月上旬市场大跌主要的驱动因素还是川普的政策冲击（当然美股也有杀估值的需求）。解铃还需悉玲人，从这个角度看只有川普转向，市场情绪和信心才能提振；川普持续转向，谈判陆续有进展出来，那么市场信心才能持续提振。我的框架里分析市场核心得抓主要矛盾、重视次要矛盾的变化。 4月上旬市场大跌时大家都在期待fed put，当时就聊到因为市场主驱动在川普，川普不动美联储先动效果大打折扣，川普动了那么短期内联储就没有动的必要。这也是4月份我的推文至少一半是聚焦在川普的政策走向、以及美国国内川普基本盘态度变化上（川普团队成员重要性变化、党内态度、共和党金主们的声音，以及支持群体的发声），只有当基本盘喊疼了才会倒逼川普妥协和退让，当然还有一部分原因也是他谈判的方式。 所以4月上旬没那么悲观，之后随着川普持续转向个人就更转向乐观的。 正好整理几条之前的推文： 2号对等关税落地时https://t.co/VHqShpBJgJ当时聊到到4.9 应该是市场不确定性的顶峰； 4月9号川普第一次退让附加额外对等关税暂停90天后聊到https://t.co/hh0eVowFC5，川普矫枉必过正，得把尽力挽回把市场拉回来，否则他的转向就没意义。 在4月12号和22号明确说到https://t.co/jJHr7xAOcU了大饼完成标准的底背离，美股完成了标准的回踩二探； 4月20多号川普第二次退让否认要解雇鲍威尔https://t.co/rGLy8MHIRB， 还有5月议息会议后https://t.co/6mQb8s37fG，本来认为本周因为议息会议市场会有避险，看完鲍威尔记者会当时说到短期美联储对市场影响已经不大了，主驱动又回到贸易谈判上，只要首份贸易协议宣布对市场是巨大的提振。

对各国附加额外对等关税最后大概率烂尾：最终就是10%的基础对等关税和一部分强度比例不大的行业关税落地；然后各国大幅度削减对美进口关税，买更多美国商品，还会其他附加好处。当然这并不立马就实现，聊聊逻辑。 从当下的态势来看，各国都想跟美国谈但都有自己的底线： 1）日本除了额外附加的关税外，要求取消汽车和钢铁行业关税，美国暂时还没松口。然后中日韩自由贸易谈判又开始谈； 2）上周欧盟说要额外加购500亿美金的美国商品。昨晚说如果谈判失败，将对1000欧元的美国商品加征关税。还宣布很中国取消相互交往限制； 3）然后英国和印度达成了贸易协议； 4）看昨天川普跟两位新当选的领导人：澳大利亚总理电话，加拿大总理的会见，事后透露出的信息至少短期都比较强硬。 很好理解，10%基础对等关税税率可以接受，附加额外部分以及行业关税对各国产业都是灭顶之灾，真的答应了估计国内也无法交待。从这些谈判诉求上能看出来，当下只要川普让步都能谈下来，特别是日本。但美国就是不松口，之前美国是想把川普当作典型，如果现在就松口了后面其他国家哎也不好谈，所以陷入僵局。 所以各国都在拖，很多人说在等中美谈。个人的理解中美谈只是一方面，更可能是在等美国国内压力，之前说的基本盘喊疼的时候才能倒逼川普让步（都摸清了川普谈判风格，也知道他的软肋和顾忌的地方是啥）： 1）上周加拿大和澳大利亚大选，右翼全面溃败https://t.co/tb8NqZCUWD ，因为川普政策造成了各种冲击，“反建制”浪潮在退热，这应该给川普提个醒。前几天改口否认了第三任期的说法，甚至万斯、鲁比奥都在潜在接班人的序列里。 2）美国东北部马萨诸塞州、缅因州、纽约州、康涅狄格州、罗得岛州、佛蒙特州六个州的州长当地时间5日向加拿大六个省的省长发出邀请，拟在波士顿举行会谈，讨论“美国关税政策的影响，以及美国和加拿大如何继续合作维持强劲的贸易关系”。 堪称“美国版的东北互保” 3）3月美国农产品出口严重下滑，都知道特朗普的基本盘就是，以美国中下层的白人群体为主，这些“红脖子”是共和党重要票仓，农民、工人和普通工薪阶层群体，是特朗普的选民基本盘。农业出口受挫，基本盘之一的农民受损严重。 作为全球购买力最强消费能力最强的市场，各国还是都想要。而且欧洲各国、加墨澳、日韩等都是美国传统盟友，因为川普关税大棒都是新生怨念，但是很难完全脱离。而且这些国家跟中国在体制，利益层面并不完全一致，也很难说完全导向中国。https://t.co/e8nxpea4qw之前聊过，其实都是在找平衡、积累谈判的手牌，等到川普国内基本盘开始动摇，自然也会做让步、最后就是达成一个都能接受的方案。 所以凌晨川普表态：将为希望避免该高关税规定关税水平和贸易优惠，更重要的是降低价格，能看出来口风已经有明显软化。紧接着金融时报的报道，英美可能本周达成协议：美国将为英国的汽车和钢铁提供较低的关税配额，免于川普的汽车嗯钢铁行业关税；英国在数字服务税、削减对美进口商品关税（包括农产品等）。 如果英美真能达成协议、可能就是之后跟各国贸易谈判的样板了。

最近三周最重要的几个推文都在这里了：前一个两次都是变盘的拐点上，后一个https://t.co/9sw3Fcfux1大饼4月12号的底背离和美股4月22号的二探回踩。 https://t.co/tqxZfI3k9Y

除了08年和20年的史无前例量化宽松，接着owen的推文聊聊未来还可以借鉴的QE案例。放缓缩表，到开始降息，再到停止缩表，这个路径是可以预期的，但是再次扩表及重新QE确实不可预期。08年以来美联储有四轮量化宽松，大家更熟悉的08/20年的QE是在市场遭遇的前所未有的历史性大冲击下推出的（次贷导致的金融危机，疫情导致的最大力度金融海啸），可遇不可求。 其实还有另外两个时间段的QE值得借鉴：就是10年11月开始到11年6月结束的第二轮量化宽松QE2，以及12年9月开始的第三轮量化宽松QE3。08年和20年是QE1和QE4（QE1年上限很高，QE4是无限量），但是QE2和QE3则是有限量的宽松。 1、QE2第二轮量化宽松（2010 年 11 月-2011 年 6 月） 政策目标是推动房地产业和改善就业。手段是：从 2010 年 11 月当月到 2011 年第二季度结束前的 8 个月中，增加 6000 亿美 元的长期国债购买量，所购国债集中于 2-10 年 期限， 平均久期为 5-6 年， 每月约购买750 亿美 元；维持再投资政策， 即把此前 QE1 购买的到期机构债转投资于长期 国债，预估将增加 2500 亿-3000 亿美元的购买 量。效果明显，有效支持了资产价格， 房地产业开始复 苏， 失业率缓慢回落。 2、QE3第三轮量化宽松（12年9月开始） 2012 年 9 月 15 日，政 策目标为压低长期利率、 支持资产价格和改善就 业。其采取的主要手段为从当月起美联储每月购 买 400 亿美元的 “抵押贷款支持证券 （MBS）”，直到美国就业和经济形势有所好转，与此同时继 续执行 “扭曲操作 （OT）”，在年底前继续延长所持有证券的到期期限，并把到期证券回笼资金继续用于购买机构 MBS。 其政策效果较为明显， 美联储购买 MBS 降低了房地产的 融资成本、 维持长期超低利率， 房地产市场回 暖， 失业率降至 7.8% 所以之前在有限度宽松的这篇推文里https://t.co/BtFCN5p1LU聊到，“从当下看未来一两年，联储降息应该会降几次，但是三点多的利率可能也是未来的常态（这也是上周鲍威尔提到的中性利率上移的情况）。而且如果经济只是走弱，没有大衰退和大规模流动性冲击，联储是否重新QE也是未定（并不是缩完表，开始降息就会立即扩表的）。若有冲击出现，再次QE5其规模可能也是有上限的。那么20年-21年的零利率+无限QE的情况出现的概率就会很小，更大可能是3.5%左右的利率+有上限QE（是否有还要看具体情况）”。 如果出现历史性大冲击，那么我们可以期待08年及20年重现；否则我们可能更要去看10年11月和12年9月开始这两款有限量化宽松的当时背景以及触发情况，来看推演未来一两年的剧本，所以之前说未来两年基准情景是有限度的宽松。